Хэштег #omotenashi_capital | Тинькофф Инвестиции Пульс

{$EUTR}: от дефолта к банкротству. Что осталось акционерам и держателям облигаций? История «ЕвроТранса» перешла на следующий уровень. Теперь речь не только о просроченных купонах, но и о судебной процедуре банкротства. 12 октября подал заявление о признании ПАО «ЕвроТранс» банкротом. Аналогичное заявление подал кредитор «Альфамонолит». Рассмотрение заявления Сбербанка назначено на 12 ноября. Сам факт подачи иска ещё не означает, что компания признана банкротом. Почему это уже не просто временные трудности По итогам первого полугодия 2026 года: Выручка снизилась на 29%, до 76,6 млрд ₽. Чистый убыток составил 5,7 млрд ₽. Чистый долг достиг 77,1 млрд ₽. В сентябре компания допустила дефолт по публичному долгу. В обращении находились 10 выпусков облигаций общим объёмом около 27,1 млрд ₽. Компания также не исполняла заявки на выкуп облигаций. Дополнительный удар: 15 октября суд взыскал с сети АЗС «Трасса» 4,3 млрд ₽ в пользу структуры «Зарубежнефти». Это усиливает давление на финансовое положение компании. Все числа в одном абзаце для инвестора: Активы по балансу на 30.06.2026 составляют 149,7 млрд ₽, обязательства около 120,1 млрд ₽, формальный запас капитала около 29,6 млрд ₽. Из активов 79,5 млрд ₽ приходится на оборотные и 70,2 млрд ₽ на внеоборотные. При вынужденной продаже с дисконтом 5–20% на оборотные активы и 15–40% на внеоборотные компания может выручить ориентировочно 105,7–135,2 млрд ₽. После вычета обязательств остаётся от дефицита 14,4 млрд ₽ до остатка 15,1 млрд ₽, ещё до расходов на процедуру и дополнительных требований. Капитализация акций около 3,6 млрд ₽. Основной вывод: низкая биржевая оценка отражает риск того, что балансовый капитал не удастся превратить в реальные деньги. При стрессовом сценарии стоимость для акционеров может обнулиться. Риск банкротства очень высокий. У кого есть ?👇

ПИК уходит с биржи. Почему делистинг важен для инвестора? ПИК — показательный пример того, как корпоративное решение меняет инвестиционную ситуацию независимо от того, насколько перспективен сам бизнес. Когда цена выхода важнее потенциала роста ПИК уходит с биржи. Но самое интересное здесь не сам делистинг, а условия, на которых миноритарии выходят из капитала компании. 14 октября 2026 года акционеры одобрили делистинг. Мажоритарий АО Недвижимые активы, владевший примерно 98% акций, потребовал выкупить оставшиеся бумаги по 551,4 ₽ за акцию. Мосбиржа объявила о приостановке торгов с 20 октября. Почему это важно? 1. Миноритарий теряет ликвидность Пока акция торгуется на бирже, инвестор может продать её через стакан. После делистинга такой возможности в обычном режиме уже не будет. 2. Цена выкупа становится ключевым ориентиром {$APRI} 551,4 ₽ — это не прогноз справедливой стоимости бизнеса. Это цена, по которой мажоритарий потребовал выкупить оставшиеся акции. Для инвестора принципиальны три вопроса: соответствует ли цена стоимости бизнеса, какие права сохраняются у владельца акций и насколько сложно будет продать бумаги после ухода с биржи. 3. Делистинг не равен банкротству ПИК продолжает работать как девелопер. Уход с биржи сам по себе не доказывает ни финансового кризиса, ни переоценённости компании. В данном случае ключевой фактор — концентрация собственности у мажоритария. Вывод для инвестора При покупке акций нужно оценивать не только потенциальную прибыль, но и возможность выхода из инвестиции. У бумаги могут быть хорошие активы, сильный бизнес и привлекательная оценка. Но если ликвидность исчезает, а условия выхода определяются корпоративными процедурами, инвестиционный риск меняется. Доходность важна. Но возможность забрать свои деньги на приемлемых условиях не менее важна. Считаете такие условия выхода приемлемыми?👇

Полипласт: 40% к погашению это нормально? У Полипласта растёт EBITDA, но облигации {$RU000A10BPN7} торгуются с огромной премией за риск. Здесь есть конкретный повод искать рыночную аномалию: кредитное качество компании оказалось под дополнительной проверкой рейтингового агентства. Разберём, что может привести к восстановлению цены {$RU000A10DZK8} , а что, наоборот, усилит падение {$RU000A10B4J5} 1. Операционная прибыль За I полугодие 2026 года EBITDA выросла на 34%, до 33,7 млрд ₽. Бизнес продолжает зарабатывать. Но операционный денежный поток составил около −8,3 млрд ₽. Рост прибыли {$RU000A10DEQ0} пока не превратился в достаточный приток денег. 2. Долговая нагрузка Чистый долг / EBITDA составляет около 4,3x. Это высокая нагрузка, при которой компании критически важно сохранять доступ к кредитованию. 3. Главный сигнал: рейтинг на наблюдении 7 октября АКРА поставило рейтинг Полипласта A(RU) на наблюдение. Причина не в одном лишь размере долга, а в переоценке рисков ликвидности и экспортных поставок. Сам рейтинг пока не снижен, прогноз остаётся стабильным. Но теперь рынку предстоит получить ответ на вопрос, насколько устойчиво финансовое положение компании. 4. Почему цена может восстановиться В 2026 году компания планирует завершить текущую инвестиционную программу. На 2027–2028 годы заявлена инвестиционная пауза. Если капитальные затраты действительно снизятся, а новые производства начнут приносить деньги, давление на ликвидность может ослабнуть. Это один из главных потенциальных факторов переоценки облигаций. 5. Что может помешать переоценке Два ключевых риска: проблемы с экспортными поставками и ограничение доступного финансирования. При отрицательном денежном потоке даже прибыльный бизнес зависит от возможности привлекать деньги извне. Если оценка АКРА ухудшится, рынок может потребовать ещё большую премию за риск. 6. Что происходит с облигациями Рассмотрим П02-БО-16, {$RU000A10F7V9} По данным на 14 октября, цена составляла 77,55% номинала, доходность к погашению была около 34,6%. Купон фиксированный, 17,45%, погашение 9 мая 2029 года. Котировки и параметры выпуска 7. Триггеры переоценки Позитивный сценарий: - АКРА снимает статус наблюдения без снижения рейтинга. - Экспортные поставки и доступ к финансированию стабилизируются. - Денежный поток улучшается после завершения инвестпрограммы. Негативный сценарий: - Рейтинг снижается. - Возникают новые ограничения ликвидности. - Инвестиционные расходы не сокращаются, а денежный поток остаётся отрицательным. C2V: предварительная оценка Полипласт интересен как кандидат на рыночную аномалию, но не как очевидная покупка. Текущая доходность может оказаться чрезмерной премией за временные трудности. Но она же может быть справедливой компенсацией за риск рефинансирования. Неочевидные на первый взгляд риски загнали доходность в космос. Напишите, если приемлете в портфеле такие компании!👇 А если да, то по какой причине.

