$HNFG опубликовал результаты за первое полугодие 2026 года

После довольно слабого начала года ASTR заметно прибавила во втором квартале. И если первый квартал заставлял инвесторов нервничать, то результаты II квартала уже выглядят гораздо интереснее. **Выручка во II квартале выросла на 47% — до 5,1 млрд ₽.** За первое полугодие рост составил **17%, до 7,8 млрд ₽**. Ещё лучше выглядит динамика отгрузок: за полугодие они увеличились на **27%, до 7,3 млрд ₽**, а только во II квартале — на **42%, до 5,4 млрд ₽**. Но здесь есть важный нюанс: бизнес Астры очень сезонный. Исторически около **70% годовых отгрузок приходится на второе полугодие**. Поэтому сейчас я бы не стал делать выводы о выполнении годовых планов только по результатам 6 месяцев. Главная интрига отчётности ещё впереди. А вот с расходами ситуация выглядит действительно хорошо. В I квартале операционные расходы увеличились на **22%**, а во II квартале — всего на **10%** при росте выручки на 47%. То есть компания получила очень хороший операционный рычаг: **выручка растёт гораздо быстрее расходов**. Результат уже виден в прибыли. **Скорректированная EBITDA за полугодие выросла на 40% — до 1,79 млрд ₽.** Скорректированная чистая прибыль увеличилась почти вдвое — на **96%, до 1,18 млрд ₽**. При этом чистая прибыль по МСФО составила **1,10 млрд ₽ (+67%)**. Для меня это одна из главных позитивных деталей отчёта: рост идёт не только за счёт увеличения продаж — компания одновременно улучшает эффективность бизнеса. Но есть и обратная сторона. Астра продолжает активно инвестировать в развитие экосистемы и новые продукты. За первое полугодие **капитализированные расходы составили 1,7 млрд ₽**. И здесь я уже обращаю внимание на денежный поток: по итогам полугодия свободный денежный поток оказался отрицательным на фоне роста инвестиционных расходов и капитализируемого OPEX. То есть бухгалтерская прибыль растёт очень быстро, но **часть денег компания сейчас направляет обратно в развитие бизнеса**. На мой взгляд, для IT-компании это не обязательно плохо. Вопрос в другом: насколько эффективно эти инвестиции будут превращаться в будущую выручку и прибыль. А продуктов компания действительно выпустила много. За полугодие появилось **28 новых релизов**, развивается направление Астра ИИ, запущен продукт Астра ИИ [Код], расширяется экосистема контейнеризации и СУБД, развивается Astra Cloud. Отдельно интересно приобретение технологий СУБД Персей компанией Тантор Лабс. Это усиливает направление баз данных и позволяет расширять собственную продуктовую экосистему. Параллельно компания продолжает международную экспансию — в частности, вышла на рынок Юго-Восточной Азии. При всём этом долговая нагрузка остаётся очень умеренной. **Чистый долг / LTM скорр. EBITDA — всего 0,3х.** То есть компания пока может позволить себе достаточно активно инвестировать в развитие без существенного увеличения финансовых рисков. Теперь самое интересное — что будет дальше. Менеджмент сохраняет ориентир на **рост чистой прибыли примерно на 40% по итогам 2026 года**. И здесь всё будет зависеть от второго полугодия. Если сезонный пик действительно принесёт ожидаемый объём отгрузок, а контроль расходов сохранится, результаты могут заметно ускориться относительно первой половины года. **Отчёт выглядит сильнее, чем результаты I квартала, и главное улучшение я вижу именно в операционной эффективности.** Выручка ускорилась до **+47% во II квартале**, расходы растут всего на **10%**, EBITDA прибавляет **40%**, а чистая прибыль — **67%**. Но я бы не забывал о двух рисках: **отрицательном свободном денежном потоке из-за активных инвестиций и высокой зависимости годового результата от второго полугодия**. Поэтому сейчас для Астры главный вопрос не «растёт ли компания?», а **сможет ли она сохранить этот темп роста и одновременно превратить инвестиции в новые продукты в устойчивый денежный поток**. Именно ответ на этот вопрос определит качество результатов уже по итогам всего 2026 года.

