Artur_Safiullin

112

подписчиков

39

подписок

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Artur_Safiullin
Artur_Safiullin

2 октября в 6:52

Главное изменение — сокращение доли денежных средств с 34,9% до 0,8% при росте доли основных средств и НМА с 42,1% до 70,6%. Доля собственного капитала осталась около 60%; доля долгового финансирования выросла с 7,0% в декабре 2025 до 10,7% в июне 2026. Аренда включена в прочие обязательства. $CHMF $CKH7 $RU000A10FPA5 $CKZ6 #северсталь
Card image 1
2
3
Artur_Safiullin
Artur_Safiullin

30 сентября в 6:43

$SMLT «Самолет»: девелопер или машина по выводу капитала? «Самолет» — лидер рынка недвижимости, выручка в 2024 году составила 366,8 млрд руб. Однако итоги года оказались неутешительными: убыток 2,29 млрд против прибыли 8,16 млрд годом ранее. Долг компании составляет 249 млрд руб. (93% активов). Большая часть долга — проектное финансирование, которое погашается за счет средств дольщиков. Это стандартная практика в отрасли. Опасение вызывает оставшаяся сумма (20%) — облигации и корпоративные кредиты. Вопрос не в размере долга, а в его использовании. ❗️1. Обнал через ЧОПы В марте 2023 года был задержан Сергей Малофейкин, бывший член генсовета «Деловой России», обвиняемый в руководстве ОПС, обналичивавшим средства для компаний группы «Самолет». ЧОПы получали оплату за фиктивные услуги, а деньги выводились за границу и легализовывались через криптовалюту. Для этой схемы использовались охранные фирмы, созданные Рашидом Батырбековым: «Корпорация купол», ЧОО «Купол», «Ратник», «Кавальер» и «Рейд». Через них прошло более 3,9 млрд руб. Защита Малофейкина осуществляется Сергеем Астафуровым, бывшим сотрудником ГУЭБиПК, ранее осужденным по ст. 286 УК РФ. Возникает вопрос: не должен ли он удерживать подзащитного от дачи показаний против реальных бенефициаров? ❗️2. Связанные стороны На конец 2024 года дебиторская задолженность связанных сторон составляет 11,3 млрд руб. Компания предоставила займы дочерним обществам на сумму 101,4 млрд руб., косвенно контролируемым — на 22,2 млрд руб., проценты по которым составляют 36,4 млрд руб. Общая сумма внутригруппового финансирования достигает около 160 млрд руб. Внутригрупповое финансирование — распространенная практика, но вызывают опасения три фактора: объем (втрое превышающий собственный капитал в 50 млрд руб.), растущие резервы под кредитные убытки (часть средств уже считается невозвратной) и уголовные риски. ❗️3. Контроль после смерти Доли в компании принадлежали Михаилу Кенину (29,12%), Павлу Голубкову (15,08%), Игорю Евтушевскому (5,85%) и Дмитрию Голубкову (2,18%). После смерти Кенина в августе 2024 года его доля перешла к наследникам через family office «ОМД-Капитал». Компания заявила, что структура контроля осталась прежней. Однако в ноябре 2023 года Forbes сообщил, что Кенин искал покупателя на свой пакет (что компания опровергла). ❗️4. Buyback вместо дивидендов После выплаты 5 млрд руб. дивидендов в 2022 году компания прекратила их начисление, хотя политика предполагала распределение не менее 50% прибыли по МСФО при уровне NetDebt/EBITDA не более 2,5x. В 2024 году этот показатель составил 1,06x. Вместо дивидендов компания провела buyback: было выкуплено акций на сумму 4,37 млрд руб., а продано на 11,5 млрд руб. при лимите программы в 10 млрд руб. Выкуп акций с рынка — обычная практика, но в условиях поиска покупателя крупнейшим акционером это выглядит подозрительно. ❗️Выводы Выручка и EBITDA компании растут, операционный поток до изменения оборотного капитала составляет +45 млрд руб., однако в итоге компания терпит убыток. Бизнес приносит доход, но деньги, по всей видимости, уходят в связанные структуры. Проектный долг — стандартная практика в отрасли, но в сочетании с займами на 160 млрд руб. связанным лицам и уголовным делом это выглядит как системный вывод капитала. ❗️Риски для инвестора • Расследование может затронуть менеджмент и бенефициаров компании. • При проблемах с корпоративным долгом (около 50 млрд руб.) акционеры могут остаться ни с чем. • Банки могут сократить проектное финансирование. • Репутационные риски могут негативно сказаться на продажах. Главная угроза — долговая ловушка, когда проценты по старым займам погашаются новыми под высокие ставки. Инвестирование в акции «Самолета» сегодня — это ставка на то, сколько еще средств удастся вывести, прежде чем компания столкнется с финансовыми трудностями. $RU000A109874 $RU000A10DCM3 $RU000A0JWYJ0 $RU000A1095L7 $RU000A10BW96 $RU000A10E6U4 $SSZ6 $RU000A107RZ0 #самолет #гксамолет #дефолт #облигации #вдо
Card image 1
3
4
Artur_Safiullin
Artur_Safiullin

