3
подписчика
10
подписок
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
Посты
Ролики
KirillNOW
25 сентября в 13:54
Газпром нарастил продажи газа, но главный вопрос не в самих объемах
Газпром увеличил реализацию газа на внутреннем и внешних рынках в первом полугодии 2026 года до 193,2 млрд кубометров против 185 млрд годом ранее. Рост составил около 4,4%. Поставки трубопроводного газа на внешние рынки выросли на 29%, причем основной вклад обеспечил Казахстан. Добыча газа также увеличилась, примерно на 3,4%, до 216,55 млрд кубометров. На первый взгляд, цифры выглядят позитивно, но проблема в том, что сам по себе рост объемов еще ничего не говорит о качестве этого роста. Важно понимать, по какой цене Газпром продает газ, какую маржу получает и способен ли новый спрос компенсировать потерю европейского рынка.
Сейчас компания постепенно перестраивает географию поставок, делая больший акцент на Казахстан, страны Центральной Азии, Китай и внутренний рынок. Но заменить европейский рынок простым увеличением физических объемов невозможно. Разная длина маршрутов, инфраструктурные ограничения, цены, условия контрактов и капитальные затраты напрямую влияют на итоговую прибыльность. Поэтому рост поставок на 29% сам по себе не является полноценным инвестиционным аргументом. Гораздо важнее, сколько дополнительного денежного потока Газпром сможет получить от этих направлений и насколько устойчивым окажется спрос.
Финансовые показатели при этом действительно улучшились: выручка выросла примерно на 6%, до 5,3 трлн рублей, EBITDA увеличилась на 28%, до 1,98 трлн рублей. Однако укрепление рубля оказывает давление на экспортную выручку, а рост финансовых показателей пока не отменяет главную стратегическую проблему компании. Газпрому необходимо не просто продавать больше газа, а заново выстроить экономику экспортных поставок в условиях, когда прежний европейский рынок уже не может рассматриваться как надежная основа бизнеса. Для акционеров поэтому важны не красивые проценты роста объемов, а способность компании превращать новые маршруты и рынки в стабильную прибыль и дивиденды.
$GAZP $SNGSP $SNGS
GA
GAZP
98,71 ₽
+0,91%
SN
SNGSP
39,78 ₽
+0,67%
SN
SNGS
15,26 ₽
+1,02%
KirillNOW
21 сентября в 7:43
Российский фондовый рынок: зачем покупать помойку, если можно открыть себе весь мир?
Меня вообще удивляет отношение части российских инвесторов к Мосбирже. Человек видит P/E 4, дивиденд 15%, акция упала на 30% и сразу начинает искать причину купить. А то, что вместе с этой акцией он получает высокую ставку, дорогой капитал, ограниченный доступ компаний к внешнему финансированию, санкционные и логистические риски, постоянные изменения правил игры, инфраструктурные риски и вообще хрен знает сколько факторов, которые невозможно нормально заложить в модель, его почему-то не волнует. ЕвроТранс показал, как дорогие деньги могут довести нормальный работающий бизнес до проблем с долгом. Ozon показал, что физическая инфраструктура может внезапно стать огромным риском. ПИК сейчас вообще уходит с биржи, потому что после концентрации почти 98% акций публичный рынок для мажоритария фактически перестал быть нужен. МГКЛ показал, насколько важен вопрос доверия к отчётности и качеству раскрытия. И после всего этого инвестор всё равно сидит и говорит: «Но ведь акция дешёвая». Да какая разница, насколько она дешёвая, если вместе с ней ты покупаешь ещё и весь этот цирк? Российский фондовый рынок для меня сейчас выглядит именно как помойка не потому, что все компании плохие. Компании есть хорошие. Помойкой его делает сочетание огромного количества системных рисков, маленького выбора и слабой возможности нормально диверсифицироваться внутри самого рынка.
И вот здесь я вообще не понимаю, зачем добровольно загонять себя в этот угол. Что сложного в том, чтобы сдать экзамен на квалку инвестиционную и открыть себе доступ к гораздо большему количеству инструментов и рынков? Это не вопрос каких-то космических знаний. Нужно один раз потратить время, разобраться в требованиях, получить статус и перестать относиться к Мосбирже как к единственному месту, где вообще существуют инвестиции. В мире тысячи компаний, огромное количество отраслей, ETF, облигации и другие инструменты, которые позволяют собирать портфель из разных юрисдикций и не зависеть от одного рынка. И самое смешное, что человек может неделю искать на Мосбирже компанию с P/E 3 и дивидендом 12%, потому что «рынок её не понял», но потратить несколько дней на расширение собственного доступа к мировому рынку ему почему-то жалко. Это уже даже не проблема фондового рынка, это проблема подхода инвестора.
Инвестиции вообще не должны превращаться в выбор между плохим и очень плохим. Ты не обязан покупать российский риск только потому, что живёшь в России или потому, что эти акции торгуются у тебя перед глазами. И речь вообще не о том, что надо бросать всё и бежать в иностранные бумаги. Речь о другом: у инвестора должен быть выбор. Если после сдачи квалификационного экзамена и открытия доступа к другим юрисдикциям ты можешь выбирать из гораздо большего количества активов, зачем искусственно ограничивать себя несколькими десятками российских компаний и потом убеждать себя, что P/E 4 обязательно означает подарок? Иногда самая важная инвестиционная операция заключается не в покупке очередной «недооценённой» акции, а в том, чтобы перестать считать российский рынок обязательным местом для своих денег.
KirillNOW
18 сентября в 9:33
📦 Ozon получил главный ответ на вопрос, который появился после пожаров на складах: кто понесет убытки?
«Ингосстрах» выплатил 8,2 млрд рублей страхового возмещения продавцам Ozon, чьи товары были повреждены в результате происшествий на логистических объектах компании в Чапаевске, Махачкале и Энеме.
Первую часть компенсаций получили около 90 тысяч предпринимателей: 15 сентября выплаты получили примерно 50 тысяч продавцов, еще около 40 тысяч — днем позже.
На первый взгляд новость выглядит как обычная выплата по страховке. Но для Ozon это гораздо больше, чем просто компенсация убытков. После проблем с логистической инфраструктурой главный вопрос рынка был не только в размере прямого ущерба, а в том, насколько быстро компания сможет восстановить доверие продавцов.