Мега-разбор девелоперов: Часть 2. Рынок перегибает? Почему рейтинги расходятся В марте 2026 года НКР присвоило АО «Эталон-Финанс» рейтинг A-.ru со стабильным прогнозом. В апреле «Эксперт РА» понизило рейтинги облигаций эмитента до ruBBB+ с ruA-. Важно, что НКР оценивало эмитента на основании отчётности группы за период, завершившийся 30 июня 2025 года. Финансовые результаты за первое полугодие 2026 года появились позднее. НКР отмечало сильную ликвидность, диверсификацию проектов и устойчивые позиции группы. Но среди сдерживающих факторов также были высокая долговая нагрузка и невысокие показатели обслуживания долга. Получается, даже агентство, присвоившее более высокий рейтинг, видело проблему обслуживания обязательств. Рейтинги A-, ruBBB+ — разные оценки кредитоспособности, которые нужно сопоставлять с текущими финансовыми показателями. Какие погашения предстоят По опубликованным параметрам выпусков: 002Р-03. 6,75 млрд ₽. 1 апреля 2027 года 002Р-02. 8 млрд ₽. 30 сентября 2027 года 002Р-04. 10 млрд ₽. 11 ноября 2027 года 002Р-01. 10 млрд ₽. Оферта 19 мая 2028 года 002Р-05. 4,5 млрд ₽. 25 марта 2029 года В ближайший период до конца 2027 года предстоят погашения трёх выпусков на общую сумму 24,75 млрд ₽. Дополнительно в мае 2028 года по выпуску 002Р-01 предусмотрена оферта. Это не то же самое, что окончательное погашение по номиналу: условия оферты важны для оценки возможного оттока денег. Отдельно отмечу: выпуск БО-П03 на 10 млрд ₽ был полностью погашен в сентябре 2026 года. Что означает доходность 37,4% Рассмотрим выпуск 002Р-04: ISIN: RU000A10DA74. Номинал: 1 000 ₽. Цена на 14 октября: 89,03% от номинала. Купон: 20% годовых. Погашение: 11 ноября 2027 года. Доходность к погашению: около 37,4% годовых. Почему доходность выше купона? Инвестор покупает облигацию примерно за 890 ₽ без учёта НКД, получает купоны и рассчитывает на возврат 1 000 ₽ при погашении. Разница между ценой покупки и номиналом повышает расчётную доходность. Но эта доходность реализуется только при исполнении обязательств в соответствии с условиями выпуска. Если возникнут задержка выплат, реструктуризация или дефолт, фактический результат будет другим. В сравнении с доходность облигаций очень разная. В следующих выпусках попытаемся разобраться, почему именно. Вывод по C2V У «Эталона» есть реальные позитивные изменения: - EBITDA выросла на 28%. - Денежные поступления увеличились на 27%. - Чистый корпоративный долг сократился на 13%. - Группа продолжает вводить объекты и развивать более маржинальный премиальный сегмент. Но остаются существенные ограничения: - продажи снизились на 23%; - чистый убыток сохраняется; - операционный денежный поток отрицательный; - процентные выплаты за полугодие превысили EBITDA; в 2027 году предстоят погашения облигаций на 24,75 млрд ₽. Мой вывод: доходность около 37% как минимум заслуживает внимания.

