❗️НАЛОГОВАЯ СИСТЕМА ИЗМЕНИТСЯ

**Проблема экономики военного времени. А вы дадите денег государству?** А если серьезно, то сейчас во всей красе начал работать механизм, который мы разбирали в феврале: •Минфин сделал ошибочные расчеты по прогнозу федерального бюджета на 2026 (за что ему потом прилетело от Счётной Палаты) •Единственный способ покрыть разницу — наращивание ОФЗ •ОФЗ на триллионы невозможно привлечь под более низкий процент в условиях высоких инфляционных ожиданий населения и бизнеса •На этом фоне, ЦБ чисто физически не может снижать ставку •Страдает экономика •Падает RGBI и Индекс Мосбиржи, потому что не оправдывается консенсус (ставка 10-12% на конец 2026) ____ Ключевые факты, подтверждающие этот механизм: •РФ увеличит общий план заимствований на 2027 до ₽7.7 трлн (+43% г/г) •РФ повысила план чистых заимствований на 2026 на 25% до ₽5 трлн. •Вчера аукцион по размещению ОФЗ 26228 признан несостоявшимся. Органический спрос начинает хромать. Остаются только банки, которые по негласной договоренности выкупают любой объем ОФЗ по первому требованию. ____ Абсолютная сумма госдолга не настолько сильно важна, сколько эти 2 фактора: 1️⃣ Под какой процент и на какой срок берутся деньги Сейчас государство занимает деньги на срок 15 лет под ~16.5% годовых: взяли 1 трлн — вернуть надо будет 2.5 трлн 2️⃣ Куда они направляются Главная экономическая проблема военного времени заключается в том, что львиная доля занимаемых на оборону средств направляются на невоспроизводимые/испаряющиеся товары. Это патроны, снаряды, ракеты, топливо, ремонт и закупка танков/БПЛА — они по своей природе создаются с расчетом на то, что практически сразу их не станет. Грубо говоря: деньги взяли в долг, создали товар, он через пару дней пропадает, а долг остается. Какой процент денег направляется на «испаряемые» товары — данные засекреченные, как и 38% статей расходов федерального бюджета. Однако, можно опираться на мировой опыт расходов в активное военное время: это порядка 40-60%. РФ планирует ‌потратить ​на ​оборону ​в 2027 ⁠₽17.1 ‌трлн ​вместо ‌планировавшихся ранее ​₽13.5 трлн. Соответственно, расходы на ~₽8.5 трлн никакого экономического эффекта не принесут. Дальнейшие риски: при условии паузы от ЦБ до весны 2027 (это мой прогноз от июля), продать ОФЗ даже на 1 триллион под 16.5% не получится. Дай бог, если под 18-19% дадут. Расходы на обслуживание госдолга будут ощутимо расти (уже в 2027 данная статья расходов превосходит затраты на национальную экономику). Теория о том, что экономическое давление поспособствует ускорению переговорного процесса — утопия. Экономический блок Правительства не может придти и сказать «нужно перемирие, потому что заканчиваются деньги». Задача ставится от обратного: «перемирие в ближайшее время невозможно, ищите деньги где угодно». За всё платит конечный потребитель. Больше всего меня беспокоит вот что: фактический горизонт планирования у государства и крупнейших компаний — 1 год, вместо общепринятых 5-15 лет. 90% объема работы компаний за последние 5 лет — антикризисные меры. Это не приведет к «тотальному разрушению экономики», но гарантирует хроническое экономическое и технологическое отставание страны на 10-15 лет. Если предыдущий цикл цифровизации получилось догнать, то цикл развития и внедрения ИИ в экономику догнать так быстро не получится. Совершенно другая технология, скорость развития, природа изменений. А по рынку акций: для меня единственный главный вопрос, осознает ли рынок продолжительность грядущей паузы со стороны ЦБ. Глядя на динамику RGBI — думаю, что ещё не до конца. Ответ на этот вопрос я получу 23 октября. IMOEXF SU26228RMFS5 SBER VTBR T

**Зачем ввели ограничение на вывоз наличных** История. Однажды, далеким летом 2022 года, начал формироваться устойчивый тренд на китайские автомобили. Первая волна импорта выглядела так: физлица покупали билеты в страны ЕАЭС (особенно в Казахстан), брали большие сумки рублей и выезжали в аэропорт. По пути в зону посадки, люди заходили в «красный коридор», желая задекларировать содержимое, но сталкивались с радостным, звонким голосом сотрудников: «рубли везёте? Идите отсюда, не мешайте работать», указав на соседнюю дверь зелёного коридора. Ограничений на перевозку рублей в пределах ЕАЭС фактически не было. Далее, по прибытию, в местных банках рубли конвертировались в валюту (особенное удовольствие это приносило, когда usdrub был по 50), на эту валюту закупался «б/у» автомобиль и без каких-либо сторонних расходов ввозился в РФ. Вы замечали, какие дешевые цены на айфоны в РФ относительно мировых? Механизм идентичный. Проблема возникла тогда, когда данный метод начал использовать каждый второй. Она разрослась до такого состояния, что у зарубежных банков из ЕАЭС скопилось гигантское количество рублей. Пришлось даже вводить заградительные комиссии на их приём. А в каких местах подобные товары зачастую оседают? На рынках. Например, Горбушка. Думаю видели, что там происходило буквально месяц назад. **Проблема всего вышеописанного явления: отсутствие НДС** Государство столкнулось с проблемой: увеличить бюджетные поступления с помощью повышения налогов при условии падающей экономики — задача не из простых. Более того, свою функцию такая теория сможет выполнять лишь краткосрочно: если в 2026 году эта мера более-менее работает, то уже в 2027 она вызовет вопросы. Поэтому, единственный выход — расширение налоговой базы. Или же обеление экономики с ударением на слово «физлица». Сегодняшний указ с ограничением вывоза наличности сделан именно с этой целью. Теперь в страны ЕАЭС можно без документов вывезти только 1 млн рублей. При попытке вывоза более крупной суммы — заберут всё, что сверху. Дополнительно ограничения распространили на Азербайджан, Таджикистан и Узбекистан, чтобы «безндсовские» деньги не перетекли туда. Не только же занимать деньги под 16.5% на 15 лет. USD000UTSTOM USDRUBF SU26250RMFS9 SBER SMLT

**Чего ждать от рынка на неделе?** На прошлой неделе был филигранный прогноз во все стороны и, естественно, он отработался. ____ 3 недели в узком боковике С 4 сентября рынок фактически торгуется на месте. Ликвидность и волатильность ощутимо снизилась относительно июня и июля. Сформировались довольно чёткие границы этого боковика: 2250-2300. Главное, что из этого можно вынести: какие-либо существенные движения, «возвращение рынка к жизни», возникнут только по мере выхода из вышеописанных рамок. Много противоречивых факторов, которые способствуют выходу так и вверх, так и вниз. Тем не менее, я склоняюсь к тому, что индекс пробьет нижнюю границу боковика и по мере пробоя, мы увидим относительно сильный импульс вниз. На этой неделе жду снижение до нижней границы боковика (2250), его пробой и выход в район 2200. IMOEXF SBER OZON