Для маркетплейса доверие селлеров — это один из главных активов. Продавец готов размещать миллионы рублей товара на чужой инфраструктуре только если понимает, что в случае форс-мажора существует понятный механизм компенсации. Если бизнес начинает считать, что его товар может исчезнуть без нормальной защиты, он начинает искать альтернативные площадки.
Именно поэтому выплата 8,2 млрд рублей важна не только как финансовая операция. Она показывает, что риски логистической модели были частично закрыты страхованием. Компания не оставила продавцов один на один с потерями, что снижает вероятность массового ухода части партнеров.
Но здесь есть и обратная сторона. Сам факт необходимости выплаты на 8,2 млрд рублей показывает масштаб риска, который существует у крупных маркетплейсов с собственной инфраструктурой. Чем больше складов, сортировочных центров и объемов хранения, тем выше операционная эффективность, но одновременно растет цена любой аварии.
И это как раз тот риск, который рынок часто недооценивает. Когда инвестор смотрит на Ozon, он обычно оценивает GMV, рост количества покупателей, развитие финансовых сервисов и выход компании на прибыльность. Но за этой историей есть еще физический бизнес: склады, логистика, доставка, хранение миллионов товаров.
Проблема таких рисков в том, что их сложно заложить в классическую модель оценки. Финансовые показатели могут выглядеть отлично, пока не происходит событие, которое заставляет рынок заново пересчитать стоимость компании.
При этом сама выплата является позитивным сигналом для экосистемы Ozon. Компания сохранила отношения с десятками тысяч продавцов, а страховой механизм показал, что подобные ситуации могут решаться без полного переноса убытков на партнеров.
Теперь главный вопрос — насколько быстро Ozon сможет сделать выводы из этих событий. Для маркетплейса критично не только компенсировать прошлый ущерб, но и доказать, что подобные риски будут лучше контролироваться в будущем: через резервирование инфраструктуры, распределение складских мощностей и снижение концентрации операций на отдельных объектах.
Потому что для бизнеса Ozon главный актив — это не только покупатели. Это доверие продавцов, которые готовы хранить свой товар внутри чужой системы. Потеря этого доверия может стоить дороже любой страховой выплаты. $OZON
OZ
OZON
2 703 ₽
+10,1%
KirillNOW
11 сентября в 10:41
ЦБ остановил снижение ставки. И, похоже, не просто так
Банк России сегодня сохранил ключевую ставку на уровне 14% после серии последовательных снижений на 25 б.п. И вот здесь, на мой взгляд, гораздо важнее самой цифры то, что произошло с риторикой регулятора. Еще недавно рынок постепенно привыкал к сценарию постоянного смягчения ДКП, а теперь ЦБ фактически нажал на паузу и дал понять, что дальнейшее снижение может оказаться значительно сложнее.
Главная проблема очевидна, инфляция снова ускоряется. По оценке ЦБ, в июле текущий рост цен с сезонной корректировкой в пересчете на год составил 11,6%, тогда как во втором квартале он был в среднем около 5,3%. Оценка устойчивой инфляции поднята до 5–6%, базовая инфляция ускорилась примерно до 7%, а годовая инфляция на 7 сентября составляет около 6,3%. При этом цель Банка России остается 4%.
И вот это уже очень важный сигнал. Мы вроде бы несколько месяцев снижали ставку, но инфляция не закрепилась около цели, а наоборот снова начала ускоряться. Поэтому сегодняшнее решение выглядит логично. ЦБ просто не может бесконечно снижать стоимость денег, пока ценовое давление остается высоким.
Причем интересно, что регулятор прямо говорит об изменении баланса рисков: проинфляционные риски сейчас преобладают над дезинфляционными. Это фактически означает, что главный риск для экономики на текущем этапе, по мнению ЦБ, уже не слишком высокая ставка, а возможность нового витка инфляции.
При этом сама экономика действительно охлаждается. Потребительская активность замедляется, рынок труда понемногу становится менее перегретым, дефицит кадров сокращается, рост зарплат замедляется. Но кредитование остается достаточно активным, особенно в корпоративном сегменте. То есть экономика не выглядит настолько слабой, чтобы регулятору пришлось срочно спасать ее резким снижением ставки.
И здесь я как раз согласен с сегодняшним решением ЦБ. Мы уже увидели, что чрезмерная спешка со снижением ставки может оказаться ошибкой. Бизнес действительно хочет более дешевых денег, население хочет более дешевых кредитов, фондовый рынок хочет снижения ставки, потому что это обычно означает рост оценок акций. Но задача ЦБ немного другая. Его задача не в том, чтобы сделать всем хорошо прямо сейчас, а в том, чтобы вернуть инфляцию к цели и не допустить нового разгона цен.
Особенно важен бюджетный фактор. ЦБ отдельно отметил, что если новые параметры бюджета будут предполагать более высокий структурный дефицит, чем заложено в текущем прогнозе, может потребоваться более жесткая денежно-кредитная политика. То есть ставка в 14% сейчас вовсе не выглядит каким-то потолком, после которого остается только снижать. В определенных условиях разговор может снова пойти вообще в обратную сторону.
И получается довольно неприятная конструкция. Экономика уже чувствует высокую стоимость денег, компаниям тяжело рефинансировать долг, инвестиции становятся дороже, потребительская активность замедляется. Но одновременно инфляция все еще выше цели, кредитование остается активным, бюджет продолжает создавать спрос, а устойчивое ценовое давление никак не хочет уходить.
Поэтому сегодняшние 14% я бы воспринимал именно как паузу в цикле снижения, а не как подтверждение того, что ставка обязательно продолжит падать на каждом следующем заседании. ЦБ показывает, что теперь ему нужно намного больше доказательств устойчивого замедления инфляции.
И для российского рынка это, кстати, не самый приятный сигнал. Многие уже начали закладывать практически автоматическое снижение ставки и восстановление акций. Но ставка снижается не потому, что фондовому рынку хочется роста. Она снижается только тогда, когда регулятор видит возможность сделать это без нового ускорения инфляции. Пока такой уверенности у ЦБ нет.