Мега-разбор девелоперов: Рынок перегибает? На примере {$ETLN} Облигация Эталон-Финанс даёт около 37,4% годовых к погашению. Цена на 14 октября — 89,03% от номинала. При этом у эмитента рейтинг A-.ru от НКР, а «Эксперт РА» в апреле понизило рейтинги облигаций с ruA- до ruBBB+. Разбираю по авторской модели C2V. 1. Продажи падают, денежные поступления растут {$ETLN} По итогам первого полугодия 2026 года: Выручка — 54,4 млрд ₽, снижение на 10% год к году. Продажи — 47,9 млрд ₽, снижение на 23%. Денежные поступления — 50,3 млрд ₽, рост на 27%. Ввод недвижимости в эксплуатацию — 326,8 тыс. кв. м, рост на 99%. На первый взгляд, цифры противоречат друг другу. Продажи падают, а денежные поступления растут. Противоречия нет: поступления включают деньги по ранее заключённым договорам, сделки с полной оплатой и реализацию непрофильных активов, в том числе земельных участков. Это помогает обслуживать обязательства сегодня. Но для устойчивого улучшения ситуации нужно восстановление новых продаж, а не только сбор денег по старым договорам. 2. EBITDA растёт, но процентная нагрузка съедает результат {$RU000A10EST2} За первое полугодие: EBITDA — 9,2 млрд ₽, рост на 28%. LTM EBITDA — 23,3 млрд ₽, рост на 8%. Чистый убыток — 13,2 млрд ₽. Чистые финансовые расходы — 22,5 млрд ₽. Самая важная цифра находится в отчёте о движении денежных средств. За шесть месяцев группа заплатила 16,2 млрд ₽ процентов. Годом ранее было 8,0 млрд ₽. То есть денежные выплаты процентов примерно удвоились. Для масштаба: 16,2 млрд ₽ — это около 176% EBITDA за тот же период. Это не полноценный коэффициент покрытия процентов: в группе есть проектное финансирование, а денежные выплаты и расходы в отчёте о прибылях и убытках рассчитываются по-разному. Но это наглядный сигнал, насколько тяжёлой остаётся финансовая нагрузка. EBITDA растёт, однако её недостаточно, чтобы игнорировать стоимость обслуживания долга. 3. Денежный поток — главный тревожный сигнал {$RU000A105VU7} Чистый поток денежных средств от операционной деятельности за первое полугодие составил −32,3 млрд ₽. За аналогичный период прошлого года было −34,4 млрд ₽. Это улучшение, но денежный поток всё ещё отрицательный. При этом денежные поступления от продаж выросли на 27%, до 50,3 млрд ₽. У девелопера большие оборотные потребности: строительство объектов, расчёты с подрядчиками, изменения активов и обязательств по договорам. В первом полугодии изменение активов по договорам отняло у денежного потока 17,8 млрд ₽, а выплата процентов — ещё 16,2 млрд ₽. Вывод: рост поступлений помог сократить долг, но пока не обеспечил положительный операционный денежный поток. Здесь важно не путать денежные поступления от покупателей с деньгами, которые остаются после всех операционных расходов и выплат процентов. 4. Долг сокращается, но проблема не решена {$RU000A105VU7} На 30 июня 2026 года: Валовый долг 196,3 млрд ₽ Корпоративный долг 80,2 млрд ₽ Проектный долг 116,1 млрд ₽ Чистый корпоративный долг 72,7 млрд ₽ Чистый корпоративный долг / LTM EBITDA 3,1x Средняя ставка по корпоративному долгу 14,6% Средняя ставка по проектному долгу 11,5% Денежные средства на балансе 7,4 млрд ₽ Это положительная динамика. Но долг всё ещё велик, а стоимость его обслуживания остаётся высокой. При этом денежные средства на балансе нельзя напрямую сравнивать со всем долгом группы: проектное финансирование связано со счетами эскроу и имеет собственную экономику обслуживания. Следующий разбор: {$APRI} в сравнении. Продолжение следует

Брусника: EBITDA выросла. Риск снизился? 1. Купонное покрытие. Денежные процентные платежи покрывались скорректированной EBITDA в 4,2x. Но при учёте процентов, включённых в себестоимость строительства, покрытие финансовых расходов составляло лишь 0,98x. Важно различать эти показатели. 2. Денежный поток. EBITDA за I полугодие 2026 года выросла в 2,4 раза, до 26,9 млрд ₽. Но чистый убыток составил 1,4 млрд ₽. EBITDA не равна свободным деньгам. 3. Долговая нагрузка. Чистый долг / EBITDA снизился до 2,98x. Динамика положительная, но методика компании и расчёт рейтингового агентства различаются. 4. Погашения. На 8 ноября 2026 года запланировано погашение выпуска 002Р-03 объёмом до 3,4 млрд ₽. С октября 2026-го по сентябрь 2027-го выплаты по облигациям могут составить до 12,8 млрд ₽ с учётом купонов и погашений. Рефинансирование будет иметь значение. 5. Ликвидность. На 30 июня 2026 года у компании было 4 млрд ₽ денежных средств и 154,1 млрд ₽ на эскроу-счетах. Эскроу нельзя считать свободными деньгами: после раскрытия средства прежде всего направляются на погашение проектных кредитов. 6. Залоговый щит. По выпуску 002Р-07 специального залога нет. При проблемах с выплатами держатель не получает отдельного обеспечения. 7. Доходность. По данным на 23 сентября 2026 года, доходность отдельных выпусков составляла около 23,3–26,5%. Например, 002Р-02 давал около 23,3%, а 002Р-04 около 26,5%. У 002Р-07 купон плавающий, поэтому его доходность нельзя напрямую сравнивать с фиксированными выпусками. 8. C2V и холд-лимит. Предварительная оценка риска: 3/10. Консервативный ориентир лимита: до 2% капитала на эмитента. Окончательная оценка требует проверки денежных потоков и графика погашений. Вывод: показатели Брусники улучшаются, но кредитный риск не исчез. Денежное покрытие процентов выглядит лучше, чем покрытие финансовых расходов с учётом капитализируемых процентов. Ближайшие выплаты зависят от сдачи объектов, раскрытия эскроу и доступа к рефинансированию. Следующий разбор: Затем сравним застройщиков {$APRI} по единым критериям.

