Property_Bits

68

подписчиков

7

подписок

Профессионально занимаюсь инвестициями в недвижимость более 6 лет. Пишу своё мнение здесь и в тг t.me/Property_Bits smart-lab.ru/profile/Cherepaka/

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Property_Bits
Property_Bits

19 августа

📊 #МесячныйДайджест #СНГ #Global #PropertyBits Ставка ЦБ снижена до 14%, а на глобальном рынке Prologis собирает крупнейший индустриальный портфель Европы СНГ 1) Ключевая ставка ЦБ снижена до 14% Решение принято 24 июля. Должно постепенно оживить ипотеку и доходность ЗПИФов, но эффект с лагом. Следующее заседание - 11 сентября, консенсус - сохранение ставки. 2) Льготная ипотека обвалилась до антирекорда В июле банки выдали 21,8 тыс. льготных кредитов - вдвое меньше июня. Доля льготной ипотеки в общем объёме жилищных кредитов упала до минимума за 3 года - 47% по объёму (год назад было 78%). Рынок постепенно переходит от льготных программ к рыночным. 3) Чистая прибыль ПИК рухнула на 91,5% в 1П 2026 По РСБУ - с 35,5 млрд до 3 млрд рублей год к году. Крупнейший застройщик страны, который с начала года не запустил ни одного нового проекта комфорт-класса. Ставку ЦБ снизили, но для девелоперов эффект пока обратный. 4) Новый ЗПИФ: «Альфа Промышленные парки 3» УК «Альфа-Капитал» вывела фонд на биржу 13 июля, доступен квалам, цена пая 1000 руб. Индустриальный сегмент - по-прежнему главная ставка УК на рынке ЗПИФов. Глобальные рынки 5) Prologis поглощает SEGRO за $18,8 млрд Prologis - крупнейший в мире складской REIT (США), SEGRO - крупнейший индустриальный REIT Великобритании. Сделка объявлена 4 августа, портфель Prologis в Европе вырастет на 47%, активы под управлением достигнут $269 млрд. Крупнейшая сделка в индустриальной недвижимости Европы за долгое время. 6) ФРС удержала ставку, но с расколом в комитете 29 июля ставка сохранена на 3,50–3,75%, 3 из 12 членов FOMC голосовали за повышение. Новый глава ФРС Кевин Уорш занял жёсткую риторику - рынок закладывает риск повышения до конца года. 7) Ипотечные ставки в США - максимум за год 30-летняя ставка достигла 6,81% на фоне конфликта вокруг Ирана и роста цен на нефть. Заявки на покупку жилья упали до 5-месячного минимума. 8) США: волна запретов на строительство дата-центров 14 июля Нью-Йорк первым приостановил выдачу разрешений на новые ЦОД от 50 МВт. На начало августа - уже свыше 225 мораториев и ограничений в 30 штатах. 9) CapitaLand Investment: реструктуризация на $7-9 млрд CLI - крупнейший в Азии управляющий недвижимостью (Сингапур). 13 августа анонсировала рециклинг непрофильных активов (в основном Китай) и снижение своей доли в собственных REIT-ах. 10) CBRE: рынок недвижимости США выйдет на $605 млрд инвестиций в 2026-м Несмотря на высокие ставки, рынок устойчивее прогнозов - тянут склады и дата-центры на волне AI-спроса: около 80% строящихся мощностей ЦОД ожидается законтрактовать ещё до сдачи. 💎 Что это меняет для инвестора Индустриальный сегмент и дата-центры остаются главной точкой роста капитала и в России (новые ЗПИФы под склады), и глобально (Prologis-SEGRO, рекордный прогноз CBRE), несмотря на дорогие деньги и жёсткую риторику ФРС и ЦБ. При этом жилой девелопмент в России пока не чувствует облегчения от снижения ставки - падение прибыли ПИК и обвал льготной ипотеки говорят об обратном. Качество и структура конкретного актива сейчас значат больше, чем общее направление ставок. НЕ ИИР
2
3
Property_Bits
Property_Bits