$SBER $VTBR $DOMRF
SB
SBER
282,82 ₽
-2,22%
VT
VTBR
51,94 ₽
-1,25%
DO
DOMRF
2 135,6 ₽
-2,9%
KirillNOW
10 сентября в 11:59
Завтра, 11 сентября, Банк России примет решение по ключевой ставке. Сейчас ставка находится на уровне 14% годовых, а последующее решение будет особенно важным, потому что ЦБ одновременно пытается удержать инфляцию под контролем и не загнать экономику в ещё более глубокое охлаждение.
Я вижу здесь два основных варианта.
Первый вариант, снижение ставки на 0,25 п.п., до 13,75%. Логика у такого решения есть. Высокая стоимость денег уже давит на кредитование, инвестиции и потребительский спрос. Экономическая активность заметно охладилась, и ЦБ может захотеть хотя бы немного смягчить условия, чтобы не вводить экономику в стагнацию. Но проблема в том, что, на мой взгляд, мы эту стагнацию уже фактически получили. Поэтому аргумент «не допустить стагнации» выглядит немного запоздалым. Вопрос уже не в том, как не допустить охлаждения экономики, а в том, насколько глубокой и продолжительной будет эта просадка.
Второй вариант, сохранение ставки на уровне 14%. И вот этот сценарий мне кажется более правильным. Инфляция всё ещё заметно выше цели ЦБ: по последним доступным данным за июль она составляла около 6% годовых при цели 4%. При этом сам Банк России подчёркивает, что изменение ставки действует на экономику и инфляцию с лагом, который может составлять от 3 до 6 кварталов. То есть эффект от уже проведённого ужесточения денежно-кредитной политики ещё далеко не полностью проявился.
Поэтому сейчас снижать ставку просто ради того, чтобы немного поддержать экономику, на мой взгляд, преждевременно. Мы прекрасно понимаем, что инфляцию потом придётся сдерживать снова, если спрос начнёт оживать быстрее предложения. Получается довольно странная ситуация: сначала мы долго боремся с перегревом, потом пугаемся замедления экономики, начинаем снижать ставку, а затем снова сталкиваемся с инфляционным давлением.
Мне кажется, сейчас гораздо важнее довести инфляцию до устойчивых 4%, а уже после этого получать полноценное пространство для снижения ставки и восстановления экономики. Тем более ЦБ ранее прямо говорил, что дальнейшее снижение должно быть плавным, поскольку инфляционные риски и более стимулирующая бюджетная политика никуда не исчезли.
Поэтому мой базовый сценарий на завтра, сохранение ставки на уровне 14%. Да, для экономики это неприятно. Да, для бизнеса, банков, рынка акций и заёмщиков это означает, что лёгких денег пока не будет. Но если выбирать между временной болью от высокой ставки и риском снова разогнать инфляцию, я считаю сохранение ставки более правильным решением.
А снижение на 0,25 п.п. я бы воспринимал скорее как попытку немного поддержать экономику, которая уже находится в очень слабом состоянии. Только вот снижение ставки само по себе не отменяет фундаментальных проблем экономики. Оно лишь делает деньги чуть дешевле.
KirillNOW
7 сентября в 16:15
🏢 ПИК уходит с биржи. Мажоритарий забирает компанию практически полностью
Совет директоров ПИК принял решение о делистинге акций. Оставшимся миноритариям будет предложен выкуп по цене 537,9 рубля за акцию. Для рынка это уже не просто корпоративное событие, а финальная стадия процесса, который начался ещё несколько месяцев назад — постепенной консолидации компании в руках одного владельца.
Главная причина делистинга — структура владения. На текущий момент АО «Недвижимые активы» и связанные с ним структуры контролируют около 98% акций ПИК. В свободном обращении осталось менее 2% бумаг. При такой концентрации публичный рынок фактически перестает выполнять свою функцию: ликвидность минимальная, объем торгов небольшой, а цена акции всё больше зависит не от баланса покупателей и продавцов, а от решений одного акционера.
Еще в апреле 2026 года мажоритарий уже проводил оферту по выкупу акций по цене 551,4 рубля. После этого доля контроля была увеличена выше порога 95%, который является ключевым с юридической точки зрения. После достижения этой отметки акционер получает право провести принудительный выкуп оставшихся акций — так называемый squeeze out.
Механика здесь простая: если один владелец контролирует более 95% компании, миноритарии уже не могут бесконечно оставаться акционерами. Их акции могут быть выкуплены принудительно с выплатой денежной компенсации. То есть вопрос для оставшихся держателей уже не в том, смогут ли они сохранить бумаги, а в том, насколько справедливой является цена выкупа.
Именно цена становится главным спорным моментом. Сейчас ПИК предлагает 537,9 рубля за акцию, тогда как ранее рынок видел оферту по 551,4 рубля. При этом сама идея делистинга обычно приводит к тому, что котировки начинают стремиться к уровню выкупа. Бумага теряет рыночный потенциал: если компания официально уходит с биржи, заработать на дальнейшем росте внутри публичного рынка уже невозможно.
Для мажоритария логика понятна. При низких оценках рынка и слабой ликвидности выкуп оставшихся акций позволяет получить полный контроль над бизнесом дешевле, чем это стоило бы в период высоких котировок. Дополнительно исчезают расходы и ограничения, связанные с публичным статусом: раскрытие информации, требования к корпоративным процедурам, постоянное внимание рынка.
Для ПИКа это особенно интересно, потому что компания не является классическим проблемным активом. Речь идет о крупнейшем девелопере с масштабным земельным банком и огромным объемом проектов. В данном случае делистинг выглядит не как попытка спрятать проблемы, а как решение мажоритария забрать весь будущий денежный поток под свой контроль.
Но для миноритариев ситуация показывает важный риск владения акциями компаний с высокой концентрацией собственности. Даже если бизнес качественный, инвестор фактически зависит от решения одного владельца. Пока компания находится в свободном обращении, рынок может переоценить ее, дать премию за рост или включить ее в индексы. После концентрации более 95% этот механизм исчезает.
История ПИК — это очередной пример того, как российский рынок постепенно теряет крупные публичные компании. Для инвестора это означает необходимость смотреть не только на финансовые показатели бизнеса, но и на структуру владения. Акция может быть дешевой, компания может быть сильной, но если 98% принадлежит одному владельцу — сценарий ухода с биржи становится не исключением, а вполне реальным вариантом.