АПРИ: EBITDA растёт. Почему риск только возрос? Проверяю {$APRI} по методике C2V 2.0. Важны не только купоны, но и способность вернуть долг. {$RU000A10DZH4} {$RU000A10CM06} {$RU000A107FZ5} 1. Купонное покрытие. OIBDA / процентные расходы за 2025 год: 1,9x. Запас прочности ограничен. 2. Денежный поток. Операционный поток за 2025 год: −9,01 млрд ₽. 3. Долговая нагрузка. Чистый долг / EBITDA на конец I полугодия 2026 года: 4,2x. Высокая нагрузка. 4. Погашения. Впереди амортизационные платежи и погашения облигаций. Необходимо сопоставить календарь выплат с доступными источниками рефинансирования. 5. Ликвидность. Денежные средства на конец I квартала 2026 года: 6,19 млрд ₽. Не вся сумма группы обязательно доступна для погашения корпоративного долга. 6. Залоговый щит. АПРИ БО-002Р-13 — старший необеспеченный долг. Залог и поручительство по выпуску не предусмотрены. При финансовых проблемах инвестор не получает специального обеспечения, на которое можно было бы опереться для возврата средств. 7. Доходность. АПРИ БО-002Р-13: около 75% номинала и 32% расчётной доходности по данным на 13 октября 2026 года. Высокая доходность компенсирует риск, но не гарантирует возврат капитала. 8. C2V и холд-лимит. Предварительная оценка риска: 4/10. Консервативный ориентир лимита: до 1% капитала на эмитента. Окончательная оценка требует проверки данных. Вывод: EBITDA растёт, но высокая долговая нагрузка и отрицательный денежный поток требуют осторожности. Дисконт к номиналу сам по себе не делает облигацию выгодной. Оценка C2V: риск повышенный. Высокая доходность должна компенсировать не только долговую нагрузку эмитента, но и отсутствие залоговой защиты. Следующий разбор — «Брусника». Сравним застройщиков по единым критериям.

{$SMLT}: разве рейтинг ещё решает? На облигациях «Самолёта» хорошо видно, почему кредитный рейтинг нельзя принимать за гарантию возврата денег. 8 октября АКРА понизило рейтинг группы с A−(RU) до BBB(RU), установив негативный прогноз. Причины: ухудшение финансового профиля, долговой нагрузки и ликвидности. Отдельный риск связан с крупными погашениями в 2027 году. При этом у НКР сохранялся рейтинг A.ru со стабильным прогнозом. Агентства используют разные методики и исходные данные. Но рынок ежедневно оценивает риск по-своему и может реагировать раньше рейтинговых пересмотров. Посмотрим на конкретный выпуск. Облигация «Самолёт» БО-П15, , с погашением 30 июля 2027 года торгуются примерно по 58.5% номинала. Почему инвесторы готовы продавать бумагу с таким дисконтом? Потому что доходность на экране не равна гарантированной прибыли. Она предполагает, что эмитент выполнит обязательства. Если возникнут проблемы с погашением или реструктуризацией, результат может оказаться совсем другим. Что видит C2V? Два возможных сценария. Если «Самолёт» успешно пройдёт пик погашений, снижение опасений рынка может привести к росту цены облигаций. Дисконт тогда станет источником дополнительной доходности. Если рефинансирование окажется проблемным, дешёвая бумага может оказаться дорогой ошибкой. Разрыв между рейтингом и рыночной доходностью интересен сам по себе, но ещё не доказывает недооценённость. Задача инвестора найти момент, когда рынок требует за риск больше, чем этот риск действительно стоит. С самолетом лучше отойти в сторону и посмотреть. Вы как?👇

Рынки сегодня / рынки завтра Сегодня рынок получил сразу несколько важных сигналов. Событие дня — инфляция.  Недельные данные покажут, насколько быстро растут цены после индексации тарифов. Для ЦБ это важнее очередного движения Параллельно:  и нефтегаз получают поддержку от Brent около $100.  остаются в фокусе на фоне дорогого фондирования. ОФЗ дают рынку свежий ориентир по спросу на рублевый долг. Санкционная повестка снова добавляет геополитический риск. Рынки сегодня 1. Недельная инфляция в России Росстат публикует данные за 29 сентября – 5 октября. Это один из главных индикаторов перед следующим заседанием ЦБ. 2. Аукцион ОФЗ Минфин разместил ОФЗ-ПД 26252. Для рынка важен не сам факт размещения, а спрос и доходность: это свежий индикатор аппетита к российскому госдолгу. 3. Нефть около $100 Brent держится возле $100 на фоне геополитики и опасений перебоев поставок. Для , , это поддержка, но дорогая нефть одновременно усиливает инфляционные риски. 4. Протокол ФРС Вечером рынок получил протокол сентябрьского заседания ФРС. Это важно прежде всего для мирового risk-on/risk-off и курса доллара. 5. Новый пакет санкций ЕС Представители стран ЕС согласовали новые санкционные списки, официальное принятие ожидается позднее. Для российского рынка это прежде всего дополнительный геополитический риск. Рынки завтра 1. Данные ЦБ по кредитам и депозитам ЦБ опубликует данные за август. Особенно интересно посмотреть, как высокая ставка влияет на кредитование бизнеса и физлиц. 2. Состояние банковской ликвидности В ЦБ пройдет круглый стол по управлению ликвидностью и ставкам денежного рынка. Для , , важен общий фон стоимости фондирования. 3. Нефть После движения Brent к $100 рынок будет следить, закрепится ли цена выше этого уровня. Для российского рынка это один из ключевых внешних факторов. 4. Рубль Сильная нефть поддерживает экспортёров через валютную выручку, но крепкий рубль частично забирает этот эффект. Поэтому смотреть нужно на нефть + рубль одновременно, а не отдельно. 5. Главное для российского рынка После сегодняшнего набора событий завтра важнее всего будет понять: рост рынка получает фундаментальное подтверждение или инвесторы просто фиксируют прибыль после сильного движения.