12 августа

Обзор портфеля канала на 08.08.2026 📊 #RU_портфель #СНГ #PropertyBits С момента запуска портфеля прошло 2 месяца, и они были очень бурными для российского рынка. Общая доходность за период (с учетом расходов, доходов и пополнений): 🏘 Property Bits: -0,3% 📉 Акции MOEXTR: -6,1% 🔹 Акции девелоперов MERETR: -2,8% 🔹 Индекса ЗПИФов MREFTR: -2,2% 🔹 Индекс ОФЗ RGBITR: -1,1% Выплаченные дивиденды за месяц: 7 227 руб. за вычетом налогов. Альфа к сопоставимым бенчмаркам составила порядка 2% (MREFTR, MERETR). Ключевые перестановки в портфеле Мы полностью продали позицию в САБ7 – фонд от Сбера, наполненный складами, а также переводим данный фонд из Core (надежной части) в спекулятивный. Решение вызвано сильно возросшими рисками относительно активов фонда, 2 ключевых факта: 1. Мы изучили публично доступную информацию и у нас есть предположение, что с одним из объектов недвижимости что-то произошло (можете попробовать поискать информацию на тему склада в Шушарах). При этом ущерб сложно понять, мало информации. 2. Определенные публичные приложения Озон и WB позволяют понять, где у них находятся склады, опять же, не хочется вдаваться в детали, т. к. сейчас очень сложно публично писать об инвестициях в России. Мы свели информацию из отчетов об оценки (от УК) и информацию из приложений воедино, чтобы понять в каких активах фонда арендаторами могу являться Озон, WB или Сберлогистика (т.к. отчеты далеко не всегда раскрывают эту информацию). 🏢 Вычисления дают прикидку, что из 1.5 млн кв. м. порядка ~30-40% активов фонда сконцентрированы на IG-grade арендаторах, которые могут получить существенный физический ущерб. Мы считаем, что вероятность ущерба в одном из складов выше среднего в базовом сценарии, что открывает потенциал падения стоимости паев существенно ниже из-за: (i) резкой переоценки фундаментальной стоимости активов и потери арендных потоков, а также (ii) потенциала иррациональной реакции инвесторов. Сейчас рисков в данном активе гораздо больше чем может быть доходности, при этом спекулятивная часть портфеля уже наполнена. Позиция была перенесена в LQDT. Больше всего с момента запуска просели Парус Макс (RU000A108VR7, -9,6%) и САБ7 (RU000A1034U7, -9,3%) - распродажа по обоим фондам в основном связана с ростом геополитических рисков на фоне угрозы БПЛА для базовых активов. По Парус Макс на это дополнительно косвенно наложилась отмена маркетмейкера, что снизило ликвидность в стакане. Парус Макс в свете последних событий выглядит более безопасным, т. к. в нем меньше концентрации на топовых маркетплейсах. САБ3 (-4,1%), Рентал Про (-3,4%) и Парус-ТРМ (-1,7%) показали меньшее снижение за счёт меньшей прозрачности и отсутствия концентрации на складском рынке недвижимости. ЦИАН (+0,6%) показал отличный результат после очень сильной коррекции: были заработаны хорошие дивиденды, а дивидендный гэп полностью выкуплен рынком. Парус ДВН (+0,5%) и Акцент 4 (+0,1%) держатся в плюсе с момента запуска. Парус ДВН - это офисная недвижимость, Акцент 4 - торговый центр; капитал, на наш взгляд, перетекает именно в такие активы, поскольку инвесторы считают их более безопасными и закладывают в них премию. При этом с Акцент 4 всё не совсем однозначно, т.к. последние торги по рефинансу кредита прошли не очень удачно. Докупали $LQDT , $CNRU , Парус Макс ( в нем лежит $RU000A104172 и другие). Что касается рынка в целом: доходности ОФЗ остаются высокими (более 15% годовых по длинным выпускам), и это продолжает оттягивать капитал из классических ЗПИФов недвижимости в безрисковые инструменты - большинство фондов в портфеле просело именно на этом фоне, а не из-за проблем на уровне активов. Пока ставка ЦБ остаётся высокой, ждём, что классические ЗПИФы будут торговаться под давлением, поэтому продолжаем избирательно докупать наиболее просевшие качественные фонды, а не рынок в целом. На наш взгляд, портфель постепенно восстанавливается и фундаментально выглядит сильно. Продолжаем следить за ситуацией по Парус Макс и САБ7. Не ИИР
3
4
Property_Bits
Property_Bits

3 августа

#ЗПИФ #Недвижимость #ЦБ #PropertyBits #Теория #СНГ Открыли полную таблицу ЦБ по ЗПИФам - ту самую, о которой недавно был отдельный пост - и на этот раз прошлись по ней построчно. Вот что там оказалось важнее всего: 1. В ПДУ есть строка, которую почти никто не читает - «максимальный совокупный размер расходов». Это не вознаграждение УК (та цифра, которую обычно называют «комиссией» - 0,5–9,8%), а отдельный жёсткий потолок на все расходы фонда разом: управление, успех, депозитарий, аудит и т.д. Медиана - 25% СЧА, у 6 фондов потолок 90%+, у двух («ВИМ РД 3» и «РД 2») - 95%. Между заголовочной комиссией и этим потолком бывает большая разница. У «РД 2» вознаграждение УК заявлено как 1,5% СЧА, а максимальный совокупный размер расходов - 95%. Это два разных пункта ПДУ: один про то, сколько берёт управляющий, другой - сколько фонд вообще может потратить по всем статьям расходов. У «Панорамы» похоже: 0,75% и 90%. На практике реальные расходы почти наверняка намного ниже потолка - иначе фонд бы просто не выжил. Но при оценке фонда стоит держать в голове оба числа (особенно актуально из-за СВО). 2. Комиссии УК - от 0 до 9,8% СЧА в год. Высокая комиссия не гарантирует доходность 🔻 «Прагматик», комиссия до 9% СЧА, доходность за 12 мес. - 1,3% 🔻 «КОВЧЕГ», до 9% СЧА, доходность - 2,5% 🔻 ДОМ.PФ, потолок 9,8% (максимум по выборке), доходность 10,5% У «Прагматика» и «КОВЧЕГА» — почти максимально возможная по рынку комиссия (до 9% СЧА), а доходность за 12 мес. в разы ниже банковского вклада за тот же период. Оговорка: в ПДУ это верхний потолок допустимой комиссии («не более»), а не то, что реально удержано с пайщиков, точную сумму реестр не показывает, так что утверждать, что кто-то заплатил именно 9%, нельзя. 3. Комиссия за успех не покупает результат 18 из 110 фондов берут комиссию за успех - средняя доходность 12,2%. У 92 фондов без неё - 13,2%. Разницы, оправдывающей доплату, нет при сравнении в лоб. При этом стоит отметить, что на рынке РФ в реальности на практике мало фондов, с хорошо структурированной комиссией за успех управляющего. 4. Земельные ЗПИФы - один из самых волатильных Три худших результата года - все с землёй в основе: «Земельный» (АК БАРС) = -40%, «Своя земля-рентный» = -35% «АК БАРС – Горизонт» = -19%. При этом «Казанский земельный» из того же подсегмента - +50%. Земельных фондов всего 6, разброс - от –40% до +50%. Причина: земля без готового объекта - это ставка на девелопмент, а не на аренду. Доход тут от переоценки и продажи участка, а не от арендного потока, поэтому и результат скачет как венчур, а не как рента - хотя по названию фонд читается как стабильный. Плюс бумажная переоценка от оценщика, которую крайне сложно проверить. Стоит ли вообще ориентироваться на эту таблицу Для базовых вещей - да. По таблице можно быстро понять диапазон комиссий и в целом «вселенную» фондов недвижимости, доступных неквалу: сколько их, кто управляет, на каких условиях. Но дальше начинается ручная работа - таблица не говорит, торгуется ли конкретный фонд и с каким объёмом, или он просто получил ISIN и стоит мёртвым грузом. Неликвидных историй среди этих фондов, судя по всему, заметно больше, чем ликвидных. Прежде чем покупать пай, стакан по нему нужно смотреть отдельно - иначе есть шанс купить бумагу, по которой сделок толком не бывает. У вас получилось, что-нибудь интересное найти в таблице из новенького? *Не ИИР https://www.cbr.ru/RSCI/data_showcase/#a_193443file
1
2
Property_Bits
Property_Bits