$PIKK
PI
PIKK
543,8 ₽
-0,61%
KirillNOW
2 сентября в 9:00
🚨 МГКЛ и аудит: если эта история подтвердится, проблема уже не в одном эмитенте
АВО вчера направила в Банк России обращение по поводу качества аудита ПАО «МГКЛ» и отдельно подняла вопрос о системном кризисе доверия к аудиторской отчетности. Поводом стал разбор отчетности МГКЛ, где, по версии АВО, есть несколько моментов, которые вызывают серьезные вопросы к качеству отражения активов и сделок со связанными сторонами. На фоне этого облигации МГКЛ 1 сентября в моменте теряли до 30%, а сама история вышла далеко за пределы одной компании.
Главный вопрос здесь даже не в том, действительно ли выводы АВО в каждом пункте окажутся правильными. Это еще предстоит установить. Главный вопрос в другом: как инвестор вообще должен доверять аудиторскому заключению, если после появления проблем ему приходится самостоятельно разбирать то, что уже должно было быть проверено аудитором?
В случае МГКЛ АВО обращает внимание на гудвилл более 1 млрд рублей, связанный с компаниями, по которым, по данным ассоциации, уже есть проблемы с налоговыми задолженностями и заявлениями ФНС о банкротстве. Еще более спорно выглядит сделка января 2026 года: после привлечения на бирже 1 млрд рублей МГКЛ направил 941 млн рублей на приобретение у аффилированного лица компании с отрицательными чистыми активами. В результате на балансе появился гудвилл около 973 млн рублей.
И вот здесь находится сама проблема. Гудвилл не является деньгами. Это бухгалтерская величина, которая возникает при покупке бизнеса, когда цена сделки превышает справедливую стоимость приобретенных чистых активов. Пока купленный бизнес действительно генерирует экономическую выгоду, такой актив может иметь смысл. Но если приобретенный актив фактически не создает ожидаемого денежного потока, гудвилл приходится обесценивать, и тогда красивый капитал на балансе может исчезнуть буквально через одну корректировку.
АВО обращает внимание, что объем гудвилла МГКЛ составляет около 2,3 млрд рублей, то есть примерно весь акционерный капитал компании. Именно поэтому вопрос об обесценении здесь становится принципиальным: если значительная часть этого гудвилла окажется необоснованной или не сможет подтвердить свою стоимость, баланс компании может выглядеть совершенно иначе.
И это уже объясняет, почему история так сильно зацепила рынок облигаций. МГКЛ в 2025 году показывал очень сильную финансовую динамику: выручка выросла в 3,7 раза до 32 млрд рублей, чистая прибыль достигла 724 млн, EBITDA выросла до 2,3 млрд рублей. На таком фоне инвестор легко может решить, что перед ним быстрорастущий и надежный бизнес. Но отчетность может расти, пока внутри баланса одновременно накапливаются активы, качество и стоимость которых рынок понимает недостаточно хорошо.
Именно поэтому история МГКЛ для меня гораздо интереснее обычного корпоративного скандала. Она показывает фундаментальную слабость всей системы. Аудиторское заключение воспринимается инвестором как знак качества, хотя на практике оно не является гарантией отсутствия проблем в бизнесе. А если аудиторская проверка не позволяет инвестору вовремя увидеть очевидные вопросы к связанным сделкам, гудвиллу, ликвидности и способности активов генерировать деньги, то инвестор фактически оплачивает не только бизнес-риск, но еще и риск качества информации.
На российском рынке этот вопрос особенно острый, потому что после целой серии дефолтов инвесторы уже столкнулись с ситуацией, когда эмитенты до последнего выглядели приемлемо по отчетности и только потом выяснялось, насколько хрупкой была финансовая конструкция. АВО оценивает потери инвесторов от дефолтов с начала 2026 года более чем в 45 млрд рублей. Это оценка самой ассоциации, а не официальный показатель ЦБ, но сам масштаб проблемы заставляет задуматься о качестве финансовой информации, на которой люди принимали решения.
$MGKL
MG
MGKL
1,95 ₽
-2,28%
KirillNOW
31 августа в 9:22
🛒 М.Видео получила редкий шанс забрать часть рынка маркетплейсов
Перебои в логистике крупнейших маркетплейсов заставили продавцов задуматься о главной проблеме модели: сильная зависимость от одной или двух площадок. Если основной канал продаж внезапно испытывает проблемы, селлер остается без нормального доступа к покупателю. На этом фоне у М.Видео неожиданно появился шанс превратить свой маркетплейс из дополнительного сервиса в реальную альтернативу Ozon и Wildberries.
Во второй половине июля и начале августа на площадку М.Видео пришло около 1,6 тыс. новых партнеров. В июле приток селлеров был на 59% выше июня и сразу на 168% выше января. Причем речь идет уже не только о продавцах электроники. На площадку заходят компании из fashion, мебели, спорта и FMCG, а значит маркетплейс постепенно превращается из узкоспециализированного магазина техники в более универсальную платформу.
Самое интересное здесь даже не количество новых продавцов, а изменение поведения самих селлеров. После проблем у крупнейших площадок продавцы начинают диверсифицировать продажи. Им больше не хочется зависеть от одного маркетплейса, даже если именно там находится основной объем трафика. И М.Видео в этой ситуации получает готовый поток потенциальных клиентов без необходимости самостоятельно создавать рынок с нуля.
Дополнительное преимущество компании заключается в инфраструктуре. У М.Видео есть 8 крупных и 51 региональный склад, несколько сотен магазинов и возможность использовать часть торговой сети как локальные точки выдачи и хранения. По масштабу это далеко не Ozon и Wildberries, но именно распределенная сеть может оказаться важнее абсолютного количества складов. Для селлера гораздо интереснее не просто выйти на площадку, а понимать, сколько будет стоить доставка товара до конечного покупателя и насколько быстро он окажется у клиента.
Еще интереснее выглядит экономика. Комиссия на площадке М.Видео составляет от 0,5% до 28,5% в зависимости от категории и стоимости товара. Для сравнения, во втором квартале средняя комиссия Ozon достигла 47,8% от базовой цены товара, а Wildberries 42,7%. Конечно, у лидеров огромный трафик и гораздо больше дополнительных сервисов, поэтому сравнивать эти цифры напрямую нельзя. Но для продавца стоимость привлечения заказа становится все важнее. Если М.Видео сможет предложить приемлемый трафик при более низкой комиссии, у селлеров появляется реальный экономический стимул диверсифицировать продажи.