Где рынок мог переборщить со страхом? Где цена могла упасть сильнее, чем реальный риск эмитента? Пока предварительный список выглядит так: «Самолет» {$SMLT}   «Каршеринг Руссия»  «Кокс»  «МИРРИКО»  «Роделен» Доходности здесь уже такие, что обычным купоном их не объяснить. Например, по «Каршеринг Руссия» 001Р-03 {$DELI} рынок сейчас даёт около 49% годовых при рейтинге BB- и погашении в августе 2027 года. У «Кокса» доходность около 41%, при этом рейтинг выпуска находится на уровне ruBBB+. У «Роделена» рейтинг BBB, а доходность около 42%. Но высокая доходность ещё не означает, что рынок ошибается. Возможно, инвесторы правильно требуют огромную премию за кредитный риск. А возможно, часть дисконта появилась из-за ликвидности, плечей, технических продаж и страха. Вот это мне и интересно проверить. Для каждой бумаги я хочу задать несколько вопросов: Что произошло с ценой? Что реально произошло с бизнесом? Как изменился долг? Хватит ли денежного потока на обслуживание обязательств? А в конечном счёте: Какова вероятность получить 100% номинала при погашении? Если цена упала на 15%, а риск погашения вырос на 2% — это одна история. Если вместе с ценой рухнул и денежный поток компании — совсем другая. Я ищу ситуацию, где рынок, возможно, перепутал высокий риск с высоким страхом. Напишите в комментариях👇 какие бумаги интересны с этой точки зрения?

Почему высокая ставка сначала помогает банкам, а потом начинает работать против них? На первый взгляд всё просто: ставка высокая, кредиты дорогие, значит банки должны зарабатывать больше. Но банковская прибыль устроена немного сложнее. Банк покупает деньги у вкладчиков и размещает их в кредиты, облигации и другие активы. Его ключевой заработок здесь — разница между доходностью активов и стоимостью привлечения денег. Поэтому на первом этапе роста ставок банки действительно могут выиграть. Вклады ещё не успели полностью переоцениться, часть кредитов уже стала дороже, процентные доходы растут. Именно поэтому у {$VTBR} высокая ставка не обязательно сразу означает плохие результаты. Но затем появляется вторая сторона. Вклады дорожают. Компании начинают осторожнее брать кредиты. Население откладывает крупные покупки. Растёт стоимость фондирования. У заёмщиков увеличивается долговая нагрузка. И тогда вопрос уже не в том, какая ставка в экономике, а в том, сколько банк реально зарабатывает на каждом рубле капитала. Здесь важны на следующие критерии {$SBER} 1. Чистую процентную маржу Сколько банк оставляет себе после стоимости привлечения денег. 2. Качество кредитного портфеля Рост кредитов сам по себе не является хорошей новостью. Если вместе с ним растут просрочка и резервы, часть заработанного банк просто отдаёт обратно. 3. Стоимость риска Это один из самых важных показателей в дорогой денежной среде. 4. ROE Сколько прибыли банк генерирует на капитал акционеров. 5. Дивиденды и капитал Банк может показать огромную прибыль, но вопрос для акционера простой: сколько из неё действительно превращается в доходность владельца акций. Поэтому высокая ставка для банка — не «хорошо» и не «плохо». Это условие, которое сначала может расширять маржу, а затем ухудшать качество роста. Именно здесь начинается мой подход C2V. Я не пытаюсь угадать, куда пойдёт ставка. Я смотрю, как изменение ставки проходит через конкретный бизнес и в конечном итоге превращается в деньги акционера. Для банка цепочка выглядит так: стоимость денег процентная маржа кредитный риск прибыль капитал дивиденды Если одно звено ломается, высокая ставка уже не является преимуществом. Кому именно станет лучше и насколько это уже заложено в цене разберем на примере {$SVCB}

{$PLZL}: золото дорогое, а акция падает. Почему? На первый взгляд парадокс. Но причин сразу несколько: 1. Рост себестоимости 2. Укрепление рубля 3. Огромные капитальные затраты 4. Отказ от дивидендов 5. Рост долговой нагрузки 1. Рост себестоимости За 1П2026 денежные затраты на проданную унцию выросли на 64%, до {$1} 069. На результат давят налоги, инфляция и увеличение расходов. 2. Укрепление рубля Полюс получает выручку от продажи золота, но значительная часть затрат номинирована в рублях. Поэтому крепкий рубль снижает рублёвую выручку с каждой проданной унции. 3. Капзатраты Компания ожидает в 2026 году $2,2–2,5 млрд капитальных затрат. Дорогое золото помогает финансировать инвестиции, но сегодня эти деньги не превращаются в дивиденды. 4. Дивиденды В июле компания сообщила о приостановке дивидендных выплат до 2030 года. Для акционера это важное изменение: часть ожидаемого денежного потока теперь остаётся внутри бизнеса. 5. Долг На конец 1П2026 чистый долг составлял около 1,1 EBITDA. При высоких ставках обслуживание долга становится дополнительным фактором давления на денежный поток. И получается главное: дорогое золото действительно помогает $PLZL. Но цена акции зависит не только от цены золота. Рынок пытается понять, сколько денег в итоге останется акционеру после себестоимости, налогов, процентов и огромных инвестиций. Вот почему можно одновременно иметь дорогое золото, растущую выручку и падающую акцию. Если интересна такие разборы по механике,подписывайтесь на Omotenashi_Capital. А лайк здесь — простой способ показать, что такие разборы стоит продолжать.

Биржевая механика: {$AFKS}, {$OZON} и {$VTBR} На бирже иногда кажется, что {$OZON}, {$AFKS} и {$VTBR} — три совершенно разные истории. На самом деле между ними может работать вполне конкретный финансовый механизм. {$OZON} — актив. {$AFKS} — владелец актива и заёмщик. {$VTBR} — кредитор. Представим: акции {$OZON} находятся в залоге по кредиту $AFKS. Если {$OZON} стоит 5 000 ₽, пакет из 10 млн акций оценивается в 50 млрд ₽. Банк выдал под него 25 млрд ₽. Получаем LTV 50% — отношение долга к стоимости залога. Но {$OZON} падает на 30%. Стоимость залога сокращается до 35 млрд ₽, а долг остаётся 25 млрд ₽. LTV уже около 71%. Для банка это принципиально другая ситуация. Если договор предусматривает определённый порог, банк может потребовать дополнительное обеспечение или частичное погашение кредита. У заёмщика появляется необходимость искать деньги или продавать активы. Именно здесь обычное движение акции превращается в финансовую механику. Сначала дешевеет залог. Затем увеличивается долговая нагрузка относительно стоимости обеспечения. После этого возрастает давление на заёмщика. И уже рынок начинает переоценивать риск $AFKS. А {$VTBR} в этой истории прежде всего интересует качество кредита и достаточность обеспечения. Практический вывод Перед покупкой акции смотрите не только на прибыль и мультипликаторы. Проверьте, есть ли у компании крупные заложенные активы, какой уровень LTV, какие предусмотрены ковенанты и что произойдёт при падении стоимости залога. Падение акции на 30% не всегда означает просто минус 30% на графике. Если акция используется как залог, она может запустить целую цепочку финансовых последствий.