22 июля

📊 #ЗПИФ #Склады #СНГ #теория БПЛА, склады и ЗПИФы: почему паническая продажа может быть плохой реакцией (Часть 1/2) 19 недель падения МОЕХ окончились прилетом дронов на один из складов WB. И у многих инвесторов в складские ЗПИФы возникла естественная реакция: «А что если прилетит именно в мой склад?» > Вьетнамский флэшбек и -> panic sell🔻 Но как инвесторы мы обязаны разделять две вещи: эмоциональный образ риска и математическое ожидание ущерба. 🔍Риск стал видимым, но не обязательно стал новым Риск повреждения складов не появился в момент последней новости - он существовал и раньше. Новое здесь не сам факт риска, а то, что рынок начал его замечать. Это классическая поведенческая ловушка: пока событие абстрактное, инвестор почти не учитывает его в оценке. Как только появляется конкретный кейс - человек резко переоценивает вероятность повторения именно в своём активе (например, инфраструктурные риски иностранных активов). Это не анализ риска, а реакция на свежесть события. 🧩Почему не стоит думать, что «прилетит именно в мой склад»? Когда человек видит новость, он мысленно рисует один склад, один прилёт и полную потерю актива. Для инвестора в публичную недвижимость это неверный подход. Смотреть нужно не на картинку в голове, а на структуру риска: 🧐 Какую долю складского рынка занимают активы ЗПИФов, cколько объектов внутри фонда, какая доля арендного потока приходится на один объект, есть ли страхование имущества и потери арендного дохода, какой долг у фонда, есть ли резервы и понятная политика выплат на время восстановления. Вопрос не в том, «может ли что-то случиться» - конечно, может. Вопрос в том, какова вероятность, масштаб ущерба и кто его несёт, что происходит с портфелем в самом худшем случае? ✔️ Системный риск ≠ риск полной потери капитала Мы посчитали суммарную площадь всех публичных складских ЗПИФов на Мосбирже - вышло порядка 3 млн м². Общий объём качественного складского рынка России по данным NF Group и Nikoliers на I квартал 2026 года - около 59,5 млн м² (30,7 млн - Московский регион, 6,35 млн - Петербург и Ленобласть, 22,4 млн - остальные регионы). Доля публичных складов - это не 50% и не 30%, как может интуитивно показаться после новостей, а порядка ~5%. То есть при грубой прикидке вероятность попадания БПЛА/ракеты в наш объект - около 5%. А повторное независимое событие в активах: 5% × 5% = 0,25% Это не точная актуарная модель - у риска есть география, тип арендатора, инфраструктурные факторы. Но порядок величины важен: системный риск не стоит превращать в фантазию о гарантированном уничтожении конкретного фонда. 🧮 Даже при событии актив не теряется целиком: Ущерб раскладывается на части: физическое повреждение, временная остановка арендного потока, срок восстановления, страховое возмещение, франшизы и лимиты, поведение арендатора, реакция рынка в цене пая. Корректная формула ближе к: вероятность события × доля фонда, затронутая событием × непокрытая страховкой часть ущерба × период потери арендного потока. А не «прилетело = мой фонд обнулился». Как писали в некоторых чатах на просторах тг =) Продолжение - в части 2: что известно про страхование, что заявили УК, и где риск действительно опасен. И да, этот пост напрямую касается всех фондов Паруса ( $RU000A1022Z1 $RU000A104172 $RU000A104KU3 ) *Не ИИР
5
6
Property_Bits
Property_Bits

18 июля

$INCB Предлагали купить на ipo по мультам близким к Яндексу и драйвером про подводный провод. Вот теперь по цене в 2 раза дешевле - это хороший лонг, возьму :)
2
3
Property_Bits
Property_Bits

