Хэштег #кредитныйанализ | Тинькофф Инвестиции Пульс

Войти

Исследование – как рейтинг влияет на ставку купона размещений облигаций У меня есть сервис Finolive, где начинают накапливаться уникальные знания и данные, которые любопытно анализировать. На основе этих данных, можно делать интересный перекрестный анализ. Уже ранее была статья «Исследование – какой рейтинг был у компаний перед дефолтом Сейчас меня интересует «средние по больнице» цифры премий/надбавок за риск. Выгрузил инфу по 694 последним размещениям – во что обходится каждая ступень рейтинга на первичке. Хватает ли этой надбавки на риск и можно ли по цене размещения понять, что у эмитента будут проблемы? ⏹️ Итоговая лестница Итак, метод расчета. Взял все рублёвые выпуски с фиксированным купоном с января 2025 года, это 1018 штук. Выкинул 324 структурные ноты с купоном 0,01%, иначе медиана купона AAA уходит к 5% и считать нечего. Осталось 694. Надбавку считаю как разницу медиан внутри одного месяца. Это принципиально, потому что за 21 месяц медианный купон размещения упал с 24,88% до 17,75% вслед за ключевой. Любопытно, что надбавка за AA по полугодиям уменьшалась +2,80, +1,38, +1,25 и +0,25 пп. За два года сжалась так, что теперь разницу между AAA и AA рынок почти перестал оплачивать. (так, а зачем тогда вообще нужен рейтинг АА сейчас?) ⏹️ Хватает ли надбавки на риск? Но наша-то цель взять что-нибудь в будущие наблюдения. Эксперт РА раскрывает наблюдаемые частоты дефолта по категориям, и на 1 июля 2026 года за год у нас есть полноценный список вероятности дефолтов: 0,09% у AA 0,58% у A 1,50% у BBB 4,09% у BB 5,39% у B 13,64% у CCC Советую изучать рейтинги и их методику – кстати это все открыто лежит у них на сайтах Вывод: лучше всех выглядит BBB +5,69 пп. А ниже BBB чистый остаток уже не растёт. У CCC остаток отрицательный. ⏹️ Динамика выпусков у дефолтных эмитентов 🔴 СибАвтоТранс разместил три выпуска, надбавка росла с 1,75 до 3,15 и затем аж до 8,00 пп! Через четыре месяца после этого – сообщение о неисполнении обязательств 🔴 ЕвроТранс прошёл обратный путь, с 2,00 до 1,00 и затем до нуля. На момент размещений был рейтинг A−, отозванный за 26 дней до сообщения 🔴 Борец Капитал занятен тем, что все три его размещения прошли уже после собственного сообщения о неисполнении, с увеличенной надбавкой 0,45, потом 1,57 и 1,97 п.п. Деньги ему давали, но всё дороже относительно группы. Для контраста позитивные примеры 🟢 ВЭБ.РФ с 59 выпусками на 2,6 трлн руб после первого держится своей ступени, разброс всего 1,46 🟢 ИКС 5 Финанс с 8 выпусками стабильно занимает дешевле среднего Вывод: есть общий тренд, ставка на размещении показывает о будущих проблемах больше, чем годовой отчёт и тем более рейтинговые агентства. Например, при рейтинге АА давать надбавку в 4-5% к ключевой ставке сейчас это сомнительно и подозрительно (это выдуманный пример) 📋 Итоговые тезисы 1. Сравнивать процент не с рынком вообще, а с медианой своей рейтинговой ступени в том же временном периоде и желательно в той же отрасли 2. Разницы между ААА и АА практически нет в премиях (на момент 2025-2026) 3. Смотреть A → BBB. Это самая выгодная по деньгам за риск: у BBB остаётся +5,69 пп сверх наблюдаемой частоты дефолта, больше, чем у любой другой ступени. Но! Это серьезный риск, не для начинающих и не на всю сумму 4. У эмитента с несколькими выпусками смотреть ряд предыдущих, в динамике. Такие изменения могут быть первыми сигналами проблем у компании * * * А вы смотрите на премию к своей рейтинговой группе, когда участвуете в размещении?