Первые результаты уже видны в трафике. С начала года посещаемость М.Видео выросла примерно в 2,5 раза, тогда как у Ozon рост составил около 20%, у Яндекс Маркета около 5%, а у Wildberries трафик снизился на 21%. Это еще не означает, что М.Видео начал отбирать существенную долю рынка, но динамика показывает, что покупатели действительно начинают замечать площадку.
И вот здесь появляется главный вопрос для акционеров. Рост продавцов и трафика еще не означает рост прибыли. Сначала должны появиться товары, затем заказы, потом GMV и выручка, и только после этого маркетплейс сможет доказать, что способен зарабатывать на обороте. IT-инфраструктура, логистика, привлечение продавцов, реклама, возвраты и клиентская поддержка требуют денег. Поэтому быстрый рост площадки на первом этапе может даже ухудшать финансовые показатели компании.
$MVID $OZON
MV
MVID
47,15 ₽
-11,77%
OZ
OZON
2 223,5 ₽
+33,84%
KirillNOW
24 августа
📦 Ozon: один удар по инфраструктуре, и рынок сразу вспомнил, что у любой акции есть не только апсайд
Сегодня акции Ozon стали одним из главных индикаторов того, насколько российский рынок вообще готов учитывать реальные риски. После атак БПЛА на логистические объекты компании бумаги на утренних торгах падали примерно на 12%, а сам индекс Мосбиржи утром опускался ниже 2100 пунктов.
Самое интересное здесь даже не падение Ozon. Инвесторы прекрасно понимали, что у компании есть склады, сортировочные центры, транспортная инфраструктура и огромное количество физических активов. Но пока этот риск оставался абстрактным, он практически не отражался в цене. Как только он материализовался, рынок мгновенно пересчитал стоимость бизнеса.
И вот здесь Ozon становится гораздо более важным примером, чем просто история одной компании. Такой риск сегодня существует практически у любой компании на бирже. У одной может быть инфраструктурный риск, у другой санкционный, у третьей регуляторный, у четвертой валютный, у пятой долговой. Для банка это кредитные дефолты, для нефтяника санкции и логистика, для ритейлера склады и поставки, для IT-компании инфраструктура и ограничения на технологии.
Проблема в том, что рынок обычно оценивает компанию через ее финансовую модель: выручка, EBITDA, прибыль, долг, мультипликаторы. Но цена акции должна учитывать не только то, сколько компания заработает в базовом сценарии, но и то, что может произойти с этим сценарием.
У Ozon базовый кейс при этом остается сильным. В первом полугодии компания уже вышла на чистую прибыль 14,6 млрд рублей против убытка 7,5 млрд годом ранее, а во втором квартале заработала 10,1 млрд рублей. GMV продолжает расти, а бизнес постепенно переходит от экстенсивного роста к повышению рентабельности.
Но именно поэтому сегодняшняя реакция особенно показательна. Сильный бизнес не означает отсутствие риска. Можно иметь растущий GMV, увеличивающуюся EBITDA и переход к чистой прибыли, но один внешний фактор способен временно уничтожить часть стоимости компании. Причём заранее невозможно точно посчитать вероятность такого события.
И здесь я вообще не понимаю логику инвестора, который покупает российские акции так, будто единственный риск заключается в том, что компания не выполнит прогноз по EBITDA.
Мы живём в рынке, где буквально каждый день появляется новый фактор, который невозможно нормально заложить в DCF. Сегодня это физическая инфраструктура Ozon. Завтра это может быть санкция, изменение регулирования, запрет на экспорт, проблемы с логистикой, резкий рост налогов или очередной корпоративный конфликт. И рынок каждый раз делает одно и то же: сначала игнорирует риск, а после его реализации резко закладывает его в цену.
Поэтому история Ozon для меня интересна не как вопрос «покупать или продавать после падения». Она показывает гораздо более фундаментальную проблему российского рынка: инвестор получает доходность не только за участие в росте бизнеса, но и за принятие огромного количества рисков, которые невозможно нормально оценить заранее.
И именно поэтому акции могут выглядеть дешёвыми по мультипликаторам и одновременно оставаться дорогими по отношению к риску. Сегодняшнее падение Ozon это очень хорошо показало.
$OZON $SGZH $AFKS
OZ
OZON
2 399 ₽
+24,05%
SG
SGZH
0,61 ₽
+6,96%
AF
AFKS
7,11 ₽
+1,05%
KirillNOW
21 августа
🏦 Банк Санкт-Петербург: прибыль падает, а прогноз пришлось снижать
Отчёт Банка Санкт-Петербург за II квартал 2026 года оказался заметно слабее ожиданий. За квартал банк заработал 5,6 млрд рублей, что на 38,6% меньше результата годом ранее. За первое полугодие чистая прибыль составила 16,5 млрд рублей, снизившись на 33%. При этом аналитики ожидали около 6,9 млрд рублей прибыли во II квартале, поэтому проблема здесь не только в высокой базе прошлого года, но и в том, что банк пока не успевает адаптироваться к новой процентной среде.
Главный удар приходится на процентный бизнес. Чистый процентный доход во II квартале снизился на 6,6%, до 18,2 млрд рублей, а за полугодие падение составило 7,2%. Это закономерный эффект снижения ставок: доходность кредитов постепенно уменьшается, а банк уже не получает той процентной маржи, которая обеспечивала рекордные результаты прошлого года. При этом комиссионный доход растёт, но пока недостаточно, чтобы компенсировать давление на основную банковскую прибыль. За полугодие чистый комиссионный доход прибавил 6,1%, до 5,9 млрд рублей.
Есть и другая проблема, которая становится всё заметнее: расходы. Операционные затраты за первое полугодие выросли сразу на 28,4%, до 15,8 млрд рублей, а во II квартале рост составил 34,1%. То есть банк одновременно сталкивается со снижением процентного дохода и ускорением расходов. Пока эффективность всё ещё выглядит неплохо, показатель CIR по полугодию составил 34,3%, но динамика явно ухудшается.