10 июля

Обзор портфеля канала на 10.07.2026 📊 #RU_портфель #СНГ #PropertyBits   С момента запуска портфеля прошёл 1 месяц, давайте подведем итоги.   Общая доходность портфеля за период (с учетом расходов, доходов и пополнений) 🏘 Property Bits: -5% 🌶  Акции MOEXTR: -12.6% 🔹 Акции девелоперов MERETR: -11.8% 🔹 Индекса ЗПИФов MREFTR: -3% 🔹 Индекс ОФЗ RGBITR: -3.3%   Выплаченные дивиденды за рассматриваемый период: 10 551 руб. за вычетом налогов.   Альфа портфеля к ближайшему по составу индексу составляет -2% (MREFTR) или +6,8% (MERETR). Разница объясняется тем, что один индекс включает только ЗПИФы, а другой акции застройщиков. Приводим оба индекса, чтобы корректнее оценивать результаты портфеля.   По большей части негативная динамика нашего портфеля объясняется high risk ставкой на ЦИАН (CNRU), которая потеряла ~15% за вычетом выплаченных дивидендов за рассматриваемый период.   Само падение акции и портфеля, на наш взгляд, вызвано ростом рыночных и секторальных рисков (новости макроэкономического характера и решение ЦБ по ставке), а также достаточно низкой ликвидностью CNRU в сравнении с голубыми фишками. Мы докупили позицию на просадке за счет выплаченных компанией дивидендов.   Из классических фондов наибольшее падение показал САБ7 (RU000A1034U7), снизившись на 6% против рынка. Парус Макс (RU000A108VR7) также потерял порядка 6%. Мы полагаем, что падение САБ7 в большей степени связано с переоценкой безрисковой доходности по ОФЗ и перетоком капитала. Текущая доходность ОФЗ действительно выглядит интересно, более 16% годовых YTM. Мы проходим мимо этой идеи, поскольку наш портфель сфокусирован на инвестициях в недвижимость, но считаем, что остальным стоит присмотреться.   УК Парус в последний месяц демонстрирует неоднозначные сигналы. В чате управляющей компании сентимент явно сменился с позитивного на нейтральный или нейтрально-позитивный.   Инвестиционное сообщество неоднозначно восприняло новый ЗПИФ «Парус-Место Встречи» (RU000A10EVE8). Компания решила временно отключить маркетмейкера для Парус Макс (RU000A108VR7).   Оба фактора негативны для нашей позиции. В течение следующего квартала будем активно следить за перформансом фонда, особенно за торговлей без маркетмейкера. Снижение ликвидности в стакане всегда плохо, потому что паи могут очень долгое время торговаться существенно ниже своей справедливой стоимости. Уже сейчас Макс торгуется со скидкой 10% к рыночной стоимости паев внутри фонда, но реализовать этот апсайд может не получиться без эффективного игрока на рынке с достаточным капиталом.   «Парус-Место Встречи» ( $RU000A10EVE8 ) - крайне дорогой фонд. Он сильно закредитован, внутри также заложена доплата продавцу за выполнение KPI, и в целом присутствует недозагрузка площадей. Самым верным решением здесь было бы дождаться полного погашения доплат и кредитов и только после этого оценивать реальную привлекательность фонда на вторичном рынке. Проблема для Макс в том, что фонд обязан выкупать все фонды УК, и Парус может начать сильно увеличивать позицию из-за недостатка спроса. Будем продолжать следить за этим.   На наш взгляд, портфель показывает неплохой результат и фундаментально выглядит очень сильно. Мы обязательно будем откупать портфель на всех просадках и, вероятно, постепенно будем перекладывать $LQDT в ЗПИФы с более позитивным распределением риска и доходности. Пока что дивидендные выплаты пошли на докупку $CNRU , но далее не планируем увеличивать позицию именно в этом эмитенте из соображений балансировки всего портфеля. *Не ИИР
2
3
Property_Bits
Property_Bits

12 июня

#RU_портфель 💸Общее собрание акционеров МКПАО «Циан» на голосовании утвердило выплату первого дивиденда 2026 года. Размер составит 53 рубля на акцию. По портфельной цене входа - это 8.1% за первое полугодие и соответственно около 16% в годовом выражении. Обратите внимание, что дата дивидендной отсечки — 22 июня 2026 года. Компания также пообещала ещё одну выплату дивидендов в 2026 году. При этом ориентиром является 60%-100% скорректированной чистой прибыли. Прогноз рынка по прибыли составляет порядка ≈4-4.5 млрд рублей. При текущей капитализации и выплате 100% на дивы это дает около 8% дополнительной потенциальной доходности, но как будто бы это скорее best case (полная выплата ЧП + спец. дивиденд), а в реальности мы можем увидеть 10-12% доходности. На падающим рынке жилой недвижимости мне видится разумным выплата повышенных дивидендов. При этом, было бы здорово также увидеть реивестиции компании в будущий рост и снижение таргета при развороте рынка. Слежу за компанией и сохраняю позитивный взгляд. $CNRU
1
2
Property_Bits
Property_Bits