B2B-РТС: 7 СОБЫТИЙ, ЗА КОТОРЫМИ Я БУДУ СЛЕДИТЬ В первых четырёх постах я разобрал : бизнес C2V события цена. Теперь повангую. 1. Дивиденд 4,61 ₽ 30 сентября акционерами рассмотрена выплата дивидендов за II квартал. Рекомендовано направить 824 млн ₽, или 85% чистой прибыли квартала. Дата фиксации — 11 октября. Это не меняет бизнес-модель. Но подтверждает главное: деньги действительно доходят до акционера. 2. Рост коммерческого сегмента В первом полугодии коммерческий сегмент впервые по выручке превзошёл направление 223-ФЗ. Для меня это один из важнейших показателей. Потому что рост бизнеса за счёт новых коммерческих клиентов потенциально означает менее узкую зависимость от отдельных регулируемых сегментов. 3. Доход от управления активами За 1П2026 этот показатель вырос на 25,7% — до 1,01 млрд ₽. Причина — рост клиентских остатков и отдельные сделки. Здесь особенно важно смотреть, какая часть этого дохода повторяющаяся, а какая разовая. Если процентные доходы будут нормализовываться вместе со ставкой, рынок может начать иначе оценивать эту часть прибыли. 4. Следующий финансовый отчёт За 1П2026: доход +16,9% EBITDA +17,7% чистая прибыль +9,4% Но прибыль растёт медленнее EBITDA. Следовательно, следующий отчёт важен не только размером прибыли, но и ответом на вопрос: возвращается ли темп роста чистой прибыли к темпам роста операционного бизнеса? 5. Реализация прогноза на 2026 год Компания ожидает совокупный доход 10,6–10,7 млрд ₽ и чистую маржу около 36%. Если прогноз будет выполнен, рынок получит уже не историю IPO, а первую полноценную проверку публичного guidance. 6. Рост 2027–2030 Компания закладывает рост выручки примерно 18–21% в год. Вот это уже гораздо важнее одного хорошего квартала. Если темпы действительно будут близки к заявленным, нынешний мультипликатор прибыли может выглядеть совсем иначе через несколько лет. Если рост замедлится — логика оценки тоже изменится. 7. Индексный эффект С 18 сентября вошла сразу в три индекса Мосбиржи: широкий рынок, ИТ и инновации. Это не меняет фундаментал. Но может постепенно изменить структуру спроса на акцию со стороны индексных и институциональных участников. Поэтому мой watchlist по : дивиденды коммерческий сегмент процентные доходы чистая прибыль выполнение guidance темпы роста структура спроса на акцию. Вот так C2V превращается из оценки «на сегодня» в систему наблюдения за компанией. Инвестор должен не угадывать цену. Он должен понимать, какие факты заставят его изменить своё мнение.

B2B-РТС: СКОЛЬКО РЫНОК ПЛАТИТ ЗА ЭТОТ БИЗНЕС? Мы уже посмотрели на с двух сторон. Бизнес: C2V = 45/50. Конкуренты Рынок: теперь главный вопрос — сколько инвестор платит за это качество? После IPO по 118 ₽ акция сейчас находится примерно в районе 125 ₽. Разница с ценой размещения небольшая. Но за это время инвестор уже получил 5,19 ₽ дивиденда на акцию. А за первое полугодие рекомендовано ещё 4,61 ₽. То есть только объявленные дивиденды за 2026 год: 5,19 + 4,61 = 9,80 ₽ на акцию. При цене около 125 ₽ это уже: ≈7,8% дивидендной доходности И это ещё не полный годовой результат. Теперь прибыль. За 1П2026 заработала 1,999 млрд ₽ чистой прибыли. Количество акций — около 178,77 млн. Получаем прибыль на акцию примерно: 1 999 / 178,77 = 11,18 ₽ Если очень грубо экстраполировать первое полугодие на весь год: ≈22,36 ₽ прибыли на акцию. При цене 125 ₽: P/E ≈ 5,6 Но здесь есть важная оговорка. Экстраполяция первого полугодия — не прогноз. Во втором полугодии могут измениться процентные доходы, расходы, разовые эффекты и результаты отдельных сегментов. Поэтому правильнее смотреть ещё и на собственный прогноз компании. На 2026 год B2B-РТС ожидает совокупный доход около 10,6–10,7 млрд ₽, EBITDA margin около 49%, чистую маржу около 36%. Если чистая маржа действительно окажется около 36%, то при доходе 10,6–10,7 млрд ₽ чистая прибыль может быть порядка: 3,8 млрд ₽. Это примерно 21 ₽ прибыли на акцию. При цене 125 ₽ получаем ориентировочный: P/E ≈ 6 И вот здесь начинается самое интересное. Мы имеем бизнес с: +17% дохода +18% EBITDA 53% EBITDA margin нулевым долгом 2,1 млрд ₽ чистой денежной позиции и высокой долей прибыли, направляемой акционерам. При этом рынок оценивает компанию примерно в 22 млрд ₽. Получается любопытная конструкция: C2V говорит: качество бизнеса высокое. Котировка говорит: рынок пока не закладывает высокий мультипликатор. Но это ещё не означает «дёшево». Потому что рынок может закладывать другие вещи: — замедление роста; — снижение процентных доходов; — уменьшение клиентских остатков; — более низкую прибыль в будущем; — риски регулирования; — высокую концентрацию бизнеса; — или просто требовать дисконт за новую публичную компанию с короткой биржевой историей. В следующей серии: что должно произойти с {$BTBR}, чтобы рынок начал переоценивать компанию — вверх или вниз? Интересно? 👇