🏭 АО «АБЗ-1» (ABZ1): G-spread до 550 б.п. — премия за риск выше рынка при снижении долговой нагрузки Привет, инвесторы! 👋 Разбираем отчетность АО «АБЗ-1» по РСБУ за I кв. 2026 г. и МСФО холдинга. Индивидуальный отчет эмитента ожидаемо показывает сезонный провал и давление флоатеров, но сама операционная группа защищена длинной концессией и выигрывает от весеннего снижения ставки ЦБ до 14,5%. 🕵️ О масштабе: АО «АБЗ-1» — ведущий производитель асфальтобетонных смесей и ключевой долговой SPV-центр крупного строительного холдинга на Северо-Западе. Выручка группы на горизонте последних 12 месяцев превышает 30+ млрд руб., а базовый операционный поток FFO до процентов и налогов стабилизировался в диапазоне 4,0–4,5 млрд руб. в год. В обращении облигаций на сумму 11 млрд руб. Рейтинг: ruA- от Эксперт РА (сентябрь 2025 г.) и BBB(RU) от АКРА. 📈 Почему присматриваюсь (аргументы «за»): ✅ Трансформация через ГЧП. Группа контролирует долю в 30-летней концессии трамвайной сети «Купчино – Шушары – Славянка» (проект «КШС»). Это обеспечивает холдинг многолетним гарантированным контрактом генподряда со стабильной маржой. ✅ Комфортный долг. На консолидированном уровне чистый долг к FFO находится в консервативном для отрасли диапазоне 2.0x–2.5x. Пиков погашений в ближайшие 12 месяцев нет (доля краткосрочного долга — 21,9%), долг сбалансирован. ✅ Выгода от снижения КС. Значительная часть портфеля привлечена под плавающие ставки (флоатеры серий 002P-02, 05 с привязкой к КС). Снижение ставки до 14,5% весной 2026 года автоматически снизит стоимость обслуживания долга во II полугодии. ⚠️ Где реально переживаю (риски): ❌ Структурная субординация. Эмитент аккумулирует публичный долг, но реальные ликвидные активы и техника находятся на балансах дочерних операционных структур.При этом АБЗ-1 выступает поручителем по их кредитам на 10,48 млрд руб. [Рис.1] Банковские кредиты обеспечены залогами, а бондхолдеры держат бланковый (необеспеченный) долг — в случае дефолта шансы на высокое возмещение будут минимальными. ❌ Рост процентных издержек. Из-за жесткой ДКП конца 2025-го процентные расходы в I кв. подскочили в 2,3 раза до 586,7 млн руб. [Рис. 2]. Остаток кэша с начала года упал вдвое — до 1,27 млрд руб. [Рис. 3], хотя для прохождения весны этого достаточно. ❌ Глубокая сезонность. I квартал — традиционный «мертвый сезон» для дорожников. Выручка по РСБУ рухнула в 2 раза до 30,7 млн руб., из-за чего на балансе сформировался чистый убыток в размере 251,5 млн руб. [Рис. 4,5]. 📊 Ключевые метрики (РСБУ / данные МСФО группы): ▸ Net Debt / EBITDA : ~2.3x → ~2.2x — Очень комфортно для сектора ГЧП ✓ ▸ Доля краткосрочного долга: 21,9% (без пиков погашений) ✓ ▸ Выручка РСБУ (I кв. 25 → I кв. 26): 61,8 млн → 30,7 млн руб. ⚠️ ▸ Чистый результат РСБУ: убыток -150 млн → убыток -251,5 млн руб. ⚠️ ▸ Кэш на балансе индивидуально : 2,73 млрд → 1,27 млрд руб. — Плановое использование накопленной с лета подушки ликвидности ✓ 📋 Ключевые выпуски в обращении: ▸ АБЗ-1 001P-05 ({$RU000A1070X5} ) до 30.09.2026 | ~16,99% ▸ АБЗ-1 002P-03 ( ) до 07.05.2028 | ~17,75% ▸ АБЗ-1 002P-04 ( ) до 16.10.2028 | ~18,26% ▸ АБЗ-1 002P-06 ( ) до 01.04.2029 | ~18,84% ▸ АБЗ-1 002Р-01 ( ) до 24.09.2027 | ~19,85% (КС + 4,0%) ▸ АБЗ-1 002P-02 ( ) до 25.02.2028 | ~19,66% (КС + 4,5%) ▸ АБЗ-1 002P-05 ( ) до 26.11.2028 | ~18,91% (КС + 5,0%) ⚖️ Мой взгляд: Рынок продолжает оценивать АБЗ-1 по старому рейтингу BBB от АКРА, частично игнорируя апгрейд от Эксперт РА до «ruA-». Кредитная премия (G-spread) до 550 б.п. выглядит избыточной для компании с 30-летней концессией. Слабый зимний отчет РСБУ — стандартная сезонность, которая перекрывается накопленной подушкой ликвидности и лимитами от госбанков. Стресс-тесты группа проходит уверенно. ❓ Закупили АБЗ-1 или обходите стороной?👇 Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией (Не ИИР).