29 сентября в 15:48

$HEAD Куда делся «лишний» кэш и почему дивиденды теперь частично в долг** В середине 2024 года на счетах «Хэдхантера» было 27,3 млрд рублей, 66% всех активов. Два года спустя, к 30 июня 2026 года, эта сумма сократилась до 7,8 млрд. 12 августа совет директоров рекомендовал выплатить дивиденды в размере 200 рублей на акцию, а уже 17 августа группа привлекла 15 млрд рублей по кредитным линиям на год по плавающей ставке. Cоотношение долга к EBITDA составляет около 0,3–0,5. Однако история с «лишним» кэшем закончилась. 1. Часть кэша — авансы клиентов HH работает по предоплате: деньги поступают сразу, а выручка начисляется постепенно. На 30 июня 2026 года предоплат было на 11,8 млрд рублей, а кэша на 8 млрд. Даже если учитывать только себестоимость обслуживания авансов (примерно 45%), свободных средств остаётся около 2,7 млрд рублей, что значительно меньше пиковых 23 млрд в 2024 году. Кэш начал накапливаться в 2022–2024 годах из-за ограничений, наложенных кипрским холдингом на выплаты. Это был эффект временной заморозки, а не особенность бизнеса. 2. Предоплаты перестали расти Рост авансов в денежном потоке был следующим: +2,9 млрд (2023 год), +2,5,+1,9, −1,6 млрд в первом полугодии 2026 года. В итоге операционный поток сократился на 26% (с 9,1 до 6,7 млрд рублей), хотя прибыль выросла с 7,6 млрд до 8,1 млрд. Прибыль растёт, но денег становится меньше. 3. Прибыль 2024 года — ложный ориентир Рекордные 23,9 млрд рублей прибыли в 2024 году были достигнуты за счёт процентов по заблокированному кэшу, курсовой переоценки и нулевой налоговой ставки. В 2025 году прибыль составила 18 млрд рублей, что на 25% меньше, хотя выручка выросла на 4%. Реальная база прибыли составляет около 15–16 млрд рублей по МСФО или 18 млрд рублей по скорректированной прибыли. 4. Сколько платят В 2025 году дивиденды составили 466 рублей на акцию: • 136% от прибыли по МСФО; • 116% от скорректированной прибыли (при политике 60–100%); • 94% от свободного денежного потока. В 2025 году выплаты были покрыты деньгами. В 2026 году это уже не так: FCF за первое полугодие составил около 6,3 млрд рублей, а дивиденды около 8,6 млрд рублей. Все выплаты и выкуп акций за 2026 год составят около 24,5 млрд рублей против FCF в размере 16–18 млрд рублей (по моей оценке). Разницу покроет кредит. 5. Как холдинг платит без денег На счёте МКПАО «Хэдхантер» всего 18 млн рублей. Операционным бизнесом он владеет на 85,71% через «Хэдхантер Груп ПИЭЛСИ», оставшиеся 14,29% принадлежат миноритариям. Дивиденды HEAD финансируются беспроцентными займами от дочерних компаний, а не дивидендами от PLC: • Декабрь 2024: дивиденд 40,02 млрд рублей ← заём 40,02 млрд рублей; • Октябрь 2025: 10,36 млрд рублей ← 10,4 млрд рублей; • Май 2026: 10,38 млрд рублей ← 13,7 млрд рублей. Долг холдинга перед дочерними компаниями составляет 64,5 млрд рублей под 0%, из них 40 млрд рублей со сроком погашения до декабря 2026 года. Если выплачивать дивиденды от PLC, около 14% уйдёт миноритариям PLC. Это их законная доля, но тогда группа потеряет живые деньги. Как закроют долг, неясно. Декабрь 2026 года — ключевая дата. 6. Байбэк С мая было выкуплено около 1,4 млн акций (3% в обращении). Казначейские акции не получают дивиденды, поэтому выплата на каждую оставшуюся акцию растёт уже сейчас. Но есть риск: без погашения акции могут снова выйти в обращение. 7. Бизнес В первом полугодии 2026 года выручка снизилась на 0,7%, выручка от МСБ на 12,4%, а сегмент «доступ к базе резюме» на 19,5%. Маркетинг упал на 20%. Прогноз на год — «до +8%». Чтобы выйти в плюс, нужно сильное второе полугодие. Вывод Бизнес сильный, но текущие выплаты частично финансируются за счёт кредитов. Устойчивый дивиденд без привлечения заёмных средств, по моей грубой оценке, составляет 350–400 рублей в год (13–15%), а не 450+. Покупать акции ради дивидендов можно, но важно учитывать эту цифру и следить за денежным потоком. Не является инвестиционной рекомендацией. $HDH7 $HDZ6 #хэдхантер #дивиденды #дивиденднаядоходность
Card image 1
1
2
Artur_Safiullin
Artur_Safiullin