При этом сам кредитный бизнес продолжает расти. Портфель увеличился на 5,9% с начала года, до 1,02 трлн рублей, причём 78% приходится на корпоративных клиентов. Корпоративный портфель вырос на 6%, розничный на 5,4%. То есть банк не столкнулся с проблемой отсутствия спроса на кредиты. Проблема в другом: новые кредиты выдаются уже в совершенно другой процентной среде, где заработать прежнюю доходность становится сложнее.
И вот здесь появляется наиболее интересная часть отчёта. Банк уже начал пересматривать ожидания по итогам года. Прогноз чистой прибыли на 2026 год снижен с более чем 35 млрд до 30 млрд рублей. Прогноз роста кредитного портфеля при этом сохранили на уровне 10-12%, а вот ожидания по CIR немного ухудшили до 36-37%. Ранее банк также повысил прогноз стоимости риска со 150 до 200 базисных пунктов. То есть менеджмент фактически говорит рынку: кредитование продолжит расти, но заработать на этом столько же, сколько ожидалось ранее, не получится.
Качество портфеля пока не выглядит критично, но определённое ухудшение уже видно. Доля проблемной задолженности выросла с 3,8% на начало года до 3,9%, а уровень резервирования увеличился с 3% до 3,4%. При этом покрытие проблемной задолженности резервами, наоборот, улучшилось с 78,6% до 87,1%, поэтому пока речь скорее о постепенном росте кредитных рисков, чем о серьёзной проблеме с качеством активов.
И всё это происходит на фоне достаточно интересной дивидендной политики. Наблюдательный совет рекомендовал выплатить 19,17 рубля на обыкновенную акцию и 0,22 рубля на привилегированную, направив на дивиденды 50% прибыли по МСФО за первое полугодие. После выплаты достаточность основного капитала должна оставаться выше установленного банком минимального уровня.
Поэтому сейчас БСПБ выглядит как классическая ставка на нормализацию процентной среды. Пока ставки высокие, банк получает удар сразу по нескольким направлениям: процентный доход снижается, стоимость риска начинает расти, а расходы продолжают увеличиваться. С другой стороны, кредитный портфель растёт, капитал остаётся достаточно сильным, а снижение ставок в дальнейшем способно постепенно улучшить экономику бизнеса.
$BSPB
BS
BSPB
240,58 ₽
+9,76%
KirillNOW
18 августа
🏦 Совкомбанк: прибыль выросла в 2,6 раза, но главное в отчёте совсем не эта цифра
Совкомбанк отчитался по МСФО за первое полугодие 2026 года, и на первый взгляд цифры выглядят очень сильно: чистая прибыль выросла с 18 до 45 млрд рублей, ROE поднялся с 10% до 21%, а чистый процентный доход увеличился сразу на 70%, до 125 млрд рублей. Но главный сигнал отчёта находится глубже. Банк одновременно получает сильный эффект от удешевления фондирования и снижения стоимости риска, а значит, восстановление прибыльности происходит не за счёт разовых статей, а за счёт улучшения самой экономики банковского бизнеса.
Самое важное изменение произошло с маржой. Стоимость фондирования за год упала с 17,4% до 12,4%, тогда как доходность кредитного портфеля снизилась значительно меньше, с 24,3% до 22,5%. В результате чистая процентная маржа выросла с 4,5% до 7,2%. Причём разворот начался ещё до полноценного эффекта от снижения ключевой ставки: дорогие депозиты прошлого года постепенно переоцениваются, а стоимость новых денег для банка снижается быстрее, чем доходность его активов. Это и стало главным источником роста процентного дохода.
Второй важный момент связан с рисками. Стоимость риска снизилась с 3% до 2,6%, причём особенно заметно улучшилась розница: показатель там снизился с 5% до 4,3%. Это принципиально важно, потому что именно розничный бизнес стал главным источником роста прибыли. При этом розничный кредитный портфель практически не изменился и составил около 1,28 трлн рублей. То есть банк заработал больше не за счёт агрессивного наращивания розничного портфеля, а благодаря удержанию доходности, удешевлению фондирования и снижению резервов.
А вот корпоративный сегмент развивается совершенно иначе. Его кредитный портфель вырос сразу на 23%, до 1,72 трлн рублей, и именно корпоративное кредитование обеспечило основной рост баланса. При этом доходность корпоративного портфеля снизилась с 22,8% до 18,6%, поскольку ставки по кредитам идут вниз вслед за стоимостью фондирования. Стоимость риска здесь, наоборот, немного выросла с 0,9% до 1,2%. Пока это не выглядит критичным, но именно за корпоративным портфелем теперь стоит следить внимательнее, потому что его рост значительно опережает розницу.
При этом качество самого роста прибыли выглядит достаточно хорошим. Основной вклад в результат дал чистый процентный доход, который прибавил 52 млрд рублей. Комиссионный доход вырос ещё на 5 млрд, а операционные расходы увеличились только на 5%, до 80 млрд рублей. В итоге показатель эффективности CIR улучшился с 64% до 46%. То есть банк не просто заработал больше на кредитовании, но и стал эффективнее превращать доходы в конечную прибыль.
Интересно и то, что Совкомбанк активно перераспределяет капитал. Портфель ценных бумаг сократился с 558 до 469 млрд рублей, а их доля в активах упала с 15% до 10%. Освободившийся капитал фактически направляется в кредитование, прежде всего корпоративное. При этом сам облигационный портфель остается достаточно консервативным: банк указывает, что он короткий и имеет высокое кредитное качество.
Для акционера здесь появляется довольно интересная связка. Если снижение ключевой ставки продолжится, Совкомбанк получает возможность и дальше удешевлять фондирование. При этом доходность уже выданных кредитов будет снижаться медленнее, а значит, маржа может оставаться под давлением в меньшей степени, чем можно было бы ожидать. Параллельно снижение стоимости риска поддерживает прибыль со стороны резервов. Именно поэтому текущий рост ROE до 21% выглядит не просто следствием восстановления после слабого 2025 года: сразу несколько ключевых параметров банковской модели движутся в пользу Совкомбанка.