Есть странная ситуация, которая сейчас особенно хорошо видна на российском рынке. **Акции выглядят дешевыми, но инвесторы не спешат их покупать.** И, на мой взгляд, именно это сегодня важнее любых красивых мультипликаторов. 😨 **Настроения почти на дне** Я характеризую текущий настрой участников рынка как **«экстремальный негатив»** — настолько сильный, что он оказался хуже некоторых предыдущих периодов максимальной неопределенности. При этом сами акции уже торгуются с серьезным дисконтом. Почему тогда рынок не растет? Потому что инвестору мало увидеть низкий P/E или дешевую цену акции. Он хочет получить **достаточную компенсацию за риск**. А рисков за последнее время стало больше: высокая ставка ЦБ снижается медленно, сохраняется давление на нефтяные доходы, есть неопределенность с бюджетом и налоговой нагрузкой, а компании сталкиваются с дополнительными операционными угрозами. Получается парадокс: **цены снизились → риски выросли → требуемая доходность выросла → покупатели все равно ждут еще более привлекательных условий.** 💰 **Почему облигации мешают акциям** Здесь я вижу одну из главных причин слабости рынка. Если ОФЗ и другие долговые инструменты способны давать двузначную доходность при значительно меньшем уровне риска, акциям приходится предлагать инвестору очень серьезную премию. По моей оценке, участники рынка хотели бы видеть от акций порядка **35% годовой доходности**, то есть примерно вдвое больше, чем можно получить в ОФЗ. Но рынок пока не верит, что такую доходность можно получить. Именно поэтому деньги остаются в более консервативных инструментах, а индекс Мосбиржи с начала года снизился почти на **19%**. 🔄 **Несбывшийся сценарий тоже важен** В начале года ожидания были гораздо оптимистичнее. Например, звучали ориентиры роста индекса к **3400 пунктам**. Фактически рынок оказался значительно ниже 2300. И вот здесь я бы сделал важный вывод: **одной дешевизны уже недостаточно.** Если акция годами торгуется с низким мультипликатором, а инвесторы продолжают ее продавать, значит рынок закладывает не только текущие показатели бизнеса, но и будущие риски. Поэтому аргумент «дешево относительно истории» сам по себе меня уже не убеждает. 🔮 **Что может изменить ситуацию?** На мой взгляд, ключевыми триггерами остаются **стоимость денег и геополитическая неопределенность**. Если снижение ставки окажется устойчивым, часть капитала постепенно может начать перемещаться из депозитов и денежного рынка в акции. А если одновременно улучшится внешний фон, может резко измениться и требуемая инвесторами премия за риск. Но пока этих факторов недостаточно, я бы не ждал автоматического «отскока только потому, что акции дешевые». 🎯 **Как я смотрю на рынок сейчас** Мне кажется важным разделять **цену и стоимость**. Низкая цена сама по себе не является сигналом к покупке. Для меня гораздо интереснее компания, у которой одновременно есть устойчивый денежный поток, умеренный долг, понятные перспективы прибыли и катализатор переоценки. Именно поэтому нынешний негатив я бы воспринимал не только как проблему, но и как своеобразный **тест на качество бизнеса**. Когда деньги дорогие, а инвесторы осторожны, слабые истории становятся еще слабее. А компании с сильной экономикой получают шанс доказать свою ценность. **Мой базовый сценарий — не стремительный рост всего рынка, а очень выборочное восстановление.** И если ситуация начнет меняться, я бы ожидал, что сначала будут переоцениваться не все акции подряд, а именно те бизнесы, где фундаментальные показатели уже сегодня способны оправдать цену. 📊 **На падающем рынке важно не угадать дно. Важно понимать, что именно вы покупаете и какой фактор способен изменить отношение рынка к этой компании.**