🏗️ ПАО «АПРИ» — рынок даёт 28–32% годовых, а баланс кричит «пирамида». Разбираю, почему высокий рейтинг здесь — ловушка. Привет, инвесторы! 👋 Посмотрел отчётность девелопера ПАО «АПРИ» за 2025 год — картина оказалась куда страшнее, чем рейтинги BBB- дают понять. 🕵️ Для понимания масштаба: ПАО «АПРИ» — один из крупнейших застройщиков Челябинской области. Заявленная выручка 2025 года — почти 25 млрд руб., однако совокупный долг достиг гигантских 43,6 млрд руб. (Рис 1). На бирже торгуются более десятка розничных облигаций с экстремальными купонами. Рейтинг: BBB-|ru| от НРА и BBB-.ru от НКР. 📈 Аргументы «за» (если очень постараться): ✅ Региональное лидерство — 1 место по объему накопленного ввода жилья в домашнем регионе, проекты реальные, стройка идет. (Рис 2). ✅ Масштабные амбиции — диверсификация в Екатеринбург, Владивосток и Ленинградскую область, плюс попытка запустить мультикурорт «Фан Парк». (Рис 3,4). ⚠️ Где реально переживаю (и это не мелочи): ❌ Манипуляции с МСФО (Абсолютный стоп-фактор) — аудитор выдал заключение с оговоркой. Выявлено искусственное завышение выручки и прибыли на 1,89 млрд руб. за счет сделок с дочерними компаниями. (Рис 5). Это маскирует обвал реальной рентабельности. ❌ Долговая пирамида — операционный денежный поток (CFO) за год составил минус 10,6 млрд руб. (с учетом аудиторских корректировок). (Рис 6,7). Компания стремительно сжигает кэш, а выживает только за счет штамповки новых облигаций под 25-34%, чтобы гасить старые долги и выплачивать проценты. ❌ «Стена долга» — 25,5 млрд руб. краткосрочных обязательств (кредитов и займов) нужно погасить или рефинансировать в течение ближайших 12 месяцев, при этом живых денег на счетах всего 601 млн руб. (Рис 8,9). ❌ Корпоративная турбулентность — внезапная отставка многолетнего генерального директора в марте 2026 года, произошедшая прямо перед публикацией столь слабой отчетности. (Рис 10). 📊 Ключевые метрики (с учетом нормализации аудитором): 2024 → 2025 ▸ Net Debt / EBITDA: ~3.6x → 7.27x — долговая нагрузка в космосе ❌ ▸ ICR (EBIT / фин. расходы в P&L): 2.3x → 1.20x — обвал, проценты съедают всю операционную маржу ❌ ▸ Выручка (очищенная): 23,3 млрд → 23,1 млрд руб. — стагнация реальных продаж ⚠️ ▸ Чистая прибыль (скорр.): 2,44 млрд → 0,38 млрд руб. — падение на 84,5% ❌ ▸ Кэш на балансе: 4,16 млрд → 0,6 млрд руб. — тает на глазах ⚠️ ▸ FCF: -7,56 млрд → -12,02 млрд руб. — сжигание ликвидности ускоряется ❌ 📋 Топ-10 выпусков в обращении (текущие параметры доходности на май 2026 года по данным Московской Биржи) : ▸ АПРИ БО-002Р-03 ( ) до 29.09.2026 | 31,79% ▸ АПРИ БО-002Р-02 ( ) до 22.04.2027 | 30,17% ▸ АПРИ БО-002Р-09 ( ) до 03.09.2027 | 29,65% ▸ АПРИ БО-002Р-10 ( ) до 28.08.2026 | 29,31% ▸ АПРИ БО-002Р-05 ( ) до 24.02.2027 | 29,23% ▸ АПРИ БО-002Р-04 ( ) до 17.12.2027 | 28,92% ▸ АПРИ БО-002Р-08 ( ) до 03.01.2029 | 28,69% ▸ АПРИ БО-002Р-11 ( ) до 13.08.2028 | 28,16% ▸ АПРИ БО-002Р-01 ( ) до 03.11.2026 | 27,62% ▸ АПРИ БО-002Р-07 ( ) до 20.08.2026 | 24,68% ⚖️ Мой взгляд: ПАО «АПРИ» — это девелопер, прочно застрявший в спирали рефинансирования на фоне жесткой ДКП. Рейтинг BBB- — это иллюзия, и публикация МСФО с аудиторской оговоркой станет верным триггером к скорому даунгрейду (снижению рейтинга). Инвертированная кривая (доходность короткого выпуска 03 превышает доходности длинных) кричит о страхе рынка перед высочайшим риском скорого кризиса ликвидности. Позицию не открываю. Если держите — воспринимайте текущие котировки в 97–99% от номинала как последнюю комфортную точку для выхода. Риск каскадного кросс-дефолта при Net Debt/EBITDA > 7x не окупается предлагаемыми рынком купонами. ❓АПРИ и другие ВДО с купоном 30%: берете риск или пас?👇 Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией (Не ИИР).