$SVCB
SV
SVCB
10,26 ₽
-6,87%
KirillNOW
13 августа
Отчёт X5 за первое полугодие выглядит неоднозначно. С операционной точки зрения компания показывает именно то, что хотел бы видеть инвестор: выручка выросла на 10,5% до 2,48 трлн рублей, а главное, после слабого первого квартала начал восстанавливаться трафик. В I квартале сопоставимый трафик группы снижался на 1,7%, а во II квартале уже вырос на 1,2%. Причём разворот произошёл сразу по всем основным сетям: «Пятёрочка» с -1,7% перешла к +1,1%, «Перекрёсток» с -0,8% к +1,6%, «Чижик» с -2,8% к +2,0%.
Для продуктового ритейла это гораздо важнее самой динамики выручки. Рост среднего чека зачастую означает просто инфляцию: покупатель приходит столько же, но оставляет больше денег из-за роста цен. Рост трафика уже говорит о другом. Люди начинают чаще заходить в магазины, а значит, сеть возвращает покупателя и потенциально увеличивает свою долю рынка. Именно поэтому разворот трафика во II квартале я считаю главным позитивным сигналом отчёта.
Но здесь возникает проблема: операционный рост пока практически не превращается в рост прибыли. За полугодие чистая прибыль X5 упала почти на 40%, с 42,4 до 25,7 млрд рублей. И проблема находится не в магазинах. EBITDA до применения стандарта аренды выросла на 11,3%, то есть основной бизнес продолжает нормально зарабатывать. Прибыль съедает стоимость финансирования.
Процентные расходы по кредитам и аренде уже приблизились к 90 млрд рублей, при этом финансовые доходы рухнули с 22,9 до 3,2 млрд рублей. X5 потратила значительную часть свободного кэша на дивиденды и развитие, поэтому меньше денег осталось на депозитах, а доход от них соответственно снизился. Одновременно компания продолжает обслуживать крупный долговой портфель: кредиты и займы достигли 434,7 млрд рублей.
Здесь появляется важный фактор для будущей оценки X5. Средняя ставка по долгу уже снизилась с 20,7% до 16,5%, но 55% заёмных средств имеют плавающую ставку, привязанную к ключевой. Поэтому X5 является одним из тех бизнесов, которые напрямую выигрывают от снижения ставок. Каждый следующий шаг ЦБ вниз должен постепенно уменьшать процентную нагрузку и возвращать часть операционного роста в чистую прибыль.
Получается довольно интересная конструкция. Сам бизнес уже показывает улучшение, а финансовый результат пока находится под давлением ставки. Трафик развернулся, выручка растёт, EBITDA растёт, но высокая стоимость денег не позволяет этому росту нормально дойти до акционера. Поэтому для X5 сейчас важнее смотреть не только на продажи и открытие новых магазинов, а на то, насколько быстро будет снижаться процентная нагрузка.
Именно здесь находится главный потенциальный драйвер бумаги. Если потребительский трафик продолжит восстанавливаться, а ставка пойдёт вниз, X5 получит двойной эффект: больше покупателей в магазинах плюс более дешёвое финансирование. Тогда текущая слабая динамика чистой прибыли может довольно быстро смениться обратной картиной.
Пока же рынок получает ситуацию, в которой операционный фундамент X5 выглядит значительно лучше, чем итоговая прибыль. И чем быстрее будет дешеветь кредитование, тем меньше разрыв между этими двумя показателями.
$X5
X5
X5
2 088,5 ₽
-12,62%
KirillNOW
10 августа
🏠 Самолет: смена владельца 18% акций. Что это значит для компании и инвесторов
30 июля фонд «Горизонт» продал около 18% обыкновенных голосующих акций ГК «Самолет». Покупателем выступил Fonte Inceptia Alpha Fund OEIC Limited, зарегистрированный в Международном финансовом центре «Астана» и находящийся под управлением Fonte Capital. Все необходимые разрешения получены, переход прав на пакет уже зарегистрирован. То есть это не предварительная договоренность, а полностью состоявшаяся смена крупного акционера.
Для «Самолета» это важное событие именно из-за размера пакета. 18% голосующих акций дают новому владельцу существенное влияние, хотя и не позволяют единолично контролировать компанию. Поэтому главный вопрос теперь заключается не в том, что «Горизонт» продал акции, а зачем Fonte Capital понадобился такой крупный пакет и какую роль новый акционер собирается играть в капитале «Самолета».
Сам факт выхода «Горизонта» я бы не воспринимал как автоматический негативный сигнал. Крупный фонд может продавать долю по множеству причин: фиксация результата инвестиции, изменение структуры портфеля, необходимость высвободить капитал или завершение инвестиционного цикла. У нас нет данных, которые позволяли бы утверждать, что продажа связана с ухудшением фундаментальной ситуации в «Самолете».
При этом появление нового крупного акционера потенциально гораздо интереснее самого факта продажи. Fonte Capital теперь экономически заинтересован в росте стоимости компании, поэтому рынку важно будет увидеть дальнейшие действия фонда. Если новый владелец рассчитывает на рост бизнеса, он может поддерживать текущую стратегию или, наоборот, добиваться изменений в управлении, структуре капитала или подходе к финансированию.
И здесь начинается самое интересное. Самолет работает в капиталоемком бизнесе, где стоимость денег и доступ к финансированию напрямую влияют на результаты. Поэтому крупный акционер может быть важен не только как держатель акций, но и как потенциальный источник стратегического капитала и экспертизы. Особенно в ситуации, когда российский девелоперский рынок проходит через период высоких ставок и охлаждения спроса.
При этом 18% нельзя воспринимать как контрольный пакет. Новый акционер получает значительный вес, но для серьезного изменения стратегии ему потребуется учитывать позицию остальных крупных владельцев. Поэтому пока рано говорить о каком-либо развороте в управлении «Самолета».
$SMLT
SM
SMLT
415 ₽
-39,47%
KirillNOW
4 августа
🛢 Нефть вернулась к $80. Что происходит с рынком и чего ждать дальше?
Всего несколько месяцев назад казалось, что мир снова входит в эпоху дорогой нефти. После начала эскалации на Ближнем Востоке Brent практически без остановок выросла с $72 до $115 за баррель. Рынок закладывал один риск — возможную блокировку Ормузского пролива, через который проходит почти 20% мировых морских поставок нефти. Любые перебои в этом регионе автоматически означают дефицит предложения, а значит — рост цен.