29 сентября в 15:35

Миррико избежал дефолта. Как это стало возможным? В начале года компания «Миррико» часто оказывалась в негативных рейтингах ВДО. У неё были пустые счета, высокий долг и небольшая маржа. Прогнозы говорили о том, что без изменений дефолт в первом полугодии почти неизбежен. Сейчас конец сентября, и купоны выплачиваются вовремя. Я решил разобраться, что помогло компании удержаться на плаву. На 30 июня 2026 года у головного ООО «Миррико» на счетах было всего 69 тысяч рублей, а облигационный долг составлял 2,145 миллиарда. При этом купоны выплачивались по графику, и технического дефолта не было. Как это возможно? Дело в том, что реальные деньги находятся в операционных «дочках» и на банковских счетах. ❗️ Что работает Бизнес прибыльный. Операционная прибыль растет третий год подряд и в 2025 году превысила 2 миллиарда рублей, несмотря на снижение выручки на 17%. Чистый долг к EBITDA остается стабильным — около 3. Собственник перестал выводить деньги. После выплаты 1,15 миллиарда дивидендов за 2023-2024 годы, в 2025 году и первом полугодии 2026 года выплаты прекращены. Это ключевое решение в интересах кредиторов. Клиенты — ведущие нефтяные и нефтехимические компании. Они платят медленно, но риск дефолта минимален. Погашение облигаций не планируется до июля 2027 года. ❗️Где настоящая проблема Настоящая проблема не в размере долга, а в его стоимости. За два года долг увеличился на 28%, а выплаченные проценты выросли в 2,7 раза. Коэффициент покрытия процентов EBITDA снизился с примерно 2,9x до 1,3–1,45x. Кроме того, у компании нет достаточного количества денег. На конец 2025 года у группы всего 81 млн рублей, тогда как краткосрочные кредиты составляют около 4,9 млрд рублей. Банки покрывают этот разрыв, продлевая кредитные линии. Пока они это делают, всё работает, но ситуация остаётся напряжённой. ❗️Что недооценивают держатели 🔹Структурная субординация Банки кредитуют дочерние компании напрямую, предъявляя требования к их выручке и активам. Облигационеры же оценивают только холдинговую компанию, чьи активы включают доли в дочерних предприятиях, внутригрупповые займы и интеллектуальную собственность. Если холдинг поручился за "дочку" перед банком, банк получает право требовать деньги и с холдинга наравне с облигационерами. 🔹Круговорот денег За полугодие дочерние компании отправили около 450 миллионов наверх, но эмитент тут же выдал им новых займов на сумму около 430 миллионов. Проценты по этим займам в основном начисляются формально. Прибыль эмитента в основном формируется за счет дивидендов, размер которых определяет сама группа. 🔹Линия Сбербанка Новая кредитная линия на 500 миллионов — хороший знак, однако это составляет лишь около 10% краткосрочного банковского долга. Линия действует, пока заемщик выглядит надежно: при нарушении ковенантов банк имеет право ее сократить. Запас по ковенанту чистых активов на конец 2025 года составляет около 350 миллионов. 🔹 Данные за 2026 год На данный момент нет данных по группе за 2026 год. Отчетность РСБУ эмитента выглядит оптимистично, но неизвестно, выполнен ли ковенант по капиталу группы на 30 июня. ❗️Два сценария 1. Ставка снижается: • Процентная нагрузка падает быстрее, чем у заёмщиков с фиксированным долгом. • Покрытие восстанавливается. • Рефинансирование 2027 года проходит спокойно. 2. Ставка стоит или растёт (после приостановки аукционов ОФЗ в июле смягчение уже не гарантировано): • Проценты съедают прибыль. • Прибыль давит на ковенант. • Ковенант ограничивает доступ к линиям. • Каждый процентный пункт ключевой ставки уменьшает чистую прибыль примерно на 54 млн в год. ❗️Вывод Миррико держится не на деньгах, а на трёх опорах: прибыльном бизнесе, отказе собственника от дивидендов и готовности банков продлевать лимиты. $RU000A109221 $RU000A10AFQ3 $RU000A10C3N8 $RU000A10CTG1 #вдо #миррико #облигации #корпоративныеоблигации
Card image 1
17
18
Artur_Safiullin
Artur_Safiullin