10 июня

Структура портфеля Портфель построен по barbell-принципу, привет фанатам Талеба. Один полюс защищает капитал, второй платит асимметрией доходности к риску. Компромиссные варианты фондов я сознательно исключил. Обозначение [Доля в портфеле / Годовая доходность] Ядро, 50%. Задача ядра - постараться сохранить капитал наиболее качественными активами. 1. Парус Макс [21% / 17%]. RU000A108VR7 (внутри фонды паруса $RU000A10EVE8 $RU000A1022Z1 $RU000A104KU3 ) Высоколиквидный фонд фондов без долга. Базовая диверсификация внутри сектора через один инструмент. 2. Сбер САБ7 [10% / 18.2%]. RU000A1034U7 17 складов по всей России без долга. Сектор перегрет, крупные арендаторы уходят в собственную логистику. Отсутствие долга защищает от принудительного закрытия при любой ставке. 3. Сбер САБ3 [10% / 17.1%]. RU000A0ZZ5R2 Смешанный фонд без долга. УК непрозрачна, держу скорее от отсутствия хороших альтерантив, диверсификации в сегменты кроме складов, относительно небольшой комиссии за управление и дисконту к СЧА. 4. LQDT [9% / 14%]. Ставка ЦБ без кредитного риска. Буфер для докупок при просадках. Спекулятивная позиция на доп. доходность, 50%. 1. Циан CNRU [13% / 20%]. Единственная не-ЗПИФ позиция и единственная четвёрка по фреймворку. Вообще отличный отчет по компании публиковали вот тут. Больше всего в Циане мне нравится то, что они зарабатывают хорошие деньги на падающем рынке, держат отрицательный net debt показатель и кэш 6.1 млрд на балансе, а также дивидендная доходность за 12 месяцев может составить 15–17% (Но обратите внимание, что реестр закрывается 19 июня на ближайшую выплату). Главный риск - разбирательство ФАС по индексации тарифов. За супердоходностью не гонюсь, это ставка на качество и относительно более высокий риск по сравнении с фондами, чистый баланс и денежный поток. 2. Рентал ПРО [11.5% / 19%]. RU000A108157 Девелоперская доходность в строящихся ЦОДах. Спрос со стороны AI и облачной инфраструктуры не зависит от ключевой ставки. 3. Акцент 4 [11.2% / 17%]. RU000A100WZ5 ТЦ «Сокольники», LTV 47%. Один из двух слабейших скорингов в портфеле, но плечо здесь работает на пайщика. Плановое гашение долга высвобождает денежный поток в дивы и может заметно увеличить общий доход позиции к концу года. 4. Парус Двинцев [10.9% / 17%]. $RU000A1068X9 БЦ класса А в Москве. P/NAV 1.21, апсайд в переподписании аренды по выросшим рыночным ставкам. 5. Парус-ТРМ [3.9% / 22%]. XTRIUMF Вторая слабейшая позиция. Региональный ТЦ в Саратове с арендой выше рынка и кредитным плечом, мне нравится в нем только набор арендаторов, в остальном надеюсь переложить потом долю в Современный 6. Ожидаемая доходность портфеля 17.6%-18% годовых. Теперь главное изменение против первоначального плана. В ранней версии Триумф (Парус-ТРМ) занимал 20% и числился в ядре. Фреймворк отправил его в самый низ списка, и я сократил позицию до 4%, заплатив за ребалансировку вполне реальную комиссию брокеру. Дисциплина фреймворка важнее уже понесённых издержек. В этом и есть главная разница, на мой взгляд, между планом на бумаге аналитика банка и портфелем на брокерском счёту инвестора. Малую долю оставил, потому что портфелю как вода нужна диверсификация от складов, а почти вся коммерческая недвижимость сейчас под макро давлением. Я также размышляю над Современный 6, ТЦ на Новом Арбате. Мне нравится сам актив с индексацией аренды на ИПЦ, который закроет слабые места ядра. Но высокий порог входа на ₽360 000 создаст сильное давление на весь портфель, поэтому вернемся к идее позже. Как вам набор? На какой из фондов стоит сделать полный разбор? Ставьте 👍 если нравится набор Любые действия, совершаемые на основе публикаций, осуществляются вами самостоятельно и под вашу личную ответственность. Это не рекомендация в любом виде, у автора длинные позиции в этих инструментах.
9
10
Property_Bits
Property_Bits

10 июня

Публичный портфель инвестиций в недвижимость РФ. Запуск. Я запускаю публичный мониторинг нашего реального портфеля в российской коммерческой недвижимости. Стартовый объём ₽1 000 000. Этот портфель - квинтэссенция моей инвестиционной философии и анализа рынка ЗПИФ через единый подход, и сегодня я показываю не только состав, но и логику, по которой он собран. Каждый фонд проходил оценку по шести секциям. 1️⃣ Качество арендаторов и структура договоров аренды. 2️⃣ Качество самих активов. 3️⃣ Команда управляющей компании и прозрачность раскрытия. 4️⃣ Финансовая структура и баланс. Кредитное плечо, тип ставки, сроки погашения. 5️⃣ Тактическое макро. Ставка, баланс спроса и предложения, динамика арендных ставок, заполняемость. 6️⃣ Структурное макро. Регуляторика, демография, долгосрочные тренды. Под фреймворком два слоя философии. Первый слой - академические исследования. Фама и Френч о факторах доходности, Канеман о систематических ошибках в решениях, Талеб о рисках, после которых не восстанавливаются. Если совсем просто, наука помогает не путать удачу с мастерством и не брать необратимые риски. Второй слой - практика управляющих публичной и частной недвижимостью, от NAV-дисконта как сигнала входа до жёстких фильтров по долгу и факторам, которые могут давать хорошую доходность.Главный вывод анализа неприятный. Публичный рынок недвижимости РФ пока в зачаточной стадии и остаётся рискованным. Ни один ЗПИФ не набрал больше 4 баллов из 5 Среднее качество фондов - слабое. Тяжелее всего неквалифицированным инвесторам. Большинство фондов им недоступно, а доступные опции заметно слабее квальных. На месте неквала я бы вообще не набирал большую долю ЗПИФ недвижимости в портфель. И ирония отбора. Единственную четвёрку по качеству получил Циан, но есть нюанс - это proptech-компания, а не фонд недвижимости 😁 И, кстати, я заплатил брокеру вполне реальную комиссию и совершил первую эволюцию портфеля ещё до его запуска 👀
1
2
Property_Bits
Property_Bits

5 июня

#кейс #ЗПИФ #СНГ Всем привет! Я с немного поздним включением, но тем не менее, хочу предупредить по поводу нового вышедшего фонда Паруса - Место Встречи на 40 млрд руб. $RU000A10EVE8 Поправляйте обязательно в комментариях, возможно, я ошибаюсь, но что я вижу в модельке: коллеги вывели фонд, у которого из актива на 40 млрд - 33 млрд руб. - это кредит+%%. Вся эта сумма планируется к погашению через выпуск новых паёв на сумму 35 млрд руб. Это значит, что покупая паи сегодня - вы берете паи фонда у которого кредитное плечо к активу порядка 70% (если брать чисто сам кредит). Ставка по кредиту КС + 2.5%. Оценочная цена выхода фонда ~12% cap rate при текущей плавающей ставке около ~17%. То есть фонд физически сейчас зарабатывает меньше чем платит процентов Я не говорю пока, что фонд плохой или хороший, не успеваю его хорошо изучить, но обратите внимание, что это очень рискованная сделка. Кто-нибудь из читателей прикидывал сколько в среднем за год удавалось Парусу привлечь новых денег с рынка?
12
13
Property_Bits
Property_Bits