🏗️ АФК Система — рынок даёт 16–22% годовых, а баланс кричит «банкрот». Разбираю, почему высокий рейтинг здесь — ловушка. Привет, инвесторы! 👋 Посмотрел отчётность АФК «Система» за 2025 год — картина оказалась куда страшнее, чем рейтинги AA- дают понять. 🕵️ Для понимания масштаба: АФК «Система» — крупнейший российский диверсифицированный холдинг (МТС, Segezha, Ozon, Медси, Эталон). Выручка 2025 года — 1 332 млрд руб. В обращении публичных облигаций на 120+ млрд руб. в 10 крупных выпусках. Рейтинг: AA-(RU) от АКРА и ruAA- от Эксперт РА (оба — прогноз «Негативный»). 📈 Аргументы «за» (если очень постараться): ✅ Выручка 1,33 трлн руб. (+8,3% г/г) — масштаб реальный, холдинг не схлопывается. МТС и Медси держат операционную базу. ✅ OIBDA 378 млрд руб. (+15,1% г/г) — на уровне операционного денежного потока цифра выглядит прилично. Проблема — она полностью съедается процентами. ✅ Системная значимость — госбанки (Сбер, ВТБ) экономически не могут допустить обрушения холдинга такого масштаба. Это и держит рейтинги, и даёт время на манёвр. ⚠️ Где реально переживаю (и это не мелочи): ❌ Долговая спираль — чистые финансовые расходы 359 млрд руб. против EBIT 134 млрд руб. ICR ~0.37x. Это не жёлтый флаг — это уже пожар. Операционная прибыль покрывает лишь треть процентов, остальное берётся новыми кредитами. ❌ «Стена долга» почти в триллион — 807 млрд руб. краткосрочных обязательств при 116 млрд кэша на балансе. Отрицательный оборотный капитал — 935 млрд руб. Менеджмент сам признаёт угрозу непрерывности деятельности в примечаниях к отчётности. ❌ Отрицательный капитал и токсичные дивиденды — капитал акционеров АФК «Система» = минус 173,7 млрд руб. При этом в 2025 году выплачено 21 млрд руб. дивидендов. Деньги взяты в долг и переданы мажоритарию — классический трансфер от бондхолдеров к акционерам. ❌ Забалансовые схемы через ЗПИФы — 50+ млрд руб. проблемных долгов Segezha спрятаны в деконсолидированный ЗПИФ с опционом возврата. При кросс-дефолте эти обязательства одним движением вернутся на баланс корпоративного центра. 📊 Ключевые метрики: 2024 → 2025 ▸ Net Debt / OIBDA: ~4.2x → 4.21x — нагрузка не снижается ❌ ▸ ICR (EBIT / фин. расходы): ~0.5x → ~0.37x — обвал, долговая спираль ❌ ▸ Выручка: 1 230 млрд → 1 332 млрд руб. — рост есть, но толку мало ⚠️ ▸ Чистый убыток (акц. АФК): -26 млрд → -222 млрд руб. — катастрофа ❌ ▸ Кэш на балансе: 158 млрд → 116 млрд руб. — тает ⚠️ ▸ Собственный капитал: +88 млрд → -174 млрд руб. — технически банкрот ❌ ▸ FCF: -188 млрд → -49 млрд руб. — улучшение, но всё ещё отрицательный ⚠️ 📋 Топ-10 выпусков в обращении: ▸ 001P-17 ( ) до 25.11.2030 | 18,33% ▸ 001P-19 ( ) оферта 28.05.2026 | 20,25% — до оферты 5 недель ▸ 002P-02 ( ) до 20.05.2027 | 16,63% — торгуется выше номинала ▸ 002P-03 ( ) до 24.03.2027 | 16,82% ▸ 002Р-01 ( ) до 20.04.2027 | 18,44% ▸ 001P-10 ( ) до 31.03.2027 | 19,05% ▸ 001P-13 ( ) до 23.11.2026 | 18,31% ▸ 001P-29 ( ) до 18.05.2028 | 22,06% — дисконт 10% ▸ 001P-30 ( ) до 17.08.2028 | 21,44% — дисконт 10% ▸ 001P-31 ( ) до 08.11.2028 | 22,01% — дисконт 11% ⚖️ Мой взгляд: АФК «Система» — это холдинг, погрязший в долговой спирали. Рейтинг AA- держится исключительно на страхе системного коллапса, а не на цифрах баланса. YTM 16–22% выглядит аппетитно, но не отбивает recovery rate при принудительной реструктуризации — а именно такой сценарий становится базовым при ICR 0.34x и капитале минус 174 млрд. Позицию не открываю. Если держите — рассматривайте выход через оферту 001P-19 (28.05.2026). Длинные бумаги (2028) с дисконтом 10% — это уже рынок вам подсказывает цену риска. ❓А вы держите бумаги АФК в портфеле? Или уже вышли — и если да, то почему?👇 Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией (Не ИИР).