24 сентября в 14:20

Прибыль «Россети Волга» выросла на 62%, но свободный денежный поток упал почти втрое. В чём причина? $MRKV «Россети Волга» опубликовала отчёт за первое полугодие 2026 года по МСФО. Результаты впечатляют: прибыль составила 7,26 млрд рублей, что на 62% больше, чем в прошлом году. EBITDA увеличилась на 41%, а прибыль на акцию достигла 0,0385 рубля, что почти вдвое превышает годовой дивиденд за 2025 год. Однако свободный денежный поток снизился до 0,48 млрд рублей, тогда как годом ранее он составлял 1,32 млрд. С учётом процентов по депозитам, общий денежный поток сократился до 1,1 млрд против 1,95 млрд в прошлом году. Это вызывает вопросы: как при выросшей прибыли компания столкнулась с падением денежного потока? Что в росте настоящее Начнём с положительных моментов. Выручка от передачи электроэнергии выросла на 15,6% и достигла 66,7 млрд рублей. Этот рост обусловлен увеличением тарифов и объёмов и выглядит устойчивым. Долговая нагрузка компании остаётся низкой: кредитные линии составляют 37 млрд рублей. Откуда разрыв между прибылью и деньгами 1. Техприсоединение** Выручка от техприсоединения увеличилась с 0,75 млрд до 3,81 млрд рублей за полугодие, причём почти весь рост пришёлся на второй квартал (работа в Саратовской и Оренбургской областях). После вычета налогов это составляет около 2,3 млрд рублей, что составляет примерно 80% прироста прибыли. Важно отметить, что деньги за эти подключения были получены в виде авансов. Эти авансы сократились с 8,8 до 6,2 млрд рублей (с учётом НДС), что означает, что около 2,1–2,2 млрд рублей из выручки 2026 года уже учтены в деньгах прошлых лет. Эти средства не влияют на текущий денежный поток. Техприсоединение — это проектный бизнес, который идёт рывками. В следующем полугодии такой значительный вклад в прибыль может не повториться. 2. Ускорение стройки CAPEX за полугодие вырос с 5,07 до 8,17 млрд рублей. Это означает, что отношение CAPEX к CFO увеличилось с 79% до 94%. Обязательства по договорам капстроительства выросли с 12,2 до 16,6 млрд рублей (с НДС), что указывает на продолжение роста инвестиций. 3. Неочевидный фактор: НДС к уплате НДС к уплате вырос с 0,87 до 2,04 млрд рублей. Скорее всего, это связано с выручкой от техприсоединения. Эти налоги будут уплачены в третьем квартале, что временно завышает операционный поток полугодия примерно на 1,2 млрд рублей. Как платят дивиденд Дивиденд за 2025 год составил 3,99 млрд рублей. Свободный денежный поток за 2025 год был около 2,5 млрд рублей. Дивиденды выплачиваются из «подушки безопасности». На 30 июня на счетах компании было 7,25 млрд рублей, а дивиденды к уплате составляли 4,01 млрд рублей. После выплаты останется около 3,2 млрд рублей. Из них 2,73 млрд рублей получит материнская компания «Россети» (68,5%), а миноритарии около 1,26 млрд рублей. Что это значит для дивиденда за 2026 год? Фактический payout за 2025 год составил около 35% прибыли по МСФО. Это означает, что дивиденды не привязаны к прибыли механически. Если прибыль 2026 года продолжит расти, давление на выплаты возрастёт. Однако денежный поток не подтверждает такой рост: CAPEX увеличивается, а деньги от техприсоединения уже получены в прошлых периодах. Возможны два сценария: 1. Компания снова выплатит больше, чем зарабатывает, опираясь на «подушку безопасности» и долг. 2. Доля выплат в прибыли снизится. Доходность дивидендов за 2025 год при текущей цене составляет 11%. Что проверять по любой сетевой компании? 1. Дивиденды следует сравнивать с FCF, а не с прибылью. 2. Отношение CAPEX к CFO нужно сравнивать с тем же периодом прошлого года, учитывая сезонность в этом бизнесе. 3. Выручку от техприсоединения следует сопоставлять с изменением полученных авансов. Если выручка растёт, а авансы уменьшаются, прибыль опирается на деньги прошлых лет. Не является инвестиционной рекомендацией. $RU000A10AFW1 $MRKC $MRKP $MRKZ $MRKU $MRKK $MRKS #дивиденды #mrkv #россети #анализотчетности #электросети
Card image 1
8
9
Artur_Safiullin
Artur_Safiullin

24 сентября в 13:53

Куда делись деньги? Разбираю $EELT Группа «Европейская Электротехника» стабильно зарабатывает по МСФО: 690–810 млн рублей в год. Однако дивиденды за 2024 год составили всего 139,9 млн (20% от прибыли), а за 2025 год — уже 465,6 млн (57%). Причина — разница между прибылью группы и деньгами материнской компании. Прибыль уходит наверх Консолидированная прибыль по МСФО распределена между дочерними компаниями. Дивиденды акционерам выплачивает только материнская компания из своих средств. В 2024 году группа заработала 704,8 млн рублей, но материнская компания по РСБУ показала всего 87,8 млн рублей. Основная прибыль осталась у дочерних обществ. Когда дочки платят матери • 2023 год: от дочек поступило 702 млн рублей, акционерам выплачено 719,8 млн. • 2024–2025 годы: крупных переводов не было, дивиденды были скромными, промежуточные выплаты шли из накопленных средств. • 2026 год: в марте поступило 434 млн рублей (видно в отчёте о движении денежных средств за полугодие), а в июне — ещё 320 млн рублей (по раскрытию компании). После этого был объявлен финальный дивиденд за 2025 год на 331 млн рублей. На акцию это составляет примерно 0,60 рубля финального дивиденда плюс 0,24 рубля промежуточного, итого 0,84 рубля за 2025 год (при 551,8 млн акций в обращении). Но доходность стоит пересчитать по текущей цене, так как бумага низколиквидная, и котировки могут сильно колебаться. Два примера не дают полной картины У меня есть данные только за 2023 и 2026 годы, что не позволяет сделать полноценные выводы. Возможно, мажоритарий (группа ОМЗ под контролем Газпромбанка) решает получить выплату и вызывает деньги из дочерних компаний, а не наоборот. Чтобы проверить это, нужно сравнить дату рекомендации совета директоров с датой публикации РСБУ, где виден перевод от дочек. Если перевод виден раньше рекомендации, это опережающий индикатор. Если позже — это лишь подтверждение задним числом. Куда ещё уходят деньги дочек В первом полугодии 2026 года материнская компания выплатила акционерам 138 млн рублей, а 426 млн рублей направила на погашение кредитов. Операционный поток материнской компании за полгода составил минус 1,3 млрд рублей. Остаток денег на 30 июня 2026 года — 470 тысяч рублей. Кредитный портфель вырос с 751 млн до 2,13 млрд рублей. Таким образом, деньги от дочерних компаний идут на выплату дивидендов акционерам и погашение долгов, а у материнской компании практически нет собственных средств. Пока дочки платят, дивиденды будут сохраняться. Если же они перестанут, дивиденды придётся урезать или привлекать заёмные средства. Что можно взять для любого холдинга Сравнивайте прибыль группы по МСФО и прибыль материнской компании по РСБУ. Значительный разрыв указывает на то, что деньги остались у дочерних компаний. В отчёте о движении денежных средств материнской компании ищите поступления дивидендов от дочек. В финансовом блоке смотрите, сколько из этих средств ушло акционерам, а сколько — банкам. Риски $EELT • Зависимость выплат от решений внутри группы. • Рост долга при высоких процентных ставках. • Отрицательный операционный поток материнской компании. • Санкции в отношении конечного контролирующего акционера. • Очень низкая ликвидность акций. Не является инвестиционной рекомендацией. #европейскаяэлектех #европейскаяэлектротехника #рсбу #мсфо
Card image 1
2
3
Artur_Safiullin
Artur_Safiullin