3 июня

#ЗПИФ #СНГ #кейс #теория Одна сделка обнулила пайщикам 5 лет роста. Что с этим делать? «Арендный поток» от Альфа-Капитал закрылся весной 2026 года. Итог: минус 23% по телу пая за шесть лет. С учётом арендных выплат - около 3-4% годовых. Для инструмента, который позиционировался как стабильная рентная история с защитой от инфляции, это провал. Меня здесь интересует не сам результат, а механика. И главное - что инвестор мог сделать иначе? Почему система защиты не сработала 1️⃣ По закону 156-ФЗ «Об инвестиционных фондах», УК обязана привлекать независимого оценщика для оценки активов фонда. Смысл простой: любая сделка контролируется специализированным депозитарием, и продать объект с огромным дисконтом от официальной оценки в теории проблематично. Звучит как надежная защита пайщиков. 2️⃣ Но есть 2 нюанса, которые меняет всю картину: оценщика нанимает и оплачивает сама управляющая компания - причём из средств фонда. То есть оценщик технически независим, но экономически зависит от клиента. У него нет стимула давать цифры ниже рынка - это значит спорить с тем, кто тебя нанял. На практике расчётная стоимость пая стабильно растёт в отчётах, пока фонд живёт. 3️⃣ ФЗ и постановления ЦБ напрямую не запрещают (ну либо я не смог найти, поправьте в чате если иначе) продажу по цене ниже оценочной. Есть только "мягкие" формулировки, которые "ожидают", что УК будет добросовестно продавать по рыночной стоимости. Возможно, оценка была пересмотрена прямо перед сделкой, но методом от обратного мы понимаем, что вполне реально продать ниже СЧА и есть дыра в управлении активами, которая позволяет это сделать. Основная проблема - отсутствие мотивации делать хорошо. УК получала комиссию все шесть лет вне зависимости от результата, в её интересах сделать фонд побольше, а что внутри - уже не особо важно. Торговаться и ждать лучшей цены - это операционные сложности, которые никак не влияют на вознаграждение управляющего. Если бы Альфа держала собственную долю внутри фонда, математика была бы другой. Управляющий, который теряет свои деньги вместе с пайщиками, торгуется иначе. Я не смогу найти данных, что у Альфы была доля в фонде. Как защититься Честный ответ: от самого риска защититься полностью почти невозможно в РФ. Почти все российские УК - внешние, и конфликт интересов встроен в структуру рынка. Это системный риск инвестиций в ЗПИФы недвижимости в России. Вот способы, которые помогут снизить риск: 1️⃣ Диверсификация между УК с хорошей структурой вознаграждения. Например, у Сбера вознаграждение управляющего частично привязано к арендному потоку. Это значит, что посадить арендатора по заниженной ставке или плохо продать объект - прямой убыток для самой УК. Несовершенная защита, но хоть какая-то привязка к результату. 2️⃣ Смотреть на публичность и репутационные риски УК. Парус ($RU000A1022Z1 , $RU000A104KU3, $RU000A104172 ) активно строит публичный бренд. Один такой прецедент - и пайщики начнут продавать паи на бирже, маркетмейкер будет их погашать, это прямые убытки для самой компании. У публичной УК есть интерес не допускать таких историй. Accent Capital, хотя и новичок в публичных ЗПИФах, активно инвестирует в недвижимость - это их основной бизнес, репутация стоит дорого. 3️⃣ Искать УК, у которых есть дополнительная мотивация за продажу активов. Если вознаграждение привязано не только к управлению, но и к цене реализации - у управляющего есть интерес продать дороже, а не просто закрыть сделку. Можно смотреть эту информацию в ПДУ ЗПИФа. 4️⃣ Искать УК, которые держат собственную долю в активах фонда (skin in the game). На западных рынках это базовый фильтр, у нас - пока редкость. Когда управляющий теряет личные деньги вместе с пайщиками, мотивация торговаться кардинально меняется. Обычно, управляющий о таком не молчит и можно найти инфо в пресс релизах, а если данных нет - это тоже ответ. Поэтому вопрос к вам: знаете ли вы российские УК, которые держат собственную долю в своих же ЗПИФах? Не ИИР*
16
17
Property_Bits
Property_Bits

