Лучший год для IPO и SPAC: обзор событий на прошлой неделе

#РазборМСФО CHMF — **Северсталь: дно уже позади?** Посмотрим свежий отчёт за III квартал 2026 года. Все изменения — г/г (к III кварталу 2025-го): Выручка — −3% (173,5 млрд руб.) EBITDA — +13% (40,0 млрд руб.) Рентабельность EBITDA — +3,2 п.п. (23%) Чистая прибыль — +17% (15,2 млрд руб.) Свободный денежный поток — +486% (42,6 млрд руб.) Капзатраты — −42% (23,2 млрд руб.) Продажи металлопродукции — −9% (2,61 млн тонн) В отчёте уже виден свет в конце тоннеля. И нет, это не поезд. 😁 **Прибыльность восстанавливается.** EBITDA выросла при снижении выручки, рентабельность достигла 23%. За III квартал Северсталь получила почти столько же EBITDA, сколько за всё первое полугодие: 40 против 42,3 млрд руб. Помогли рост котировок стали в РФ на 6% кв/кв, улучшение ассортимента и сокращение затрат. **Пик инвестиций пройден.** Капзатраты сократились, свободный денежный поток вернулся в плюс. Правда, пока только за квартал. За девять месяцев он всё ещё отрицательный, да и по итогам года компания ожидает минуса. Поэтому до дивидендов пока далеко. Но, возможно, в 2027 году нас уже порадуют. При этом около 31 млрд руб. денежного притока обеспечило высвобождение оборотного капитала, в том числе за счёт факторинга (компания получает деньги за поставки раньше, уступая банку право требования оплаты от покупателей). Такой приток не стоит считать постоянным. Долговая нагрузка умеренная: чистый долг/EBITDA — 0,47х. Но мы всё ещё в тоннеле. **Спрос остаётся слабым.** После падения металлопотребления в 2025 году примерно на 14% за девять месяцев 2026-го рынок прибавил лишь около 1%. В III квартале продажи продукции с высокой добавленной стоимостью снизились на 6% г/г, труб большого диаметра — на 45%. Общие отгрузки упали на 9%, в том числе из-за перенаправления полуфабрикатов на производство готовой продукции. **Дивиденды остаются на паузе.** За девять месяцев EBITDA −28%, чистая прибыль −61%, свободный денежный поток −27,6 млрд руб. Компания отказалась от выплат за этот период. Для их возвращения нужен устойчивый положительный денежный поток. А пока его нет. В целом можно констатировать, что дно операционной рентабельности, похоже, пройдено. Цены на сталь оттолкнулись от минимумов, маржа заметно восстановилась. Но спрос ещё слабый, а в IV квартале компания ждёт сезонного охлаждения. В 2027 году всё может быть поинтереснее. Северсталь у меня в портфеле есть, периодически докупаю. Видится, худшее для прибыльности бизнеса уже позади. — Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

#РазборРСБУ BSPB — **Акции дешевеют, но и прибыль падает. Пора покупать?** На выходных в практикуме «Банк — не завод» разбирали, как оценивать банки. Свежий РСБУ Банка Санкт-Петербург за 9 месяцев https://disclosure.1prime.ru/news/-12/%7BBC19A35F-6778-4210-8651-CB1EC622B3A0%7D.uif — почти учебный пример. **Начнём с минусов которые бросаются в глаза.** Чистая прибыль — 24,3 млрд руб. (−27,8% г/г), до налога — 29,2 млрд (−33,7%). Чистый процентный доход снизился на 7,3%, расходы выросли на 14,9%, а ROE (рентабельность капитала) — 14,8%, существенно ниже чем у Сбера. Особенно неприятен CoR (стоимость кредитного риска): 2,1% за 9 месяцев, но уже **3,1% в III квартале**. В начале года, разбирая БСПБ, писал: «Но пик выгоды от высокой ставки пройден, и дальше динамика будет определяться скоростью и глубиной смягчения ДКП». Собственно, это и наблюдаем. Банк выигрывал от дешёвого фондирования и кредитов с плавающей ставкой. При снижении ставки механизм разворачивается. По МСФО за полугодие NIM (чистая процентная маржа) уже снизилась с 7,4% до 6,4%. И дальше снижение, скорей всего, продолжится. **Плюсы, правда, тоже стали появляться.** Комиссии +5,8%, чистый процентный доход в III квартале +0,4% г/г, в сентябре +7%. Возможно, темпы снижения маржи замедляются. Просрочка сократилась до 1,4%, покрытие резервами — 237% (т.е. банк увернное стоит на ногах). А Н1.0 (достаточность капитала) — 20,3%. Здесь БСПБ заметно выделяется на фоне других публичных банков. Для сравнения, у ВТБ этот показатель вдвое ниже — 9,78%. Так что запас прочности действительно солидный: есть возможности и для дивидендов, и для обратного выкупа акций. Капитал позволяет. **Что инвестору?** При цене акций ~255 руб P/B (цена к балансовой стоимости капитала) около 0,5 — выглядит недорого. Но с покупкой не спешил бы: хочется увидеть стабилизацию маржи и стоимости риска. **В список наблюдений — определённо.** Но покупать только потому, что дёшево, — нет. Пока ещё рано на мой взгляд. — Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

**Про госдолг **🇷🇺** России и **🇫🇷**Франции** На фоне ярких видео о происходящем во Франции в комментариях возник спор. У России дорогой долг, дефицит бюджета сопоставим с французским, а значит, и долговые проблемы примерно одинаковые. Говорящие такое, случайно или специально, смешивают три совершенно разных показателя. 1. Размер госдолга. У России — около 20% ВВП, у Франции — уже 119% ВВП. Разница почти шестикратная. Оцените масштаб. 2. Стоимость заимствований. Да, российские ОФЗ сейчас размещаются под высокие проценты. Но доходность новых выпусков — не средняя стоимость обслуживания всего накопленного долга. Минфин активно занимает на длительные сроки на 10-15 лет, а многие старые выпуски продолжают обращаться с фиксированными купонами. Поэтому высокие ставки не переносятся на весь долг одномоментно. Расходы на обслуживание, конечно, растут, но не забываем пункт №1: платить проценты с долга в 20% ВВП — совсем не то же самое, что со 119%. 3 Бюджетный дефицит. Это разница между доходами и расходами за год, а не накопленный долг. Даже одинаковый дефицит при столь разной долговой нагрузке означает совершенно разный запас прочности. На 2026 год дефицит бюджетной системы России составляет 3,7% ВВП, а Франции — 5,4%. На 2027 год ожидается уже 2,6% против 5,0% соответственно. Двукратная разница. Да, у России есть проблемы: дорогие заимствования, растущие расходы на обслуживание долга. Никто не спорит. Но по долговой нагрузке Россия значительно устойчивее Франции. Поэтому мы и можем СВО вести против (почти) всех стран запад уже который год. А наши оппоненты маргиналов не способны разогнать. — Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

2021 лучший год для IPO и SPAC