🌲 Сегежа Групп (003P-10R): OIBDA 14 млн при долге 67 млрд — рынок прайсит лесного гиганта как преддефолтный мусор. Разбираю, есть ли там что-то кроме ставки на «Систему» Привет, инвесторы! 👋 Полез в аудированную МСФО-отчётность Сегежи за 2025 год — картина оказалась хуже, чем ожидал. Не операционные трудности, а полноценное финансовое бедствие: операционный убыток 50,6 млрд, чистый убыток 88,4 млрд, а на балансе РСБУ — лишь 2,17 млрд руб. живого кэша. При этом в мае наступают оферты, которые рынок оценивает с доходностью 36–60%. Ниже — разбор, почему так и что с этим делать. 🕵️ Масштаб: ПАО «Сегежа Групп» — один из крупнейших лесопромышленных холдингов РФ, аренда 15,6 млн га леса, до 90% сырья собственный лесфонд. Выручка 2025 года — 89,2 млрд руб., облигаций в обращении на 48+ млрд. Мажоритарий — АФК «Система» (ruAA-). 📈 Аргументы «за»: ✅ АФК «Система» — единственный живой якорь. В начале 2026-го уже предоставила межгрупповой займ 10,4 млрд для закрытия кассового разрыва. Акционер с рейтингом ruAA- исторически не допускает публичного банкротства активов — репутационные потери для всего периметра корпорации слишком высоки. ✅ Чистый долг сократился с 147,9 до 67,0 млрд после масштабного SPO на 113 млрд в 2025 году. Конвертация долга в капитал формально улучшила структуру баланса. ⚠️ Где реально переживаю: ❌ Maturity Wall — май 2026 горит. Оферты 003P-02R (05.05) и 002P-04R (28.05) через считанные недели. YTO по 003P-02R — 60,09%, рынок прайсит дефолт. Кросс-дефолт по одному выпуску акселерирует весь долг на 70+ млрд. ❌ CFO минус 26,4 млрд — сжигают ~2,2 млрд в месяц. Кэш РСБУ — 2,17 млрд. Проценты 18 млрд в год не покрываются ни копейкой. Классическая долговая спираль: берём новый долг, чтобы платить по старому. ❌ Забалансовые опционы 29 млрд — ковенанты нарушены на 31.12.2025. Контрагенты вправе требовать немедленного исполнения. Переподписание обещано на 2 кв. 2026 — пока только намерение. ❌ Going Concern — аудитор АО «ДРТ»: «значительные сомнения в способности продолжать деятельность» за 2024 и 2025 год. Два года подряд. Автотриггер закрытия лимитов у институционалов. ❌ Деревообработка убыточна физически — OIBDA сегмента отрицательная. Сибирские активы списаны на 62 млрд по РСБУ — менеджмент сам признал, что капитал не вернётся. 📊 Метрики: 2024 → 2025 ▸ Net Debt / OIBDA: 14,76x → 4787x ❌ ▸ ICR (EBIT/проценты): отриц. → глубоко отриц. ❌ ▸ Выручка: 101,9 → 89,2 млрд руб. ⚠️ ▸ Чистый убыток: -22,3 → -88,4 млрд руб. ❌ ▸ OIBDA: 10,0 → 0,014 млрд руб. ❌ ▸ Операционный CF: -22,7 → -26,4 млрд руб. ❌ ▸ Кэш РСБУ: → 2,17 млрд руб. ❌ ▸ G-spread (2028–29): → ~2000–2600 б.п. ❌ 📋 Выпуски: ▸ 003P-02R () оферта 05.05.2026 | YTO 60,09% 🔥 ▸ 002P-04R () оферта 28.05.2026 | YTO 40,95% ▸ 003P-03R ({$RU000A107BP5}) погашение 02.09.2026 | YTM 39,36% ▸ 002P-01R () оферта 16.11.2026 | YTO 38,81% ▸ 003P-04R () погашение 08.04.2027 | YTM 40,95% ▸ 003P-06R () погашение 25.01.2028 | YTM 40,25% ▸ 003P-08R () погашение 10.06.2028 | YTM 36,52% ▸ 003P-10R () погашение 19.01.2029, амортизация | YTM 37,85% ⚖️ Мой взгляд: Сегежа сегодня — не корпоративный эмитент, а бинарная ставка на одно решение одного акционера. Кредитный анализ здесь не работает: все показатели в красной зоне, аудитор сомневается в непрерывности деятельности, ковенанты нарушены. Если «Система» закроет майский разрыв — держатели коротких выпусков получат 36–60% за несколько недель. Если нет — кросс-дефолт, предъявление опционов на 29 млрд, банкротство. Recovery для необеспеченных бондхолдеров — 0–20%: лучшие активы уже в залоге у банков, сибирские мощности де-факто обесценены. Позицию не открываю. Держателям — серьёзно рассмотрите выход на вторичке, пока бумаги торгуются. ❓ Верите, что «Система» вытащит Сегежу ещё раз — или ресурс терпения на исходе?👇 Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией (Не ИИР).