B2B-РТС: C2V ВСТРЕЧАЕТСЯ С КОТИРОВКОЙ В предыдущем посте я разобрал качество бизнеса $BTBR. Теперь посмотрим на другую сторону: что происходило с акцией после IPO и какие события на это влияли? 17 апреля вышла на биржу по 118 ₽. Капитализация на IPO — около 21 млрд ₽. И дальше начался уже не разговор о бизнесе, а настоящий рыночный эксперимент. Событие №1. IPO Компания вышла на рынок с сильным интересом со стороны инвесторов. Но IPO — это только точка отсчёта. Рынок дальше начинает сравнивать ожидания с реальностью. Событие №2. Результаты I квартала Совокупный доход — 2,69 млрд ₽, +21% г/г. Одновременно компания объявила о планах выплачивать акционерам значительную часть прибыли. Событие №3. Первый дивиденд За I квартал утвердили 5,19 ₽ на акцию. Для новой публичной компании это стало первым практическим подтверждением дивидендной модели. Деньги получили уже новые акционеры. Событие №4. Полугодие Здесь фундаментал снова подтвердил историю: совокупный доход — 5,45 млрд ₽, +16,9% EBITDA — 2,89 млрд ₽, +17,7% чистая прибыль — 1,999 млрд ₽, +9,4% чистая денежная позиция — около 2,1 млрд ₽ долг — 0. Событие №5. Новый дивиденд В сентябре совет директоров рекомендовал направить на дивиденды ещё 824 млн ₽, что соответствует 85% прибыли II квартала. Если бизнес: - растёт - сохраняет маржу - не имеет долга - генерирует деньги - платит дивиденды, то почему рынок должен оценивать его только по истории IPO? И наоборот: какие ожидания уже заложены в цену? Вот это и есть вторая часть C2V. В следующем выпуске посчитаем: сколько сейчас стоит один рубль прибыли {$BTBR}, какая получается дивидендная доходность, а также какой рост прибыли рынок фактически закладывает в текущую цену. Там C2V впервые столкнётся с рынком лицом к лицу.

B2B-РТС: C2V УЖЕ НАЧИНАЕТ СЧИТАТЬ В прошлом посте спросили: что вообще мы покупаем в {$BTBR}? Теперь попробуем измерить качество бизнеса. Моя C2V состоит из пяти блоков. 1. PP — Pricing Power/сила ценообразования Совокупный доход за 1П2026: 5,45 млрд ₽, +16,9% г/г. Выручка от услуг: 4,43 млрд ₽, +15%. Причём рост идёт не только за счёт одного направления: компания отмечает рост коммерческого сегмента и регулируемых закупок. C2V: 8/10 Не абсолютная власть над ценой, но высокая встроенность в процессы клиентов и масштаб платформы создают хороший барьер. 2. DTS — Debt-to-Growth/Долговой рычаг Здесь практически идеальная картина. Долг отсутствует. При этом чистая денежная позиция на конец 1П2026 — 2,07 млрд ₽. Компания одновременно растёт и накапливает денежный запас. C2V: 10/10 Для бизнеса с такой маржинальностью отсутствие долга — серьёзный защитный фактор. 3. ROE — эффективность капитала Чистая прибыль за 1П2026: 1,999 млрд ₽. Рентабельность чистой прибыли — 36,7%. Но здесь есть важная оговорка. После IPO структура капитала изменилась, поэтому механически сравнивать ROE с обычной компанией неправильно. Зато сам факт впечатляет: почти 2 млрд ₽ чистой прибыли за полгода при отсутствии долга. C2V: 9/10 4. DFC — превращение прибыли в деньги акционера Вот здесь особенно интересен. В 2025 году компания направила на дивиденды 3,3 млрд ₽ , или около 89% чистой прибыли . В 1К2026 рекомендовано 5,19 ₽ на акцию — 90% прибыли квартала. За 2К2026 рекомендовано ещё 4,61 ₽ — 85% прибыли. То есть дивидендная политика уже работает не на словах. C2V: 9/10 5. MoA — экосистема Платформа работает более 20 лет. На 1П2026 объём торгов превысил 5 трлн ₽ , рост — 16,9% . Компания оценивает свою долю коммерческого сегмента ЭТП примерно в 44%. Плюс внутри группы находятся B2B-Center, РТС-Тендер, OTC и другие сервисы. Чем больше заказчиков и поставщиков внутри системы, тем выше ценность самой инфраструктуры. C2V: 9/10 ИТОГ C2V PP — 8/10 DTS — 10/10 ROE — 9/10 DFC — 9/10 MoA — 9/10 Получаем: 45/50 Но это ещё не означает, что — хорошая покупка. Потому что качество бизнеса ≠ привлекательность цены акции. Компания сама прогнозирует на 2026 год: • совокупный доход 10,6–10,7 млрд ₽ • EBITDA margin около 49% • чистую маржу около 36% • выплаты дивидендов \>85% прибыли А на 2027–2030 годы закладывает рост выручки примерно 18–21% в год. Следующий выпуск ответит на вопрос: что уже заложено в цену {$BTBR}? И почему акция после IPO по 118 ₽ двигалась именно так, как двигалась? Это уже будет C2V × КОТИРОВКА.