24 сентября в 13:03

SFI продал 87,5% «Европлана» и раздал доход акционерам . Покупавшим в декабре 2025 г. под дивиденды в 902 рублей стоило спросить, что останется. Что можно было увидеть до объявления и что подтвердилось после. ДО ОБЪЯВЛЕНИЯ Данные из отчётов за 2024 и МСФО за 1П2025. 1. Прибыль упала в 2,6 раза За первое полугодие 2025 года группа заработала 5,9 млрд ₽ против 15,2 млрд годом ранее. Прибыль на акцию — 117 ₽ против 291 ₽. Почему важно: бизнес, который так резко теряет прибыль, редко начинает платить рекордные дивиденды из текущих доходов. Если выплата всё же большая, деньги берутся из другого источника — продажи актива или накопленного капитала. Это сразу говорит, что выплата разовая. 2. Главный актив начал портиться Расходы на резервы под кредитные убытки выросли с 2,8 до 10,5 млрд ₽ за полугодие, почти в 4 раза. Основная часть кредитного риска группы — лизинговый портфель «Европлана». Почему важно: резервы — это деньги, которые компания заранее списывает на клиентов, которые, вероятно, не заплатят. Когда они растут в разы, портфель стареет, а будущая прибыль лизинга под вопросом. Для владельца это логичный момент продать, пока покупатель готов платить хорошую цену. 3. Прибыль держалась на страховщике Из 5,9 млрд ₽ чистой прибыли группы 3,4 млрд — доля SFI в прибыли САО «ВСК», где у холдинга 49%. Почему важно: больше половины заработка давал не собственный бизнес, а пакет в другой компании. После продажи «Европлана» SFI становится фактически обёрткой вокруг доли в ВСК. Инвестор покупает уже не лизинг, а ставку на одного страховщика, которым холдинг не управляет. 4. Займы, которые никто не возвращал На конец 2024 года у SFI были займы «несвязанным сторонам». 3,5 млрд ₽ из них отнесены ко второй стадии риска, то есть кредитное качество заёмщика заметно ухудшилось. Под них уже зарезервировано 57%. Погашений за год — ноль. Почему важно: инвестиционный холдинг даёт деньги сторонним компаниям и сам признаёт, что больше половины может не вернуть. Кто заёмщики, в отчётности не раскрыто. Это прямой риск для денег, которые остаются в компании после дивидендов. Итог по первой части: уже в августе 2025 было видно, что прибыль падает, лизинг портится, а холдинг держится на чужом бизнесе. Большой дивиденд в такой ситуации означает раздачу капитала, а не заработка. ПОСЛЕ ОБЪЯВЛЕНИЯ 5. Дивиденды в 2,3 раза больше прибыли Прибыль на акцию за 2025 год — 420,7 ₽. Из них 337,7 ₽ дала прекращённая деятельность, то есть проданный «Европлан» вместе с прибылью от сделки. Продолжающийся бизнес заработал 82,9 ₽ на акцию. Объявлено за 2025 год 985,5 ₽ (83,5 ₽ за 2024 + 902 ₽ за 9 месяцев 2025). Почему важно: компания раздала в 2,3 раза больше, чем заработала за год, и почти в 12 раз больше, чем заработал оставшийся бизнес. Такие выплаты не повторяются: после них бизнеса, способного их генерировать, уже нет. 6. Займы выросли в 5 раз и начали «тухнуть» Выданные займы выросли с 2,8 до 13,4 млрд ₽. В 2025 году группа признала два займа одной российской компании почти на 9,9 млрд. К июню 2026 резерв под эти займы вырос до 4,7 млрд, а 10,8 млрд, которые в конце 2025 считались надёжными, переведены во вторую стадию риска. Ещё показательнее деньги: за 1П2026 компания начислила 1,89 млрд ₽ процентных доходов, а живыми деньгами получила 0,57 млрд. Остальное — доход на бумаге. Почему важно: после выплаты дивидендов займы стали одним из крупнейших активов холдинга. Если их не вернут, это прямая потеря для оставшихся акционеров. 7. ВСК пришлось уценить В 1П2026 SFI признал обесценение доли в ВСК на 4,3 млрд ₽. Причина — ухудшение рынка и операционных показателей страховщика: его полугодовая прибыль упала с 7,0 до 3,6 млрд. Сейчас доля в ВСК — 68% всех активов SFI. Почему важно: сбылся риск из сигнала 3. Когда холдинг держится на одном активе, проблемы этого актива бьют по нему напрямую. Итог полугодия — убыток 62,6 ₽ на акцию. $SFIN $SHZ6 $SHH7 #эсэфай #дивиденды #акции
Card image 1
2
3
Artur_Safiullin
Artur_Safiullin