30 мая

УК обещают тихую гавань и высокую доходность в ЗПИФах. 52 года данных говорят обратное #БитваСтратегий #Теория #США #СНГ #REIT Пару недель назад я разбирался с тем, как вообще можно сгенерировать альфу в публичной недвижимости, и думал над вопросом: а зачем инвестировать в недвижимость в принципе? Многие управляющие, учёные, да и вообще инвесторы в широком смысле скептически относятся к недвиге, тезис звучит примерно так: "Зачем мне инвестировать в недвижимость, если есть S&P 500 / MOEX?" И тут обычно защитники недвижимости (особенно российские УК) говорят о том, что: Недвижимость приносит более высокую доходность долгосрочно. Обычно сравнивают достаточно длительные горизонты (более 15–20 лет) и говорят о сложном проценте за счёт высокой дивидендной доходности. Доходность, скорректированная на риск, ну уж точно выше, чем у акций. При этом безусловно находятся промежутки времени, когда это действительно так — например, если сравнить S&P 500 за 10 лет до конца 2024 года, картинка будет приятная для владельцев недвижимости. Однако правильное доказательство лежит в плоскости опровержения. То есть нужно проверять обратную гипотезу: Недвижимость приносит доходность ниже, чем рынок акций (спасибо, кэп, но ведь "профессионалы" рынка говорят другое? Давайте проверять). Недвижимость показывает менее выгодную доходность с корректировкой на риск (а вот тут уже интереснее — думаю, многие считают недвижимость консервативной инвестицией без рисков). Я решил проверить обе гипотезы на реальных данных. Что важно при этом отметить: Я смотрел рынок США, а как вы знаете из прошлого поста, на российском рынке волатильность ЗПИФов ниже, чем у других инструментов, а корреляция может быть околонулевой. Но я обошёл это тем, что сделал симуляцию, в которой разрушил корреляцию между активами, чтобы переложить вывод на рынок РФ. Временной ряд сильно влияет на выводы. Наверняка в комментариях найдётся человек, который скажет, что можно было взять последние 15 лет — и там трасты выигрывали. Именно поэтому я ставлю себе задачу опровергнуть гипотезу. Мне не нужно доказывать, что трасты лучше по доходности, чем рынок акций — пусть этим занимаются фантазёры. Моя задача — предоставить доказательства обратного. Методология 1️⃣ Данные по индексу недвижимости и S&P 500 более чем за 50 лет (включая выплаты). 2️⃣ Посчитал годовую доходность (CAGR) за этот период вручную, а также сделал симуляцию в 10 тыс. вариантов, чтобы понять, насколько вероятен исход, при котором недвига даёт более высокую доходность. 3️⃣ Повторил то же самое с корректировкой на риск и посмотрел результаты для коэффициента Шарпа. Что получилось 🧢 Статистически, на разных симуляциях и временных горизонтах, данные не подтверждают тезис о превосходстве недвижимости над акциями. Если уложить всё в простое умозаключение: на полном горизонте в 52 года результаты почти неотличимы. Подбросив монетку и вложив деньги в любой из двух активов - результаты были бы схожими. На горизонте с 2004 года недвижимость проигрывала в большинстве сценариев. Что важно — я проверял это даже без влияния корреляции, как на рынке РФ. То есть вывод в целом применим и там: акции статистически должны быть лучше. 🤌🏻 При этом за каждый процент доходности инвестор в недвижимость в среднем берёт больше риска. Связано это с кризисом 2008 года - тогда инвесторы в недвижимости потеряли порядка 70% капитала. На мой взгляд, это неприемлемый риск за то, что получает инвестор. Об этом поговорим в следующем посте: является ли вообще инвестиция в публичную коммерческую недвижимость безопасным и консервативным инструментом? И это интересный вопрос, а что вы думаете? Достаточно ли просто купить фонды Паруса $RU000A1022Z1, $RU000A104KU3, $RU000A104172 и забить на 5–10 лет на актив?
4
5
Property_Bits
Property_Bits

25 мая

Ставка ЦБ и ЗПИФы: что показывают данные. Рынок сломан? 🧐 В прошлом посте в тг я разобрал теорию - почему связь между ставкой и стоимостью паёв сложнее, чем кажется. Теперь - данные. Методология Я взял котировки четырёх публичных ЗПИФов недвижимости (наиболее долгий ряд данных с 2019 года) и сравнил с ценовыми индексами ОФЗ МосБиржи в трёх дюрациях: до 1 года (RUGBICP1Y), 3–5 лет (RUGBICP5Y) и 7+ лет (RUGBITR7Y+). Какие фонды взял: $RU000A0JXP78 $RU000A102N77 $RU000A0ZZ5R2 $RU000A1022Z1 Почему ценовые (RUGBICP), а не total return? Потому что цена пая не включает выплаченные дивы - значит для корректного сравнения нужен тоже чистый ценовой индекс без накопленного купона. Яблоки к яблокам. Период: 7 лет (2019 - май 2026), недельные изменения цен. Также отдельно смотрел последние 2 года - проверял гипотезу о том, что в период активного цикла ставки корреляция могла вырасти. Данные перед расчётами проверил на аномалии. Нашлось два момента: ВТБ РД в октябре 2022 показал -65% за один день - это реальное событие, реструктуризация после санкций, не ошибка. ДОМ.PФ в начале 2021 давал скачки ±20-30% - артефакт низкой ликвидности на старте торгов, единичные сделки двигали цену. Оба момента учтены при интерпретации. 🏆Результаты Корреляции... практически нет. Самая высокая связь за весь период - ВТБ РД и однолетние ОФЗ: r = 0.30. Для остальных пар цифры в диапазоне от -0.01 до 0.20 — это статистический шум. ДОМ.PФ и длинные бумаги: r = 0.01. САБ3 и любая дюрация: практически ноль. Что особенно важно - на последних 2 годах, когда ЦБ поднял ставку с 7.5% до 21% и начал цикл снижения, ситуация не изменилась. Те же числа. Гипотеза о том, что в период острого ставочного цикла связь должна проявиться сильнее - не подтвердилась. Для сравнения: сами индексы ОФЗ между собой коррелируют на уровне 0.87-0.88. Данные качественные, методология работает. Просто ЗПИФы живут в своём мире. Почему так? Думаю, причин несколько и они накладываются друг на друга. 1️⃣ Низкая ликвидность. Большинство российских ЗПИФов торгуются с очень небольшими объёмами. Цена пая формируется редкими сделками, а не непрерывным потоком рыночной информации. В такой ситуации макросигнал (изменение ставки) просто не успевает "протечь" в котировку. 2️⃣ Дисконт и премия к NAV живут своей жизнью. На западных рынках REITs торгуются близко к чистой стоимости активов, и ставочный сигнал быстро переоценивает всю цепочку. В России разрыв между рыночной ценой пая и реальной стоимостью портфеля может быть огромным - и его движение определяется локальными факторами: новостями о конкретном объекте, выплатами, поведением якорного инвестора. 3️⃣ Рынок маленький и молодой. Большинство фондов, доступных розничному инвестору, существует меньше 5 лет. Институциональный арбитраж, который на западе быстро закрывает ценовые аномалии, здесь просто отсутствует. 🤌🏻 Что это означает для инвестора? Хорошая новость в том, что слабая корреляция со ставками и с рынком акций МосБиржи — это диверсификационное преимущество. Если ваш портфель состоит из акций и облигаций, ЗПИФы добавляют в него актив, который двигается по другой логике. Это полезно. Плохая новость: не стоит строить тайминг входа вокруг решений ЦБ. "ЦБ снижает ставку → срочно покупаю паи" - это тезис, который данные не поддерживают, по крайней мере на горизонте нескольких лет. В очередной раз убедился: американский рынок и российский рынок - это два разных инструмента с разной механикой ценообразования. Переносить западные модели на Россию без проверки - опасная привычка. Корреляции непостоянны - это тоже важно держать в голове. То, что не работало последние три года, может начать работать при другой структуре рынка. Слежу дальше. P.S. Кстати, популярный тезис от российских УК про то, что REITs за 20–30 лет обогнала S&P 500 - я разобрал почему это фейк. Интересно? Напишу, если наберём огонечков 🔥🔥🔥 P.S.S. - если хотите запостить мысль в свой канал - пишите, поделюсь собранными данными 👀
3
4
Property_Bits
Property_Bits