FREE-FLOAT 5%, А АКЦИИ УПАЛИ НА 50%, так бывает? Представьте дом, в котором 100 квартир. 95 квартир принадлежат одному владельцу. Остальные 5 квартир выставлены на продажу. Если одна квартира внезапно подешевела в два раза, это ещё не означает, что весь дом был продан в два раза дешевле. С акциями происходит примерно то же самое. Free-float — это доля акций, которая реально находится в свободном обращении. Например: Капитализация компании — 100 млрд ₽. Free-float — 5%. На бирже обращаются акции примерно на 5 млрд ₽. Остальные 95% могут принадлежать основателю, государству, стратегическому инвестору или группе контролирующих акционеров. Теперь представим, что на рынке осталось мало покупателей. Один инвестор продаёт пакет. Покупатель готов заплатить 90 ₽ вместо 100 ₽. Следующая сделка проходит по 80 ₽. Потом по 65 ₽. Последняя цена — 50 ₽. График показывает падение на 50%. Но компания не продавалась целиком за 50 млрд ₽. Возможно, по новым ценам прошло сделок всего на несколько миллионов рублей. Однако именно последняя цена используется для переоценки всех акций компании. Так работает mark-to-market — оценка по рыночной цене. Если акция стоит 50 ₽, то: 5% акций на бирже оцениваются в 2,5 млрд ₽; весь бизнес условно оценивается в 50 млрд ₽; хотя владелец 95% акций ничего не продавал. Получается парадокс: Чтобы переоценить компанию на десятки миллиардов, иногда достаточно относительно небольшого объёма сделок. Особенно это заметно в акциях с низкой ликвидностью. Например, инвестор смотрит на , или другую акцию и видит резкое движение. Но прежде чем делать вывод «бизнес разрушен», нужно проверить: 1. Какой free-float? 2. Какой средний дневной оборот? 3. Сколько сделок прошло в момент падения? 4. Есть ли крупный продавец? 5. Насколько широким стал спред? 6. Не было ли дополнительной эмиссии? 7. Не изменился ли сам бизнес? Низкий free-float работает в обе стороны. Когда покупателей мало, акция может быстро падать. Когда появляется большой спрос, она может так же быстро расти. Это не источник доходности сам по себе. Это усилитель движения. Главная мысль: Рыночная капитализация — это не сумма денег, которую кто-то заплатил за всю компанию. Это стоимость всех акций, рассчитанная по текущей рыночной цене. Поэтому падение капитализации на 50% не означает, что инвесторы реально вывели из компании 50 млрд ₽. Иногда это означает лишь одно: На рынке стало слишком мало покупателей по старой цене. А вы перед покупкой смотрите на free-float и оборот? Или только на красивый график?

Что происходит с облигацией, когда рынок начинает бояться реструктуризации? Возьмём — ГК «Самолёт» БО-П18. Рассмотрим промежуток самого сильного изменения цены. 15 сентября бумага закрылась по 91,49% от номинала. За день −5,02%, оборот более 207 млн ₽. 17 сентября появляется сообщение: Сбер может получить в управление часть бизнеса «Самолёта» в рамках возможной реструктуризации долгов. Условия на тот момент обсуждались, речь шла о проектах, финансируемых банком. Реакция рынка — резкая. 18 сентября торговался уже около 72% от номинала. Расчётная доходность к погашению — около 50% годовых. А дальше самое интересное. 23 сентября бумага отскочила до 78,10%, прибавив за день 10,78%. 24 сентября закрылась около 78,01%, но внутри дня ходила от 71,90 до 81,99%. Оборот — свыше 64 млн ₽. То есть рынок не получил ответа «дефолт / не дефолт». Он получил новый сценарий, в котором теперь приходится оценивать : • какие активы останутся в группе; • кто будет контролировать денежные потоки; • как изменится положение банков и держателей облигаций; • будет ли реструктуризация и на каких условиях; • хватит ли денежных потоков на обслуживание рыночного долга. Именно поэтому я всё меньше смотрю на облигацию только через формулу: за несколько торговых дней показал это практически в учебнике: от 91% до 72%, затем обратно к 78%. Для меня это уже не просто движение цены. Это C2V Event Monitor: - новость - изменение сценария - изменение кредитного риска - новая требуемая доходность - новая цена.

5 политических событий следующей недели, которые могут двинуть российский рынок Следующая неделя — 28 сентября – 4 октября. 1. 🇷🇺 Бюджет России — 2027–2029 Правительство уже одобрило проект бюджета. Теперь рынок будет разбирать параметры доходов, расходов и налоговые изменения. Особенно чувствительны 2. 🇪🇺 ЕС: Украина и санкции 28 сентября министры обороны ЕС обсудят военную поддержку Украины, противодействие российскому «теневому флоту» и ситуацию на Ближнем Востоке. Параллельно в ЕС обсуждаются новые изменения санкционных ограничений. Для российского рынка это прежде всего риск для экспорта и логистики. 3. 🇷🇺 Новая Госдума 30 сентября состоится первое заседание Госдумы девятого созыва. На нём будут формироваться руководство и комитеты нового парламента. Главный интерес инвестора — не само заседание, а скорость прохождения бюджетного и налогового пакета. 4. 🇺🇸🇮🇷 США — Иран Трамп заявил о новом раунде переговоров с Ираном на следующей неделе. При этом Иран сегодня заявил, что не планирует новый раунд переговоров в Нью-Йорке. Для российского рынка главный канал здесь — нефть. 5. 🇷🇺🇺🇦 Переговоры по Украине После Генассамблеи ООН тема урегулирования остаётся в центре дипломатической повестки. Путин заявил, что предложения по урегулированию остаются на столе, но Москва будет оценивать их с учётом собственных интересов. Для $IMOEX это потенциально самый сильный политический фактор недели. Напишите в комментариях, какие решения ждете на неделе?👇