10 сентября в 13:16

Пост 5/5 — 6 мифов и чек-лист перед покупкой облигации Миф 1: Рейтинг защитит от неожиданностей Нет, рейтинги не всегда предсказывают проблемы заранее. Например, «Пушкинскому» присвоили рейтинг BB+ буквально накануне дефолта. Инвесторы не заметили тревожных сигналов. Миф 2: Виновата отрасль, а не компания Отрасль действительно может влиять на финансовые показатели, но не всегда. В лизинговом секторе «Петербургснаб» успешно справилась с давлением, несмотря на большую просрочку. У компании была достаточная подушка ликвидности, что помогло избежать дефолта. Миф 3: Растущая выручка — признак здорового бизнеса Это не всегда так. Например, у «Л-Старта», «СибАвтоТранса» и «Нэппи Клаб» выручка росла, но денежный поток был отрицательным. Рост выручки не гарантирует финансовую устойчивость. Миф 4: Крупный и известный бизнес защищён размером Даже крупные компании могут столкнуться с финансовыми трудностями. «Вератек», несмотря на выручку почти в 10 миллиардов рублей, прошёл через те же симптомы, что и небольшие компании. Размер бизнеса не всегда является защитой. Миф 5: Если аудитор подписал — можно не читать заключение Важно внимательно изучить аудиторское заключение, особенно раздел «Основание для выражения мнения». Даже если аудитор подписал документ, это не означает, что все риски учтены. Миф 6: Технический сбой всегда указывает на системную проблему Не всегда. Чтобы понять, есть ли системные проблемы, нужно смотреть на реальные цифры компании, а не только на заголовки. Чек-лист перед покупкой ВДО 1. Анализируйте отчёт о движении денежных средств (ОДДС), а не только прибыль. 2. Если соотношение долга к EBITDA выше 5–7, а покрытие процентов ниже 1,5–2, это тревожный сигнал. 3. Внимательно читайте раздел про связанные стороны. 4. Относитесь к первому техническому дефолту серьёзно. 5. Дочитывайте аудиторское заключение до конца. — Не путайте размер компании и статус клиентов со способностью платить $RU000A107761 $RU000A10ES24 $RU000A107KV4 $RU000A109KG1 $RU000A10A0H8 #дефолты #вдо #высокодоходные_облигации #облигации
Card image 1
13
14
Artur_Safiullin
Artur_Safiullin

10 сентября в 13:13

Пост 4/5 — Технический дефолт и аудиторское заключение как ранний сигнал Технический дефолт — не всегда страшно, но почти никогда не случаен. Завод ВЗВТ (30 лет истории, рейтинг BB-): в сентябре 2025-го — просрочка на 1 день, в июне 2026-го — на 2 дня. Рейтинг скатился до CC. Купонные платежи съедали 95% всей EBITDA компании — почти вся прибыль уходила на обслуживание одного выпуска. Похожая последовательность — у ТЦ «Бизнес-Лэнд» (два техдефолта), у «Соби-лизинга» (минимум 9 дефолтов по 7 выпускам за 4 месяца). Гостиничный оператор «Антерра»: 31 июля все счета арестовали по иску контрагента, 14 августа — ещё и налоговая заблокировала те же счета отдельно. Два кредитора одновременно — значит, денег не хватало ещё до спора с конкретным контрагентом. Почти млрд ₽ инвесторских денег ушёл не в отель, а в закрытые ПИФы той же группы. Сам отель был в аренде всего на 3 месяца. Но есть и обратные примеры, чтобы не путать техническую ошибку с системной проблемой: «Восток-Ойл» и «КЛВЗ Кристалл» допустили чисто бухгалтерские сбои на пару дней — при этом показатели у обеих в порядке: положительный денежный поток, соблюдённые ковенанты. Аудиторское заключение — предупреждение скучным языком. У «Л-Старта» аудитор два года подряд не мог подтвердить существование запасов на 1,22 и 1,68 млрд ₽ — его привлекали уже после инвентаризации. У «Эффективных технологий» после аудита прибыль 17 млн превратилась в убыток 220 млн — из-за непроверяемого незавершённого производства. Вывод: ключевое обычно спрятано не в итоговом «мнении», а в разделе «Основание для выражения мнения» — там, где сухим языком написано самое важное. $RU000A107EE3 $RU000A10DSU2 $RU000A10ES24 $RU000A10B354 $RU000A108FS8 #дефолты #вдо #высокодоходные_облигации #облигации
Card image 1
6
7
Artur_Safiullin
Artur_Safiullin