Но уже через несколько недель ситуация изменилась. Появились новости о переговорах между США и Ираном, вероятность полномасштабного конфликта резко снизилась, а вместе с ней исчезла и большая часть так называемой геополитической премии. В результате Brent буквально за несколько недель вернулась в район $80, где торгуется и сегодня.
Именно здесь большинство инвесторов допускают главную ошибку. Многие считают, что цена нефти определяется исключительно войнами, санкциями или решениями ОПЕК. На самом деле это лишь краткосрочные катализаторы. В долгосрочной перспективе рынок всегда возвращается к фундаментальному балансу спроса и предложения.
Сегодня этот баланс складывается не в пользу покупателей. По прогнозам Минэнерго США, в 2026 году мировое предложение превысит спрос примерно на 1,2 млн баррелей в сутки. Это означает, что даже без учета геополитики рынок остается профицитным. И пока этот избыток существует, каждый позитивный заголовок о переговорах будет работать против нефтяных котировок.
Именно поэтому последние месяцы выглядят настолько волатильными. Один день рынок покупает нефть на фоне атак на танкеры или новых угроз перекрытия морских маршрутов. На следующий день появляются новости о дипломатических контактах, и вся накопленная премия исчезает буквально за одну торговую сессию. Фактически сейчас нефть живет между двумя сценариями.
Первый — сохранение напряженности на Ближнем Востоке. Любая новая эскалация, удары по инфраструктуре или проблемы с судоходством способны вновь быстро вернуть Brent выше $90. Рынок прекрасно понимает, насколько критична для мировой торговли стабильная работа Ормузского и Баб-эль-Мандебского проливов, поэтому риск перебоев мгновенно закладывается в цену.
Второй сценарий — постепенная нормализация ситуации. Если переговоры между США и Ираном продолжатся, а транспортировка нефти останется стабильной, рынок снова сосредоточится на фундаментальных факторах. А они сейчас говорят о переизбытке предложения. В такой ситуации удерживать Brent значительно выше $80 будет крайне сложно.
Именно поэтому сегодня цена нефти стала гораздо чувствительнее к новостному фону, чем несколько лет назад. Любое заявление политиков способно изменить стоимость барреля сильнее, чем месячная статистика по запасам или добыче. Но это не отменяет главного: геополитика может изменить цену на недели или месяцы, а фундаментальный баланс определяет тренд на годы.
$BRU6
BR
BRU6
80,4 пт
+11,08%
KirillNOW
29 июля
🏦 Сбербанк снова обновил рекорд по прибыли. Но рынок смотрит совсем не на это.
За первое полугодие 2026 года Сбер заработал 1,019 трлн рублей чистой прибыли по МСФО против 859 млрд годом ранее. Рост почти на 19%, рентабельность капитала выше 23%, процентные доходы продолжают увеличиваться благодаря снижению стоимости фондирования. На первый взгляд — идеальный отчет. Именно такие цифры обычно становятся поводом для заголовков в духе «Сбер снова всех удивил».
Но если посмотреть глубже, становится понятно, что самая важная строка находится вовсе не в разделе прибыли.
Расходы на создание резервов выросли сразу на 78%, до 362 млрд рублей. И именно эта цифра сейчас говорит о состоянии экономики намного больше, чем очередной рекорд банка.
Что такое резервы? Это деньги, которые банк заранее откладывает под кредиты, с которыми в будущем могут возникнуть проблемы. То есть чем больше резервов создает банк, тем выше вероятность того, что часть заемщиков перестанет обслуживать свои долги. Фактически это опережающий индикатор ухудшения качества кредитного портфеля.
Самое интересное, что рост резервов оказался выше ожиданий самого Сбера. Стоимость риска (Cost of Risk) уже достигла 1,5%, хотя менеджмент еще недавно ориентировал рынок на показатель ниже 1,4% по итогам всего года. Другими словами, ситуация ухудшается быстрее, чем рассчитывал крупнейший банк страны.
Еще важнее комментарии менеджмента. Первый заместитель председателя правления Александр Ведяхин прямо заявил, что вторая половина 2026 года и 2027 год будут значительно сложнее с точки зрения резервов, особенно в корпоративном сегменте. Причина проста — высокая стоимость денег слишком долго давила на бизнес. Многие компании пережили период дорогих кредитов только за счет накопленного запаса прочности. Теперь этот запас заканчивается.
Именно поэтому мы все чаще видим новости о корпоративных дефолтах, проблемах эмитентов облигаций и реструктуризациях долгов. То, что раньше выглядело как отдельные истории, постепенно становится системной проблемой. А Сбер, кредитующий практически половину российской экономики, начинает отражать эти процессы в своей отчетности.
При этом нельзя сказать, что у самого банка появились серьезные проблемы. Наоборот, Сбер остается самой устойчивой финансовой организацией страны. Акции по-прежнему торгуются с невысокой оценкой относительно собственного капитала, банк сохраняет высокую прибыль и способен выплачивать крупные дивиденды. Именно поэтому рынок не продает Сбер на этих новостях.
Но инвестору сегодня важно понимать одну вещь. Прибыль — это показатель прошлого периода. Резервы — это ожидания будущего. И если крупнейший банк России начинает ускоренными темпами готовиться к возможным потерям, значит, он сам видит ухудшение качества заемщиков впереди.
На мой взгляд, именно эта часть отчета заслуживает максимального внимания. Сейчас большинство инвесторов обсуждают рекордный триллион прибыли, хотя гораздо важнее другое — Сбер фактически предупреждает рынок, что пик проблем в корпоративном секторе может быть еще впереди. Пока банк способен легко переваривать рост резервов за счет огромной прибыли. Но если экономика продолжит замедляться, а число дефолтов будет расти, именно резервы станут тем фактором, который начнет постепенно давить и на прибыль, и на будущие дивиденды.
Поэтому главный вывод из отчета достаточно простой. Сбер остается сильнейшим банком страны, но сегодня инвестору стоит следить не за тем, сколько он заработал, а за тем, сколько он начал откладывать "на черный день". Очень часто именно такие показатели начинают меняться задолго до того, как проблемы становятся очевидны для всего рынка.
$SBER
SB
SBER
274,64 ₽
+0,69%