10 апреля

#ЗПИФ #обзор #СНГ #кейс Кто не успел, тот опоздал? Недвига от Тинька и снова неудачно? Что за фонд и как он работает? «Т-Капитал Индустриальный» (TIND) - новый ЗПИФ под склады класса А выходит на IPO. Фонд только собирает деньги, объектов в портфеле пока нет. По сути фонд является логичным продолжением линейки Т банка по жилой недвиге: $TKVM $TLCN и т.д. Стратегия УК: собрать пул денег, купить готовые склады с долгосрочной арендой и получать поток. Регионы - Москва, область, Питер, Ленобласть. Вход от 101 000 ₽, внутри, скорее всего, зашит 1% комиссии за размещение. Паи обещают вывести на СПБ Биржу, но фонд, судя по структуре, будет только для квалов. Пока это покупка кота в мешке на охлаждающемся рынке с неудачным таймингом. Рыночный контекст: куда ЗПИФ инвестирует? Рынок складов остывает после трёхлетнего ралли: ставки аренды выросли втрое и ушли в боковик, а ввод новых площадей рекордный - около 3 млн м² за пару лет. Спрос сократился втрое, вакансия поползла вверх. Фонд планирует покупать не на дне, а в фазе охлаждения, когда цены ещё высоки, но перспективы роста под вопросом. Если рынок скорректируется, УК сможет зайти дешевле, но многое зависит от скорости и типа ЗПИФа: как долго можно держать деньги в ОФЗ, не покупая объекты. Сбер иногда сидит в облигациях годами, сможет ли так Т-Капитал - неизвестно. Откуда возьмутся 20% доходности? В презентации обещают 20% годовых: 13% - аренда, 7% - рост активов. Но высокая дивдоходность в 13% возможна либо при покупке distress-актива с cap rate 15–16%, либо при агрессивной индексации и реальном cap rate 13–14%. Даже 13–14% для качественного склада сейчас сомнительны. 20% - классическая модельная «база» через компрессию cap rates (то есть они закладывают в модели, что продадут склад дороже, где-то по 10% и отсюда 7%), в реальности инвестор оценит пай на бирже, и итог будет зависеть от ликвидности и сентимента. Реалистичнее ждать 17–18%. Комиссии: УК берёт 1% от СЧА и 10% от арендного дохода. Кредитного плеча пока нет, но в будущем возможно. Сравнение с аналогами: Складские фонды Сбера дают около 12-13% дивдоходности при нулевом LTV и диверсификации. «Парус-Золя» - 12-13% с жёстким 15-летним контрактом и плечом 11%. Т-Капитал предлагает 13% - в рынке, но без сформированного портфеля. Вы покупаете не поток, а обещание его создать. Для пользователей Т-Инвестиций с ограниченным выбором ЗПИФов это, возможно, вариант. Для остальных - неочевидная сделка. Интересная ли сделка? Главный вопрос: купит ли фонд вообще склады или будет сидеть в ОФЗ? Прозрачности пока совсем нет. Фундаментальной целесообразности платить дополнительные 100–200 б.п. за доходность, которой может и не быть, я не вижу. Вы отдаёте деньги в неизвестность на падающем рынке складов. Проще взять работающие фонды с понятным портфелем и историей выплат. История неоднозначная - наблюдаем. А что вы думаете? *Не ИИР
19
20
Property_Bits
Property_Bits

1 февраля

ЗПИФ «РД»: Офисы VK и склады в Сибири. Ловушка хороших #СНГ #ВыборПодписчиков #ЗПИФ ЗПИФ «РД» (RU000A102N77) — это фонд с качественными активами и сильными арендаторами, однако текущая инвестиционная привлекательность нивелируется завышенной оценкой и неустойчивой дивидендной моделью. Фонд конкурирует с линейкой фондов Паруса ( $RU000A104172 , $RU000A1022Z1 ) При прогнозной дивидендной доходности около 10% и IRR на уровне 9% фонд торгуется с премией к аналогам (NTM P/AFFO ~12x против ~9x по рынку), что формирует отрицательный апсайд порядка -11%. Значительная часть текущих выплат обеспечена не операционным доходом, а накопленной ликвидностью, что повышает риск снижения дивидендов после 2027 года на фоне переподписания договоров аренды и возможной ликвидации фонда. Рейтинг: «Продавать» — мы не видим достаточной компенсации за принимаемые риски на текущем уровне цены. Подробные расчёты, сценарный анализ и все ключевые допущения представлены в финансовой модели фонда, которая доступна в моём канале *Не является ИИР
3
4