10 сентября в 13:11

Пост 3/5 — Долг, работающий против компании, и деньги «своим» Долговая нагрузка Машхолдинг «Вератек» в 2024 году показал рекордную выручку — 13,55 млрд ₽. Однако в 2025 году компания столкнулась с убытком в 5,78 млрд ₽. За два года долг вырос в четыре раза. Облигации были размещены под 26% при ставке ЦБ 21%, что уже включало риски. В феврале 2026 года не хватило 32,4 млн ₽ на выплату купона — это менее 1% от общей суммы долга. Летом кредитор подал на банкротство. У «СибАвтоТранса» проценты по долгу в 2024 году составили 376,5 млн ₽, что в шесть раз превышает чистую прибыль компании (64 млн ₽). Это привело к дефолту сразу по пяти выпускам облигаций. Важно отметить, что высокая долговая нагрузка сама по себе не является приговором. Например, у компании «Самолёт» долг составляет 93% от активов, но 80% из них — это проектное финансирование под эскроу, которое защищено законом. Связанные стороны Связанные стороны могут стать недооценённым каналом утечки средств. У «Самолёта» займы связанным структурам составляют 123,6 млрд ₽ при капитале компании 50 млрд ₽. Племзавод «Пушкинское» показал прибыль 157,9 млн ₽, что на 733% больше по сравнению с предыдущим годом, и имеет рейтинг BB+. Однако через два месяца компания объявила технический дефолт. Аудитор выявил непризнанный резерв на 599 млн ₽ под займы связанным сторонам. Если бы этот резерв был признан, прибыль составила бы 158 млн ₽, а с учётом резерва — убыток 440 млн ₽. За год компания выдала связанным структурам займов на 552 млн ₽, в то время как на собственные основные средства было вложено всего 14,4 млн ₽ — соотношение 38 к 1. «Центр-Резерв» (свинокомплекс) арендовал мощности у формально независимой структуры, и дебиторская задолженность перед ней выросла на 393% за год. «Альфа Дон Транс» продолжала платить около 380 млн ₽ связанным структурам за «услуги и аренду», хотя её капитал уходил в минус. При этом обычным поставщикам компания задолжала вдвое больше. Вывод При анализе долговой нагрузки важно учитывать раздел про связанные стороны полностью, а не только итоговую цифру. $RU000A10DCM3 $RU000A107761 $RU000A10A0H8 $RU000A107KV4 $RU000A106Y70 #дефолты #вдо #высокодоходные_облигации #облигации
Card image 1
7
8
Artur_Safiullin
Artur_Safiullin

10 сентября в 13:08

Пост 2/5 — Обман №1: прибыль есть, а денег нет Инвесторы часто попадают в ловушку, когда ориентируются только на чистую прибыль по РСБУ. Этот показатель не всегда отражает реальное положение дел с деньгами на счетах. Например, компания «Нэппи Клаб», производящая товары для малышей, в 2024 году отчиталась о прибыли в 21,9 млн рублей. Однако в отчёте о движении денежных средств был зафиксирован убыток в 4 млн рублей. Это означало, что компания «заработала» деньги, но их количество на счетах уменьшилось. Причина заключалась в том, что оборачиваемость запасов упала почти вдвое: товар стал лежать на складе вдвое дольше. К 2026 году на счетах компании осталось всего 1,25 млн рублей при долге в 400 млн рублей. 28 апреля компания объявила о полном дефолте. Другой пример — компания «Л-Старт», занимающаяся производством оборудования. За 2025 год выручка выросла на 55%, а EBITDA — почти втрое. Однако операционный денежный поток оказался отрицательным и составил минус 1,76 млрд рублей. Весь рост был профинансирован новыми займами на сумму 2,44 млрд рублей за год. В августе 2026 года компания не смогла найти 41,85 млн рублей для выплаты купона, хотя портфель заказов составлял 8,8 млрд рублей. Это показывает, что заказы и деньги — это не одно и то же. Ещё один пример — Михайловский молочный завод. За два года выручка компании выросла вдвое, и инвесторы были уверены в её растущем бизнесе. Однако в первом полугодии 2026 года прибыль упала в 79 раз — с 21,6 млн рублей до 274 тыс. рублей. Денежный поток был отрицательным ещё с 2025 года. Несмотря на это, в 2025 году завод выплатил акционерам 11,69 млн рублей дивидендов. Компания UDP Auto, занимающаяся IT-решениями для автодилеров, также столкнулась с проблемами. Даже при наличии подписочной модели, где деньги поступают заранее, касса компании выросла до 62 млн рублей на размещении облигаций, но за 2025 год сократилась до 3,7 млн рублей. Деньги были потрачены на текущие расходы и дивиденды, несмотря на падение выручки на 56%. Дефолт составил сумму, меньшую годовой зарплаты одного топ-менеджера. Таким образом, важно обращать внимание на отчёт о движении денежных средств, а не только на строчку «чистая прибыль». ОДДС сложнее подделать, и там обычно можно увидеть первые признаки проблем. $RU000A109KG1 $RU000A10ES24 $RU000A108YZ4 #дефолты #вдо #высокодоходные_облигации #облигации
Card image 1
6
7
Artur_Safiullin
Artur_Safiullin