🏦 ПАО «МГКЛ» (Мосгорломбард): EBITDA margin 7,1% при стоимости долга 30% — разбираю, почему математика не сходится Привет, инвесторы! 👋 Наткнулся на серию облигаций с купоном до 30% и ежемесячными выплатами — звучит как мечта ВДО-инвестора. Полез в отчётность за 2025 год — картина оказалась куда тревожнее, чем обещает маркетинг. 🕵️ Для понимания масштаба: МГКЛ — публичный холдинг, 81% выручки — оптовая торговля драгметаллами. Выручка 2025 года — 32 млрд руб. (+268% г/г). В обращении 11 выпусков облигаций на 5,5 млрд руб. Рейтинг: ruBB− от Эксперт РА (Стабильный, после даунгрейда в сентябре 2025) и BB|ru| от НРА (Стабильный, ноябрь 2025). Неквалам доступны 2 выпуска (001PS-01, 001PS-02). 📈 Что формально выглядит неплохо (аргументы «за»): ✅ Net Debt/EBITDA = 1,1х — формально в зелёной зоне. Компания накопила 4,6 млрд руб. кэша от свежих займов, что технически обнуляет чистый долг. ✅ ICR = 2,6х — проценты с запасом покрываются. EBIT 2,6 млрд при процентных расходах 1,0 млрд. ✅ Ликвидность бумаг высокая для ВДО — дневной оборот по 001Р-07 ~5 млн руб., позиции можно закрыть быстро. ⚠️ Где реально переживаю (риски): ❌ Отрицательный процентный рычаг. EBITDA margin рухнула с 13,5% до 7,1%, а стоимость долга — 25–30%. Каждый привлечённый рубль сжигает капитал: отдача от активов не покрывает стоимость фондирования. ❌ Инсайдерская торговля — подтверждена Эксперт РА. Топ-менеджмент торговал акциями на инсайдерской информации. Это грубейшее нарушение фидуциарных обязанностей перед кредиторами. ❌ Tunneling через M&A. ООО «Звезда» куплена за ~1 млрд руб. при капитале 176 млн и нулевом штате. Следом — «Ломбард Аквамарин» за 50 тыс. и «Глобальный Обучающий Центр» за 10 тыс. Деньги розничных инвесторов уходят из контура. ❌ Смена бизнес-модели. Ломбардный бизнес сжался до 9% выручки. 81% — низкомаржинальный сырьевой трейдинг, который невозможно рентабельно финансировать долгом под 30%. ❌ Валовый долг идёт к критическим 4x EBITDA. Эксперт РА прогнозирует Debt/EBITDA выше 4,0х к 2026 году. Пики погашений: 1 млрд в 2029-м и сразу 3 млрд в 2030-м. 📊 Ключевые метрики: 2024 → 2025 ▸ Net Debt / EBITDA: 1,9х → 1,1х — кэш от займов маскирует реальный риск ⚠️ ▸ Валовый долг / EBITDA: 2,2х → 2,6х (прогноз Эксперт РА: 4,0х к концу 2026) ❌ ▸ ICR (EBIT / проценты): 3,3х → 2,6х — ухудшение, тренд негативный ⚠️ ▸ Выручка: 8,7 млрд → 32,0 млрд — +268%, но 81% — низкомаржинальный металл ⚠️ ▸ EBITDA margin: 13,5% → 7,1% — катастрофическое падение вдвое ❌ ▸ Процентные расходы: 0,49 млрд → 1,0 млрд — удвоение за год ❌ ▸ Чистая прибыль: 0,39 млрд → 0,72 млрд — +84%, но чистая маржа 2,2% ⚠️ ▸ Валовый долг: 2,78 млрд → 6,0 млрд — +116% ❌ ▸ Кэш на балансе: ~0,5 млрд → 4,6 млрд — дорогие займы без аллокации ❌ ▸ G-spread (001Р-07): ~1 260–1 283 б.п. — рынок прайсит дефолтный риск ❌ 📋 Выпуски в обращении: ▸ 001Р-07 ( ) до 11.01.2030 | 26.65% ▸ 001Р-08 ( ) до 02.07.2030 | 27.13% ▸ 001PS-01 ( ) до 20.11.2030 | 26.50% ▸ 001PS-02 ( ) до 08.02.2031 | 27.62% ▸ G01 ( ) индексирован к золоту | 14.17% ▸ Выпуск 3 ( ) до 25.06.2027 | 26.18% ▸ Выпуск 4 ( ) до 25.01.2028 | 26.40% ⚖️ Мой взгляд: МГКЛ финансирует трейдинг с маржой 7% долгом под 30% — математика не сходится. Стоп-фактор не в цифрах, а в людях: инсайдерская торговля топ-менеджмента и миллиард на покупку убыточной «пустышки» — это не ошибки, это система. Эксперт РА срезало рейтинг и зафиксировало «крайне высокий уровень корпоративных рисков». Доходность 27–29% не отбивает recovery rate 30–45% при дефолте. Позицию не открываю. ❓ Держите ли вы облигации МГКЛ у себя в портфеле?👇 Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией (Не ИИР).