Почти два месяца Минфин практически не выходил на рынок ОФЗ. А затем вернулся сразу с крупным предложением: **флоатер почти на 1 трлн ₽ и новые выпуски с фиксированным купоном.** Для меня здесь интересен не сам объем размещения. **Гораздо важнее то, какую новую планку доходности государство устанавливает для всего рынка облигаций.** 📈 **Почему инвесторы выбрали флоатер?** 2 сентября спрос на ОФЗ с переменным купоном составил около **1,42 трлн ₽**. Разместить удалось почти 939 млрд ₽. А вот с классическими ОФЗ ситуация оказалась заметно скромнее. 9 сентября Минфин разместил 86,7 млрд ₽, причем доходность пятилетнего выпуска составила **15,45%**, тринадцатилетнего — **15,97%**. Еще через неделю семилетние бумаги разместили уже под **16,3%**. На мой взгляд, рынок сейчас говорит довольно четко: **инвесторы готовы покупать высокий доход, но пока не хотят слишком надолго фиксировать текущие ставки.** Именно поэтому флоатеры выглядят логично. Их купон привязан к денежному рынку: если снижение ставок окажется медленным, доходность такой бумаги продолжит оставаться высокой. 🏦 **А теперь самое интересное — корпоративные облигации** Прямой войны за деньги между Минфином и компаниями пока нет. ОФЗ в основном рассчитаны на средние и длинные сроки, тогда как корпоративный рынок гораздо сильнее представлен короткими выпусками. Но косвенное давление уже возникает. Представьте себя инвестором: государство предлагает **14–16%+ практически без кредитного риска**. Почему после этого вы должны покупать корпоративную облигацию с сопоставимой доходностью? Именно поэтому корпорациям приходится добавлять премию за риск. Для качественных заемщиков спред к ОФЗ сейчас оценивается примерно в **45–50 б.п.**, тогда как раньше разница нередко доходила до 50–100 б.п. При этом новые корпоративные размещения уже проходят примерно в диапазоне **17–19% годовых**. ⚠️ **Здесь я вижу главный риск** Если высокая ставка сохранится еще на год-полтора, Минфин может изменить структуру заимствований и активнее выходить в более короткий сегмент. Тогда ситуация станет интереснее: **ОФЗ начнут конкурировать с корпоративными облигациями уже напрямую.** А это означает более дорогие деньги для бизнеса. Компании со слабым балансом окажутся в особенно сложном положении: им придется либо платить инвесторам все большую премию, либо сокращать объем новых заимствований. **🎯 Что бы я делал?** Я бы сейчас не пытался угадать точную дату разворота ставки. Гораздо разумнее, на мой взгляд, **покупать облигации частями и использовать скачки доходностей**, которые возникают после крупных размещений Минфина. Особенно интересным выглядит средний участок кривой — примерно **3–7 лет**. Здесь уже можно получить повышенный купон, но при снижении ставок остается пространство и для роста цены самой облигации. Длинные бумаги пока требуют большей осторожности: доходности около **16% и выше** показывают, что рынок все еще закладывает значительную неопределенность относительно будущей ставки. Думаю, что возвращение Минфина — это только начало нового этапа для долгового рынка. **Государство фактически стало ориентиром, по которому инвесторы теперь будут оценивать любой корпоративный риск.** Поэтому в ближайшие месяцы я бы ждал не просто высокой доходности облигаций, а **более жесткого отбора эмитентов**. Для хорошей компании премия к ОФЗ должна быть оправдана риском. Для слабой — одной высокой ставки уже может оказаться недостаточно. Именно поэтому сейчас я бы смотрел не на вопрос **«где дают 18%?»**, а на гораздо более важный: **«Сколько мне должны заплатить за тот риск, который я на себя беру?»**