10 сентября в 13:04

Пост 1/5 — Почему дефолт, как правило, имеет признаки задолго до наступления В 2026 году на рынке высокодоходных облигаций (ВДО) произошел ряд дефолтов, затронувших самые разные отрасли — от буровых установок до машиностроения. Общая выручка компаний, столкнувшихся с финансовыми трудностями, составила почти 10 миллиардов рублей. Мы проанализировали финансовую отчетность 19 эмитентов и выяснили, что ни один из них не рухнул внезапно. У каждой компании за полгода или год до дефолта наблюдались тревожные тенденции. Почему именно 2026 год? В 2024–2025 годах ключевая ставка Центрального банка России (ЦБ) оставалась на уровне 16-21%. Надежным компаниям банки предоставляли кредиты под 24-26%, а компаниям с проблемами — под 28-32%. Если банк отказывал, компании обращались на биржу ВДО, предлагая частным инвесторам доходность 26-31% годовых. Здесь легко ошибиться, увидев купон 30% и подумав: «повезло». Но если бы компания могла занять деньги дешевле, она бы это сделала. Высокий купон — это цена, которую рынок уже назначил за риск. Пока рынок был готов предоставлять новые деньги для покрытия старых долгов, схема работала. Но как только инвесторы начали задавать вопросы о возврате средств, дефолты посыпались почти одновременно. Среди пострадавших оказались компании из различных отраслей: буровые, гостиницы, молочный завод, племенное хозяйство, текстильная промышленность, IT-решения для автодилеров, грузоперевозки, торговые центры, сахарный трейдер, машиностроение, лизинг, зернотрейдер, нефтесервис, свинокомплекс. 19 различных отраслей — и один и тот же набор симптомов. В следующих статьях расскажу на что именно нужно обратить внимание в финансовой отчетности, чтобы заранее увидеть проблему. Важно отметить: этот анализ основан на публичной отчетности 19 эмитентов, а также на данных 4 компаний, которые не столкнулись с дефолтом. Это не полная выборка рынка и не расследование, предполагающее право на ответ от компаний. $RU000A10DCM3 $RU000A107KV4 $RU000A10BVW6 $RU000A108FS8 $RU000A109KG1 $RU000A108CE5 $RU000A10A0H8 #дефолты #вдо #высокодоходные_облигации #облигации
Card image 1
6
7
Artur_Safiullin
Artur_Safiullin

28 августа

Ребалансировка Мосбиржи 18 сентября: как это повлияет на котировки? Механизм прост: вес акции в индексе равен капитализации, умноженной на free-float. Биржа пересчитала free-float у 15 компаний, и теперь индексные фонды обязаны скорректировать свои портфели. Если вес акции вырос, фонды её докупают, если упал продают. Почему эффект будет скромным? • На нашем рынке мало пассивных денег. Активы индексных БПИФов составляют лишь доли процента от капитализации. • Информация о пересмотре стала публичной заранее, поэтому рынок уже начал учитывать её до 18-го числа. • Индексный эффект обычно временный. Всплеск притока или оттока быстро сменяется откатом. Бизнес компании от изменения коэффициента не меняется. Важно не столько процентное изменение, сколько ликвидность. Значение имеет объём принудительной сделки по отношению к дневному обороту бумаги. Ликвидные акции: ЛУКОЙЛ (с 55% до 59%), «Транснефть» (с 37% до 58%), «Татнефть» (с 32% до 49%), ФосАгро (с 26% до 29%) — торгуются на миллиарды рублей в день. Индексный поток здесь составляет лишь доли дневного оборота, и рынок переварит его незаметно. Низколиквидные акции: «Россети Урал» (с 13% до 15%), «ЭЛ5-Энерго» (с 29% до 18%), «Диасофт», «Аренадата» — здесь тот же по деньгам поток может составить несколько дневных оборотов, что заметно в стакане. ❗️ПИК особый случай. Исключена из индексов, а free-float обвалился с 15% до 2%. Фактически бумага полностью выпадает из индексного контура. При таком уровне free-float в свободном обращении остаётся мало акций, и после ухода индексных денег волатильность может вырасти. Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. $LKOH $TRNFP $TATN $TATNP $PHOR $MRKU $ELFV $DIAS $DATA $PIKK #мосбиржа #индексы #бпиф
4
5
Artur_Safiullin
Artur_Safiullin

27 августа

Одна строка в отчётности «Кириллицы» отличается в 18 раз. Объяснения нет Компания объявила технический дефолт. Её долг составляет около 10,9 миллиарда, почти полностью состоит из облигаций, а банковский долг отсутствует. Вот что можно увидеть в её финансовых показателях. Строка «приобретение нематериальных активов» (МСФО), тыс. руб.: — за 9 месяцев 2025 г. (промежуточный отчёт, без аудита): (4 311 386) — за весь 2025 г. (аудированный годовой): (231 734) Годовая величина меньше девятимесячной в 18 раз. Параллельно операционный денежный поток в промежуточном отчёте показан как +1 176 728, а в годовом — (4 961 376). Вероятно, произошла реклассификация. 4,3 миллиарда, которые ранее были показаны как инвестиционный отток, теперь, возможно, отнесены к операционному разделу в годовой версии. Или же покупку признали неденежной операцией. В любом случае обе цифры формально верны, и противоречия нет. Проблема в том, что эмитент не дал никаких пояснений. В годовой отчётности нет информации о переклассификации потоков и сверки с ранее представленными данными. Инвестор, который в ноябре видел положительный миллиард по операционной деятельности, а весной – отрицательный, остаётся без комментариев и с двумя разными картинками. Это важно. По аудированной версии, операционная деятельность в 2025 году привела к оттоку около 5 миллиардов, а финансировалось это за счёт привлечения 10,4 миллиарда через займы, то есть облигации. Если годовая версия верна, то промежуточная отчётность, на которую ориентировался вторичный рынок осенью 2025 года, показывала совершенно иную картину денежных потоков. $RU000A108B83 $RU000A10AHU1 $RU000A10C8H9 $RU000A10DB16 #дефолт #вдо #облигации
Card image 1
Card image 2
11
12
Artur_Safiullin
Artur_Safiullin

26 августа

«Математически просчитанный план». Арифметика простая: доходность бизнеса 13%, а ставка по облигациям 33%. Дыра в 20% годовых. Где в вашей математике место для инвестора? $RU000A108B83 $RU000A10AHU1 $RU000A10C8H9 $RU000A10DB16 #дефолт #вдо #облигации
Card image 1
11
12