⚡️ Россети Сибирь (001P-01): 16.7% годовых от дочки Правительства РФ — смотрю, есть ли подвох Привет, инвесторы! 👋 Полез в аудированную МСФО-отчётность за 2025 год — картина оказалась неожиданно интересной. Флоатер с щедрой премией от квазисуверенного эмитента. Разбираю, стоит ли брать. 🕵️ Для понимания масштаба: Россети Сибирь — монопольный оператор распределительных электросетей в 7 регионах Сибирского ФО (Алтай, Бурятия, Красноярск, Кузбасс, Омск, Хакасия, Чита). Выручка 2025 года — 133 млрд руб. (+72% г/г). Контролирующий акционер — ПАО «Россети» → Росимущество → Правительство РФ. Рейтинг: АА+ (АКРА), прогноз стабильный. 📈 Почему присматриваюсь (аргументы «за»): ✅ Net Debt/EBITDA = 2.83x — ещё в 2023-м было 6.93x, катастрофа. За два года менеджмент радикально расчистил баланс: EBITDA выросла с 6.4 до 15.6 млрд руб. Показатель вышел из «красной зоны». ✅ Реструктуризация долга в 2025-м — короткий долг сократили с 35.7 до 12.8 млрд руб., длинный — вырастили с 14.5 до 39.6 млрд. «Стена погашений» отодвинута. Пики ликвидности сняты с повестки. ✅ FCF впервые в плюсе: +4.3 млрд руб. — два года подряд был минус. В 2025-м операционный поток утроился до 18.2 млрд руб. Бизнес начал генерировать кэш сам, без опоры на банки. ✅ Флоатер КС+1.70%, ежемесячный купон — при текущей ставке 15% это 16.7% годовых. Дюрация стремится к нулю — ни процентного, ни ценового риска. Спред 170 б.п. аномально щедрый для рейтинга АА+: рынок в среднем даёт 100–130 б.п. аналогам. ✅ Невыбранные кредитные лимиты госбанков — 78.6 млрд руб. — подушка ликвидности полностью перекрывает весь краткосрочный долг (12.8 млрд). Риск кассового разрыва — нулевой. ⚠️ Где переживаю (риски): ❌ ICR = 1.12x — операционной прибыли едва хватает на проценты. При ставке 15–21% малейший стресс по выручке уронит показатель ниже 1.0x и запустит «долговую спираль». ❌ FCF после обслуживания долга — минус 6.1 млрд руб. — из заработанных 4.3 млрд свободных средств 10.5 млрд ушло на проценты. Компания выживает за счёт рефинансирования, а не реальной прибыльности. ❌ Тарифный дефицит — тарифы РЭК/ФАС индексируются медленнее реальной инфляции и стоимости фондирования. EBITDA-маржа упала с 15.3% до 11.6%. Обесценение активов в Хакасии (335 млн руб.) — прямое следствие. 📊 Ключевые метрики: 2024 → 2025 ▸ Net Debt / EBITDA: 4.15x → 2.83x — радикальное улучшение ✓ ▸ ICR (EBIT / проценты): 0.80x → 1.12x — балансирует на грани ⚠️ ▸ Выручка: 77.6 млрд → 133.4 млрд — взрывной рост ✓ ▸ Чистая прибыль: −0.98 млрд → +1.12 млрд — вышли в плюс ✓ ▸ Кэш на балансе: 2.0 млрд → 9.3 млрд — накопили подушку ✓ ▸ Спред к КС: — → +170 б.п. — щедро для АА+ ✓ 📋 Выпуски в обращении: ▸ 001P-01 ( ) до 28.03.2029 | КС + 1.70% (≈ 16.70% годовых) Размещение 13 апреля 2026 г. по номиналу. Оферт нет. Амортизации нет. Погашение — пулей в 2029-м. ⚖️ Мой взгляд: Россети Сибирь — это классический арбитраж: слабый standalone-профиль против железобетонной квазисуверенной защиты. Частный бизнес с ICR 1.12x и отрицательным FCF after debt service я бы обходил стороной. Но это монопольный оператор критической инфраструктуры с доступом к 78 млрд руб. лимитов госбанков — дефолт здесь политически невозможен. Флоатер КС+1.70% с ежемесячным купоном и нулевой дюрацией — лучший вариант для тех, кто не хочет угадывать движение ставки. Беру на 5–8% портфеля, горизонт — до погашения в 2029-м. ❓ А вы верите, что ЦБ снизит ставку до 13% к концу 2026-го — или флоатеры ещё долго будут королями рынка?👇 Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией (Не ИИР).

⚡ ЭнергоТехСервис (001P-07 / 001P-06 / 001P-09): ICR 1.39x при долге 16,6 млрд — рынок прайсит их как надёжный BBB, а я вижу преддефолтную спираль. Разбираю. Привет, инвесторы! 👋 Полез в аудированную РСБУ-отчётность за 2025 год — картина оказалась куда страшнее рейтинга ruBBB+ от Эксперт РА. 🕵️ Для понимания масштаба: ООО «ЭнергоТехСервис» — один из топ-3 независимых игроков РФ в сегменте генерации на попутном нефтяном газе. Выручка 2025 года — 14,2 млрд руб., собственный парк электростанций свыше 300 МВт, 22 обособленных подразделения. В обращении облигаций на ~7 млрд руб. Рейтинг: ruBBB+ от Эксперт РА (Стабильный, янв. 2026). Снижен с ruA- в феврале 2025 — первое понижение за 4 года. 📈 Почему есть аргументы «за»: ✅ Выручка +21% г/г, EBITDA margin >40% — компания умеет перекладывать инфляцию на клиентов-нефтяников. Ценовая власть есть. ✅ Крупные контракты в начале 2026 года суммарно на 19,4 млрд руб. — портфель заказов даёт выручке поддержку ещё на годы вперёд. ✅ Высокие барьеры входа — 14 лицензий Ростехнадзора, 1 100 инженеров, специфичное оборудование. Конкурент не появится завтра. ⚠️ Где реально переживаю (риски): ❌ ICR (EBIT / проценты) = 1.39x — это преддефолтная зона. Любая задержка оплаты от нефтяника или просадка маржи на 3–4 п.п. — и операционная прибыль физически не покрывает проценты. Годом ранее было 1.49x — тренд вниз. ❌ Maturity Wall 2026 года — 5,1 млрд руб. краткосрочного долга (кредиты + лизинг) надо рефинансировать при ключевой ставке 15%. Стоимость нового долга: не ниже 18–20%. Процентные расходы вырастут ещё. ❌ Токсичная дивидендная политика — собственники вывели 301 млн руб. дивидендов в 2025 году на фоне FCF минус 1,08 млрд руб. и падения кэша на 35%. Акционеры буквально фондируют дивиденды деньгами держателей облигаций. ❌ Кросс-дефолт — просрочка по любому банковскому кредиту (Сбербанк, Совкомбанк) автоматически даёт право требовать досрочного погашения по всем облигациям одновременно. ❌ Нет Совета директоров, только РСБУ-отчётность и региональный аудитор. Независимого надзора — ноль. 📊 Ключевые метрики: 2024 → 2025 ▸ Net Debt / EBITDA: ~2.8x → ~2.44x — формально улучшение, но EBITDA не даёт кэша ✓/⚠️ ▸ ICR (EBIT / проценты): 1.49x → 1.39x — тренд вниз, в красной зоне ❌ ▸ Выручка: 11,7 млрд → 14,2 млрд — рост +21% ✓ ▸ Чистая прибыль: 0,73 млрд → 0,78 млрд — стагнация, реальный рост отрицательный ⚠️ ▸ Кэш на балансе: 1,49 млрд → 0,96 млрд — сгорело 35% ❌ ▸ FCF: −2,89 млрд → −1,08 млрд — хронически отрицательный 2 года подряд ❌ ▸ G-spread (выпуски 07/09): ~400 б.п. при медиане группы BBB ~1 095 б.п. ❌ 📋 Выпуски в обращении: ▸ 001P-07 ( ) до 14.06.2027 | 17,39% ▸ 001Р-06 ( ) до 08.12.2026 | 20,45% ⚠️ дисконт −19,8% к номиналу ▸ 001Р-09 ( ) до 06.03.2028 | 19,40% ⚖️ Мой взгляд: ЭнергоТехСервис — мощный бизнес, угодивший в долговую ловушку. Феноменальный рост выручки скрывает главное: компания работает не на кредиторов, а чтобы выжить. ICR 1.39x — это не «жёлтая зона», это красный флаг, который рейтинговые агентства пока деликатно называют «ограничивающим фактором». Доходности 17–19% по длинным выпускам (007 и 009) дают недостаточную премию к безрисковой ставке 15% при таком профиле риска. Рынок прайсит эти бумаги «по памяти» о рейтинге A-. Выпуск 001P-06 с дисконтом −19,8% честнее отражает реальность — там рынок уже задаётся вопросом о погашении. При стрессовом сценарии (нефть дешевеет, нефтяники режут бюджеты) Recovery Rate для бондхолдеров — не более 10–20%: бумаги бланковые, банки с залогами стоят первыми в очереди. Позицию не открываю. Существующим держателям — рассмотреть выход. ❓ Что кажется вам более опасным для ЭнергоТехСервис осенью 2026: закрытый первичный рынок ВДО или задержка платежей от нефтяного мейджора? 👇 Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией (Не ИИР).